证券研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 公司研究 医药流通 2023年05月09日 华东医药（000963）深度研究报告系列一 推荐 （维持） 工业加速创新，医美和工业微生物极具成长性 目标价：58元 当前价：41元  传统医药白马革新求变。华东医药为国内传统医药白马，过往取得了辉煌的业绩表现。但在集采与医保控费的大环境下，公司经历了传统仿制药企不可避免的阵痛。集采与医保控费让公司的业绩短期增长承压，在政策倒逼传统药企创新转型的产业趋势下，华东医药也在积极寻求变革：第一，医药工业持续加码创新；第二，医美业务不断为公司注入新的活力；第三，工业微生物为医药工业开拓第二增长曲线。  医药工业持续加码创新。公司在集采后迅速启动转型，通过自主开发、外部引进、项目合作等方式在内分泌、自免和肿瘤三大核心治疗领域布局创新药和生物类似药，短、中、长期均有产品布局。自2023年起，公司在研管线开始迎来收获，利拉鲁肽糖尿病适应症已于2023年3月获批，利拉鲁肽减肥适应症、自免罕见病品种Arcalyst、肿瘤创新药迈华替尼、乌司奴单抗生物类似药、卵巢癌ADC产品ELAHERE也有望在2023-2024年陆续获批上市，并在公司强大的商业化能力赋能下实现快速放量，推动公司业绩加速增长。与此同时，早期产品研发也在有序推进，保障公司远期发展。  医美业务不断为公司注入新的活力。公司通过数起收购快速搭建了注射剂和EBD（能量源设备）的完整医美产品矩阵，横向整合行业资源，使公司快速跻身国内医美第一梯队。短期看，公司现有核心产品少女针产品力过硬、市场竞争格局良好，辅以公司强大的销售资源，业绩的快速增长大概率有保障。中长期看，2023-2025年公司多款医美产品预期上市推广，注射类产品伊妍仕M型、中高端玻尿酸系列MaiLi和Perfectha有望陆续获批，同时皮肤管理、冷冻溶脂等医美能量源设备将持续升级迭代，公司在医美领域现有和储备的产品管线丰富，战略地位稳固，前景远大。  工业微生物为医药工业开拓第二增长曲线。2020年公司设立珲达生物，成立工业微生物事业部，依托原有微生物发酵深厚的产业基础在工业微生物领域快速进行布局，2021-2023年先后收购华昌高科、华仁科技和南农动药，成立美琪健康、珲益生物，合作共建华东合成生物学产业技术研究院。目前已形成中美华东、珲达生物、珲益生物三大微生物研发平台，杭州祥符桥、钱塘新区、江苏九阳、美琪健康、美华高科、芜湖华仁六大产业基地的格局版图，为医药工业提供新的利润增长点。成立仅三年，2022年华东工业微生物板块已取得5.1亿元收入。未来工业微生物板块收入体量的快速增加也将对工业板块业绩有更大支撑。  投资建议：我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为30.2、36.8和45.6亿元，同比增长20.9%、21.7%和23.9%。当前股价对应PE为24、20和16倍。根据分部估值计算，公司2023年医药工业对应估值689亿元（传统药品512亿元+创新药和生物类似药121亿元+工业微生物56亿元），医美业务对应估值270亿元，医药商业对应估值54亿元，2023年公司合理估值为1014亿元，对应股价58元。维持“推荐”评级。  风险提示：1、创新药和医美产品研发进度不及预期；2、药品集采和医保控费力度加大；3、内分泌、自免和肿瘤药品市场竞争格局恶化。 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 主营收入(百万) 37,715 42,300 47,444 53,733 同比增速(%) 9.1% 12.2% 12.2% 13.3% 归母净利润(百万) 2,499 3,022 3,679 4,556 同比增速(%) 8.6% 20.9% 21.7% 23.9% 每股盈利(元) 1.42 1.72 2.10 2.60 市盈率(倍) 29 24 20 16 市净率(倍) 3.9 3.4 3.0 2.6 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2023年5月5日收盘价 证券分析师：郑辰 邮箱：zhengchen@hcyjs.com 执业编号：S0360520110002 公司基本数据 总股本(万股) 175,399.53 已上市流通股(万股) 174,972.70 总市值(亿元) 725.80 流通市值(亿元) 724.04 资产负债率(%) 37.97 每股净资产(元) 11.01 12个月内最高/最低价 50.58/32.86 市场表现对比图(近12个月) 相关研究报告 《华东医药（000963）2022年半年报点评：医药工业企稳回升，医美业务快速放量》 2022-09-06 《华东医药（000963）2021年中报点评：二季度业绩下滑幅度收窄，医美业务恢复超预期》 2021-08-10 《华东医药（000963）重大事项点评：MB-102申报临床获受理，慢性肾病领域治疗和监测有望协同发展》 2021-03-09 -10%12%34%55%22/0522/0722/0922/1223/0223/052022-05-09~2023-05-05华东医药沪深300华创证券研究所 华东医药（000963）深度研究报告系列一 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 投资主题 报告亮点 本篇报告从公司业务结构出发，分析了医药工业、医美、工业微生物的发展前景、公司竞争优势等，对三大板块估值进行了详细拆解。报告对华东医药的业务进行了深入剖析，结构完整、逻辑清晰、内容详实。 投资逻辑 医药工业持续加码创新。