锂盐价格大跌造成盈利承压，锰铁锂与补锂剂进展顺利

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2023年05月04日买入德方纳米（300769.SZ）-2023年一季报点评锂盐价格大跌造成盈利承压，锰铁锂与补锂剂进展顺利核心观点公司研究·财报点评电力设备·电池证券分析师：王蔚祺联系人：李全010-88005313021-60375434wangweiqi2@guosen.com.cnliquan2@guosen.com.cnS0980520080003基础数据投资评级买入(维持)合理估值收盘价163.67元总市值/流通市值28440/25323百万元52周最高价/最低价498.96/139.94元近3个月日均成交额777.21百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《德方纳米（300769.SZ）-2022年年报点评-四季度盈利能力持续高位，补锂剂与锰铁锂放量在即》——2023-04-01《德方纳米（300769.SZ）-2022年三季度业绩点评-销量快速提升，一体化深化布局》——2022-10-30《德方纳米（300769.SZ）-2022年中报业绩点评-磷酸铁锂高增依旧，新业务布局加速推进》——2022-08-27《德方纳米（300769.SZ）-工艺路线夯实成本优势，前瞻布局新型磷酸盐正极产品》——2022-04-26公司2023Q1实现净利润-7.17亿元，同比由盈转亏。公司2023Q1实现营收49.45亿元，同比+47%，环比-40%；实现归母净利润-7.17亿元，同比由盈转亏。公司2023Q1毛利率为0.01%，同比-34.77pct，环比-16.15pct。公司2023Q1计提资产减值损失8.11亿元，冲回信用减值损失0.92亿元。2023Q1公司部分产成的磷酸铁锂未能及时交付，形成一定的库存，因而进行了充分的存货跌价损失计提。公司磷酸铁锂销量环比略降，高价原料致使短期盈利承压。2023Q1公司磷酸铁锂销量约为4万吨，环比下降23%；权益销量约为3.5万吨；产品售价约为12.4万元/吨，环比下降20%左右。我们预计2023Q1公司磷酸铁锂吨净利约为-1.8万元，环比下降2.8万元；毛利率约为0%。2023Q1公司产品单位成本约12.4万元/吨，我们假设单位制造+人工+其他成本约为0.8万元/吨以上，测算得到2023Q1使用锂盐原料价格在40万元/吨以上。我们预计公司2023Q1盈利能力环比下滑主要系：锂盐采购价格偏高、成本压力大，2023Q1产品售价随原料价格调低，造成售价跌幅大于成本降幅。展望后续季度，公司2023年销量有望达20万吨以上，盈利能力有望环比持续改善。公司磷酸锰铁锂进展顺利，预计2023Q2开始小批量供应。公司年产11万吨磷酸锰铁锂项目已于2022年9月底投产，现已完成产能爬坡；宜宾德方时代8万吨磷酸锰铁锂项目预计2023Q2试生产。2023年3月公司公告在云南曲靖会泽县新建年产11万吨新型磷酸盐正极材料项目，建设周期为2年。公司磷酸锰铁锂混用与纯用方案测试进展顺利，2023Q2有望实现百吨级出货，2023Q3开始大批量供应。公司补锂剂应用场景持续开拓，预计2023H2开始批量供应。公司曲靖德方创界一期0.5万吨补锂剂项目已于2023年2月投产，后续仍有4万吨产能规划。公司补锂剂产品已经完成部分动力电池客户验证，有望率先在乘用车和商用车领域应用，并且积极拓展储能应用场景。风险提示：电动车销量不及预期；行业竞争加剧风险；新产品验证不及预期。投资建议：下调盈利预测，维持“买入”评级。基于正极加工费同比下行的变化以及高价原料对公司盈利的短期波动，我们下调盈利预测，预计2023-2025年归母净利润为7.04/22.27/28.91亿元（原预测为21.14/30.20/40.36亿元），同比-70/+216/+30%，EPS分别为4.05/12.82/16.64元，当前PE为40/13/10倍，维持“买入”评级。盈利预测和财务指标202120222023E2024E2025E营业收入(百万元)4,84222,55724,02226,93233,198(+/-%)413.9%365.9%6.5%12.1%23.3%净利润(百万元)801238070422272891(+/-%)2918.8%197.3%-70.4%216.2%29.8%每股收益（元）8.9713.704.0512.8216.64EBITMargin20.7%15.0%7.9%11.4%11.8%净资产收益率（ROE）25.8%32.1%5.1%16.2%17.7%市盈率（PE）18.2411.9540.3812.779.84EV/EBITDA16.712.818.312.010.2市净率（PB）3.72.72.52.11.8资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2公司2023Q1实现营收49.45亿元，同比+47%，环比-40%；实现归母净利润-7.17亿元，同比由盈转亏。公司2023Q1毛利率为0.01%，同比-34.77pct，环比-16.15pct。图1：公司营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：公司单季度营业收入及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：公司归母净利润及增速（单位：亿元、%）图4：公司单季度归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理公司期间费用率同比略增。公司2023Q1期间费用率为6.81%，同比+0.71pct；销售/管理/研发/财务费率分别为0.20%（-0.06pct）、2.41%（-0.95pct）、2.64%（-0.33pct）、1.55%（+0.63pct）。公司2023Q1末存货为24.93亿元，较2022年末降低51%。公司2023Q1计提资产减值损失8.11亿元，冲回信用减值损失0.92亿元。2023Q1客户去库存、公司部分产成的磷酸铁锂未能及时交付，形成一定的库存，造成了一定的存货跌价损失。 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图5：公司毛利率、净利率变化情况图6：公司费用率变化情况资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理公司磷酸铁锂销量环比略降，高价原料致使短期盈利承压。2023Q1公司磷酸铁锂销量约为4万吨，环比下降23%左右；权益销量约为3.5万吨；产品售价约为12.4万元/吨，环比下降20%左右。我们预计2023Q1公司磷酸铁锂吨净利约为-1.8万元，环比下降2.8万元；毛利率约为0%。2023Q1公司产品单位成本约为12.4万元/吨，我们假设单位制造+人工+其他成本约为0.8万元/吨以上，测算得到锂盐对应价格在40万元/吨以上（不含税）。我们预计公司2023Q1盈利能力环比下滑主要系：锂盐采购价格偏高、成本压力大，2023Q1产品售价随原料价格调低，造成售价跌幅大于成本降幅。展望后续季度，伴随下游需求回暖、原料采购价格与现价进一步匹配以及充分的减值计提后，公司2023年销量仍有望达到20万吨以上，盈利能力有望环比持续改善。公司磷酸锰铁锂与补锂剂业务进展顺利，有望成为新的业绩增长点。磷酸锰铁锂方面，公司年产11万吨项目已于2022年9月底投产，现已经完成产能爬坡；宜宾德方时代8万吨磷酸锰铁锂项目预计2023Q2试生产。2023年3月公司公告在云南曲靖会泽县新建年产11万吨新型磷酸盐正极材料项目，建设周期为2年。公司磷酸锰铁锂混用与纯用方案测试进展顺利，2023Q2有望实现百吨级出货，2023Q3开始大批量供应。补锂剂方面，公司曲靖德方创界一期0.5万吨项目已于2023年2月投产，后续仍有4万吨产能规划。公司补锂剂产品已经完成部分动力电池客户验证，有望率先在乘用车和商用车领域应用，并且积极拓展储能应用场景。投资建议：下调盈利预测，维持“买入”评级基于正极加工费同比下行的变化以及高价原料对公司盈利的短期波动，我们下调盈利预测，预计2023-2025年归母净利润为7.04/22.27/28.91亿元（原预测为21.14/30.20/40.36亿元），同比-70/+216/+30%，EPS分别为4.05/12.82/16.64元，当前PE为40/13/10倍，维持“买入”评级。 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4表1：可比公司估值表（2023年5月2日）代码公司简称股价元总市值亿元EPSPE投资评级2023E2024E2025E2023E2024E2025E688005容百科技66.48299.833.764.836.1917.7013.7510.74买入300073当升科技53.51271.034.394.985.6812.2010.749.42买入300769德方纳米163.67284.404.0512.8216.6440.3812.779.84买入资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理与预测 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告5财务预测与估值资产负债表（百万元）202120222023E2024E2025E利润表（百万元）202120222023E2024E2025E现金及现金等价物18663513200020002000营业收入484222557240222693233198应收款项13224367309336894548营业成本344518035209932264727860存货净额15625133460753136549营业税金及附加23737888108其他流动资产3895025314933974179销售费用3245485160流动资产合计548918307130531461717543管理费用177591577619730固定资产23927608120441415016828研发费用164432432458531无形资产及其他198385379374369财务费用40220260271297其他长期资产8502696240226933320投资收益(6)(4)300长期股权投资2198989898资产减值及公允价值变动(58)(386)(710)00资产总计894929094279763193238157其他收入994487808080短期借款及交易性金融负债10915904589067798611营业利润939283299728783691应付款项26687179318935874407营业外净收支(17)(6)000其他流动负债307568105211251380利润总额922282699728783691流动负债合计454514243125331418417717所得税费用118418149432554长期借款及应付债券1602478247824782478少数股东损益427143219246其他长期负债2471714171417141714归属于母公司净利润801238070422272891长期负债合计4074192419241924192现金流量表（百万元）202020222023E2024E2025E负债合计495218435167251837621909净利润801238070422272891少数股东权益9341846198922092455资产减值准备0(224)(810)00股东权益3063881392611134813793折旧摊销1672845718271052负债和股东权益总计894929094279763193238157公允价值变动损失00000财务费用40220260271297关键财务与估值指标202120222023E2024E2025E营运资本变动(457)(6337)2046(803)(1224)每股收益8.9713