证券研究报告·公司点评报告·医疗服务 东吴证券研究所 1 / 3 请务必阅读正文之后的免责声明部分 九洲药业（603456） 2022年报及2023一季报点评：业绩符合预期，CDMO订单丰富，产能释放顺利 2023年04月29日 证券分析师 朱国广 执业证书：S0600520070004 zhugg@dwzq.com.cn 证券分析师 周新明 执业证书：S0600520090002 Zhouxm@dwzq.com.cn 证券分析师 徐梓煜 执业证书：S0600522080001 xuzy@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 32.06 一年最低/最高价 29.82/59.10 市净率(倍) 3.58 流通A股市值(百万元) 26,649.53 总市值(百万元) 28,839.44 基础数据 每股净资产(元,LF) 8.96 资产负债率(%,LF) 25.74 总股本(百万股) 899.55 流通A股(百万股) 831.24 相关研究 《九洲药业(603456)：2022三季报点评 ：业绩逐季度加速，CDMO产能加速支撑长期成长》 2022-10-25 《九洲药业(603456)： 2022年中报业绩点评：业绩符合预期，CDMO业务持续快速放量》 2022-08-04 买入（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元） 5,445 7,085 8,893 11,081 同比 34% 30% 26% 25% 归属母公司净利润（百万元） 921 1,250 1,619 2,042 同比 45% 36% 29% 26% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 1.02 1.39 1.80 2.27 P/E（现价&最新股本摊薄） 31.11 22.92 17.70 14.03 [Table_Tag] 关键词：#业绩符合预期 [Table_Summary] 投资要点 ◼ 事件：公司2022全年实现营业收入54.45亿元（+34.0%），归母净利润9.21亿元（+45.3%），扣非归母净利润9.27亿元（+61.7%），经营性现金流净额12.26亿元（+80.9%）；公司2023年一季度实现营收17.51亿元（+27.5%），归母净利润2.80亿元（+35.1%）；业绩符合预期。 ◼ 各管线保持良好增长，公司盈利能力不断加强：公司2022年CDMO业务实现收入34.17亿元（+47.84%），毛利率39.69%（+1.11pct）；原料药收入16.37亿元（+24.9%），毛利率30.5%(-2.0pct)。公司2022年毛利率同比增加2.24pct至34.66%，2023Q1毛利率持续提升至36.90%，随着优质订单的放量，毛利率不断提升。期间费用率总体保持稳定，其中研发投入3.35亿元（+77.85%），研发费用率增加1.01pct至5.28%，长期研发投入将支撑长期稳健发展。综合来看，公司2022净利率提升1.3pct至16.91%，盈利能力不断加强。 ◼ CDMO订单丰富，支撑业绩高增速：公司CDMO订单丰富，2022年公司承接项目851个（+30.7%），其中上市项目26个（+30%），III期项目61个（+24.5%）；完成1个NDA 新药项目 NMPA 原料药上市前现场核查，同时成功助推我国首个治疗抑郁类的自研 1 类新药上市。丰富的订单和强大的研发能力持续助力业绩高增速。 ◼ 产能是CDMO企业的核心之一，公司产能释放节奏优秀： 1）台州瑞博I期1700立方米新基地产能有序推进；2）苏州瑞博已经完成中试车间的主体建设，开始设备安装，且多肽 GMP 生产线已建成；3）美国瑞博已完成GMP多功能中试车间；4）药物科技完成一期扩建工作。此外，公司积极外购产能，1）2022年收购康川济医药 51%股权，康川济医药2022年完成了2600 平方的研发场地扩建工作；2）2022下半年收购瑞华中山 100%股权。自建外购产能有序释放，支撑业绩快速增长。 ◼ 盈利预测与投资评级：考虑到订单交付波动，我们将公司2023-2024年归母净利润预测由12.6/16.4调整为12.5/16.2亿元，预计2025年归母净利润为20.4亿元，2023-2025年对应PE估值分别为23/18/14X；考虑到公司CDMO业绩持续释放，并受益于与诺华、Teva等大药企的深入合作，维持“买入”评级。 ◼ 风险提示：产能扩张不及预期，产品导入不及预期，汇兑损益风险等。 -36%-30%-24%-18%-12%-6%0%6%12%18%2022/4/292022/8/282022/12/272023/4/27九洲药业沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司点评报告 2 / 3 九洲药业三大财务预测表 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 3,993 5,933 8,414 11,351 营业总收入 5,445 7,085 8,893 11,081 货币资金及交易性金融资产 1,095 1,443 3,130 4,898 营业成本(含金融类) 3,558 4,584 5,736 7,147 经营性应收款项 815 1,514 1,718 2,055 税金及附加 36 57 63 80 存货 2,021 2,897 3,482 4,306 