2023年公司在研管线开始迎来收获，利拉鲁肽糖尿病适应症已获批，利拉鲁肽减肥适应症、自免罕见病品种Arcalyst、肿瘤创新药迈华替尼、乌司奴单抗生物类似药、卵巢癌ADC产品ELAHERE也有望在2023-2024年陆续获批上市，并在公司强大的商业化能力赋能下实现快速放量，推动公司业绩加速增长。 医美业务不断为公司注入新的活力。短期看，公司现有核心产品少女针产品力过硬、市场竞争格局良好，辅以公司强大的销售资源，业绩的快速增长大概率有保障。中长期看，2023-2025年公司多款医美产品预期上市推广，注射类产品伊妍仕M型、中高端玻尿酸系列MaiLi和Perfectha有望陆续获批，同时皮肤管理、冷冻溶脂等医美能量源设备将持续升级迭代，公司在医美领域现有和储备的产品管线丰富，战略地位稳固，前景远大。 工业微生物为医药工业开拓第二增长曲线。2020年公司成立工业微生物事业部，依托原有微生物发酵深厚的产业基础在工业微生物领域快速进行布局，为医药工业提供新的利润增长点。成立仅三年，2022年华东工业微生物板块已取得5.1亿元收入。未来工业微生物板块收入体量的快速增加也将对工业板块业绩有更大支撑。 关键假设、估值与盈利预测 我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为30.2、36.8和45.6亿元，同比增长20.9%、21.7%和23.9%。当前股价对应PE为24、20和16倍。根据分部估值计算，公司2023年医药工业对应估值689亿元（传统药品512亿元+创新药和生物类似药121亿元+工业微生物56亿元），医美业务对应估值270亿元，医药商业对应估值54亿元，2023年公司合理估值为1014亿元，对应股价58元。维持“推荐”评级。 cVuZdXbYeVrYvUtWaQdN6MnPrRsQmPfQqQtOkPrRuNaQmNxPxNpPpPvPmMqQ 华东医药（000963）深度研究报告系列一 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 目 录 一、华东医药：传统医药白马革新求变 ................................................................................. 6 二、医药工业：存量业务风险出清，创新布局开启全新发展篇章 ..................................... 7 （一）存量业务集采和医保降价风险基本出清 ............................................................. 7 （二）创新布局开启发展新篇章 ..................................................................................... 9 1、内分泌：GLP-1全面布局，降糖、减肥同步发力 ................................................ 9 2、自免：BD快速搭建新品管线 ............................................................................... 14 3、肿瘤：差异化纵深布局 ......................................................................................... 17 （三）公司医药工业有望迎来业绩兑现与估值提升的共振 ....................................... 23 三、医美：产品为王，全球布局 ........................................................................................... 24 （一）打造高端、差异化的注射产品矩阵 ................................................................... 25 （二）入局光电，能量源医美器械种类全布局 ........................................................... 29 四、工业微生物：布局新蓝海，开拓工业第二增长曲线 ................................................... 32 五、盈利预测与投资评级 ....................................................................................................... 33 （一）公司估值 ............................................................................................................... 33 （二）盈利预测 ............................................................................................................... 35 六、风险提示 ........................................................................................................................... 35 华东医药（000963）深度研究报告系列一 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 图表目录 图表 1 华东医药在研产品管线 ...........