2023年一季报点评：业绩符合预期，复苏弹性可期

证 券 研 究 报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 公司研究 被动元件 2023年05月11日 三环集团（300408）2023年一季报点评 强推 （维持） 业绩符合预期，复苏弹性可期 目标价：38元 当前价：28.89元 事项：  公司2023年Q1营收11.89亿（YoY-15.16%），归母净利润3.2亿（YoY-35.68%），扣非归母净利润2.4亿（YoY-42.77%）。 评论：  业绩符合预期，经营阿尔法凸显。Q1收入环比基本持平，主要来自MLCC和隔膜板贡献，一季度行业整体需求依然低迷，公司凭借自身经营韧性实现收入环比持平。归母利润环比增长22.14%，主要系一季度费用率环比较低。毛利率39.41%，环比下降主要系春节季节性影响，从存货指标看一季度库存继续下降，库存已逐步回落至正常水位。  MLCC成为成长主力，新业务成长可期。一季度MLCC淡季不淡，在补库拉动和自身产品力提升下稼动率逐步回升，高容占比持续提升有望提振毛利率；插芯受下游数据中心及基站需求放缓，短期需求承压；PKG公司仍在积极拓展市场提升份额，伴随下游回暖收入及毛利率有望重回增长；燃料电池业务进展顺利，伴随下游客户需求放量，公司配套产品隔膜板有望迎来加速成长。  展望Q2及全年，成长复苏有望共振。MLCC业务有望引领复苏，Q2公司已经向经销商逐步涨价，公司凭借高容技术和成本领先优势积极提升份额，毛利率已经率先回暖，伴随终端需求复苏及下游补库，MLCC业务有望迎来逐季增长。PKG虽处低谷期，公司凭借成本下降积极拓展份额，毛利率也已筑底，伴随需求逐步企稳，收入毛利率有望重回增长。插芯业务受数据中心需求疲软短期承压，待需求复苏有望重回增长。新业务隔膜板增长势头强劲，SOFC示范项目推进顺利，伴随燃料电池渗透有望逐步放量。  投资建议：三环集团产品梯次上成熟业务、成长业务和新兴业务布局完善，先进材料平台搭建完毕，对标日系龙头厂商村田京瓷依然有巨大成长空间，公司已经充分证明自身优异的管理水平和产品竞争力。当前以MLCC为代表的被动元件进入景气下行周期，从时间跨度、渠道库存、产品价格多个指标看行业已经接近周期底部，考虑行业景气复苏及公司业务表现，我们将公司23/24年EPS预测由1/1.53元调整为0.95/1.33元，25年EPS预计为1.68元，结合公司自身的业务战略，参考中瓷电子/风华高科等可比公司估值，结合公司历史平均估值较高及盈利弹性，给予23年40X估值，目标价调整为38元，维持“强推”评级。  风险提示：技术研发不及预期，扩产不及预期，下游需求不及预期。 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万) 5,149 6,552 8,663 11,028 同比增速(%) -17.2% 27.2% 32.2% 27.3% 归母净利润(百万) 1,505 1,828 2,558 3,229 同比增速(%) -25.2% 21.5% 39.9% 26.2% 每股盈利(元) 0.79 0.95 1.33 1.68 市盈率(倍) 36 30 21 17 市净率(倍) 3.2 2.9 2.5 2.2 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2023年5月11日收盘价 证券分析师：熊翊宇 邮箱：xiongyiyu@hcyjs.com 执业编号：S0360520060001 证券分析师：耿琛 电话：0755-82755859 邮箱：gengchen@hcyjs.com 执业编号：S0360517100004 公司基本数据 总股本(万股) 191,649.74 已上市流通股(万股) 185,040.92 总市值(亿元) 553.68 流通市值(亿元) 534.58 资产负债率(%) 11.74 每股净资产(元) 9.09 12个月内最高/最低价 35.00/24.61 市场表现对比图(近12个月) 相关研究报告 《三环集团（300408）2022年三季报点评：业绩短期承压，静待行业回暖》 2022-11-02 《三环集团（300408）2021年三季报点评：业绩符合预期，季度盈利能力依然优秀》 2021-10-27 《三环集团（300408）2021年中报预告点评：优秀公司持续卓越，下半年高增可期》 2021-07-21 -12%0%13%25%22/0522/0722/1022/1223/0223/052022-05-11~2023-05-11三环集团沪深300华创证券研究所 三环集团（300408）2023年一季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 [Table_ValuationModels2] 资产负债表 利润表 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 4,509 5,258 6,271 7,438 营业总收入 5,149 6,552 8,663 11,028 应收票据 435 427 558 862 营业成本 2,878 3,676 4,608 5,814 应收账款 1,198 1,681 2,231 2,736 税金及附加 63 79 104 132 预付账款 23 70 81 91 销售费用 57 66 87 110 存货 1,886 2,161 2,604 3,451 管理费用 479 524 693 882 合同资产 0 0 0 0 研发费用 452 537 710 904 其他流动资产 4,770 4,973 5,288 5,402 财务费用 -174 -67 -84 -103 流动资产合计 12,821 14,570 17,033 19,980 信用减值损失 4 4 4 4 其他长期投资 0 0 0 0 资产减值损失 -70 -20 -20 -20 长期股权投资 0 0 0 0 公允价值变动收益 20 2 2 2 固定资产 5,191 5,526 6,025 6,569 投资收益 98 80 80 80 在建工程 691 891 1,091 1,291 其他收益 218 218 218 218 无形资产 364 354 349 338 营业利润 1,661 2,020 2,827 3,571 其他非流动资产 526 533 534 538 营业外收入 18 18 18 18 非流动资产合计 6,772 7,304 7,999 8,736 营业外支出 13 13 13 13 资产合计 19,593 21,874 25,032 28,716 利润总额 1,666 2,025 2,832 3,576 短期借款 152 172 192 212 所得税 160 195 272 344 应付票据 28 221 276 188 净利润 1,506 1,830 2,560 3,232 应付账款 607 742 1,037 1,306 少数股东损益 1 2 2 3 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 1,505 1,828 2,558 3,229 合同负债 19 24 31 40 NOPLAT 1,349 1,770 2,484 3,139 其他应付款 55 55 55 55 EPS(摊薄)（元） 0.79 0.95 1.33 1.68 一年内到期的非流动负债 34 34 34 34 其他流动负债 587 695 925 1,171 主要财务比率 流动负债合计 1,482 1,943 2,550 3,006 2022A 2023E 2024E 2025E 长期借款 0 0 0 0 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 -17.2% 27.2% 32.2% 27.3% 其他非流动负债 1,007 1,007 1,007 1,007 EBIT增长率 -32.4% 31.2% 40.4% 26.3% 非流动负债合计 1,007 1,007 1,007 1,007 归母净利润增长率 -25.2% 21.5% 39.9% 26.2% 负债合计 2,489 2,950 3,557 4,013 获利能力 归属母公司所有者权益 17,100 18,928 21,486 24,715 毛利率 44.1% 43.9% 46.8% 47.3% 少数股东权益 4 -4 -11 -12 净利率 29.2% 27.9% 29.6% 29.3% 所有者权益合计 17,104 18,924 21,475 24,703 ROE 8.8% 9.7% 11.9% 13.1% 负债和股东权益 19,593 21,874 25,032 28,716 ROIC 11.0% 12.7% 15.3% 16.4% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 12.7% 13.5% 14.2% 14.0% 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 债务权益比 7.0% 6.4% 5.7% 5.1% 经营活动现金流 2,074 1,730 2,177 2,397 流动比率 8.7 7.5 6.7 6.6 现金收益 1,865 2,368 3,117 3,824 速动比率 7.4 6.4 5.7 5.5 存货影响 -89 -276 -443 -846 营运能力 经营性应收影响 610 -502 -672 -798 总资产周转率 0.3 0.3 0.3 0.4 经营性应付影响 -174 328 351 181 应收账款周转天数 95 79 81 81 其他影响 -138 -188 -175 37 应付账款周转天数 90 66 69 73 投资活动现金流 -3,807 -1,144 -1,345 -1,436 存货周转天数 230 198 186 187 资本支出 -1,442 -1,131 -1,333 -1,428 每股指标(元) 股权投资 0 0 0 0 每股收益 0.79 0.95 1.33 1.68 其他长期资产变化 -2,365 -13 -12 -8 每股经营现金流 1.08 0.90 1.14 1.25 融资活动现金流 -629 163 181 206 每股净资产 8.92 9.88 11.21 12.90 借款增加 135 20 20 20 估值比率 股利及利息支付 -618 -6 -6 -6 P/E 36 30 21 17 股东融资 0 0 0 0 P/B 3 3 3 2 其他影响 -146 149 167 192 EV/EBITDA 27 21 16 13 资料来源：公司公告，华创证券预测 三环集团（300408）2023年一季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 电子组团队介绍 所长助理、前沿科技研究中心负责人：耿琛 美国新墨西哥大学计算机硕士。曾任新加坡国立大计算机学院研究员，中投证券、中泰证券研究所电子分析师。2019年带领团队获得新财富电子行业第五名，2016年新财富电子行业第五名团队核心成员，2017年加入华创证券研究所。 高级分析师：熊翊宇 复旦大学金融学硕士，3年买方研究经验，曾任西南证券电子行业研究员，2020年加入华创证券研究所。 联席首席研究员：岳阳 上海交通大学硕士。2019年加入华创证券研究所。 研究员：王帅 西南财经大学硕士。2021年加入华创证券研究所。 研究员：姚德昌 同济大学硕士。2021年加入华创证券研究所。 研究员：吴鑫 复旦大学资产评估硕士，1年买方研究经验。2022年加入华创证券研究所。 研究员：高远