销售费用 58 90 105 129 合同资产 0 0 0 0 管理费用 429 567 711 886 其他流动资产 62 79 84 92 研发费用 287 376 445 521 非流动资产 3,920 3,834 3,710 3,518 财务费用 -86 -4 -5 -22 长期股权投资 63 73 83 93 加:其他收益 36 68 70 89 固定资产及使用权资产 2,305 2,426 2,384 2,241 投资净收益 2 14 52 30 在建工程 839 562 377 252 公允价值变动 -35 0 0 0 无形资产 454 513 606 670 减值损失 -54 5 -15 -10 商誉 111 111 111 111 资产处置收益 -5 -9 -12 -13 长期待摊费用 6 7 8 9 营业利润 1,108 1,494 1,933 2,435 其他非流动资产 141 141 141 141 营业外净收支 -4 -6 -6 -6 资产总计 7,913 9,767 12,124 14,869 利润总额 1,104 1,487 1,927 2,430 流动负债 2,214 2,768 3,477 4,201 减:所得税 183 238 308 389 短期借款及一年内到期的非流动负债 257 257 257 257 净利润 921 1,249 1,619 2,041 经营性应付款项 1,245 1,582 2,026 2,497 减:少数股东损益 0 -1 0 -1 合同负债 83 85 115 147 归属母公司净利润 921 1,250 1,619 2,042 其他流动负债 629 845 1,079 1,299 非流动负债 328 378 408 388 每股收益-最新股本摊薄(元) 1.02 1.39 1.80 2.27 长期借款 84 134 164 144 应付债券 0 0 0 0 EBIT 1,061 1,412 1,834 2,317 租赁负债 11 11 11 11 EBITDA 1,411 1,997 2,474 3,006 其他非流动负债 233 233 233 233 负债合计 2,542 3,146 3,884 4,589 毛利率(%) 34.66 35.30 35.50 35.50 归属母公司股东权益 5,297 6,547 8,166 10,207 归母净利率(%) 16.91 17.65 18.20 18.43 少数股东权益 75 74 74 73 所有者权益合计 5,371 6,621 8,239 10,280 收入增长率(%) 34.01 30.12 25.51 24.61 负债和股东权益 7,913 9,767 12,124 14,869 归母净利润增长率(%) 45.28 35.75 29.49 26.12 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 重要财务与估值指标 2022A 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流 1,226 800 2,167 2,292 每股净资产(元) 6.35 7.85 9.79 12.24 投资活动现金流 -738 -501 -505 -500 最新发行在外股份（百万股） 900 900 900 900 筹资活动现金流 -609 43 21 -30 ROIC(%) 16.07 18.61 19.63 20.11 现金净增加额 -64 342 1,683 1,762 ROE-摊薄(%) 17.39 19.10 19.83 20.00 折旧和摊销 350 585 641 689 资产负债率(%) 32.12 32.21 32.04 30.86 资本开支 -705 -499 -540 -514 P/E（现价&最新股本摊薄） 31.11 22.92 17.70 14.03 营运资本变动 -108 -1,237 -313 -658 P/B（现价） 5.02 4.06 3.25 2.60 数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发、转载，需征得东吴证券研究所同意，并注明出处为东吴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 东吴证券投资评级标准： 公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15%以上； 增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于5%与15%之间； 中性：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与5%之间； 减持：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘介于-15%与-5%之间； 卖出：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘在-15%以下。 行业投资评级： 增持： 预期未来6个月内，行业指数相对强于大盘5%以上； 中性： 预期未来6个月内，行业指数相对大盘-5%与5%； 减持： 预期未来6个月内，行业指数相对弱于大盘5%以上。 东吴证券研究所 苏州工业园区星阳街5号 邮政编码：215021 传真：（0512）62938527 公司网址： http: