Q1业绩承压，集采影响出清后有望恢复高增长

证 券 研 究 报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 公司研究 医疗器械 2023年04月30日 春立医疗（688236）2023年一季报点评 推荐 （维持） Q1业绩承压，集采影响出清后有望恢复高增长 目标价：40元 当前价：34.02元 事项：  公司发布23年一季报，营业收入2.46亿元（-4.18%），归母净利润0.56亿元（-24.53%），扣非净利润0.50亿元（-33.36%）。 评论：  23年Q1受集采影响同比数据承压。公司23年Q1营业收入2.46亿元（-4.18%），主要由于受集采影响，相关产品售价下降。而22年Q1关节集采尚未执行，相关产品价格处于高位，因此营收同比增速有所下降。同时23年Q1整体毛利率也由于集采产品降价下滑至68.37%（-12.10pct），导致公司归母净利润同比-24.53%。考虑到23年1月受疫情影响骨科手术量较少，预计2-3月份关节手术量同比有较大增长。预计从23年Q2开始，关节集采的价格影响出清，接下来关节产品收入将随着销量提升恢复高增长。  费用率整体相对稳定。23年Q1公司销售费用率为26.37%（-4.70pct），管理费用率2.86%（+0.52pct），研发费用率为13.51%（+0.63pct），财务费用率-0.49%（+0.06pct），费用率整体相对稳定。净利率由22年Q1的28.79%下降至23年Q1的22.68%，主要是毛利率下降导致。  加快新产品布局，收购手术动力装置标的舒捷医疗。22年，公司进一步丰富了关节假体产品线；基本完成在运动医学领域的布局；公司获得正畸托槽、正畸颊面管、颌面接骨板系统三个注册证，标志着公司正式进入口腔领域；同时公司也取得了富血小板血浆制备套装和医用离心机的注册证, 丰富了PRP制备产品线。23年以来，公司的隐形矫治器、正畸丝产品、脊柱产品“人工椎体”、电动脉冲冲洗器陆续获批，加快新产品布局。23年02月18日，公司通过收购和增资获得舒捷医疗70%的股权，其主营产品是医用电动骨锯及医用电动骨钻，和公司业务有明显的协同效应，可实现优势互补，进一步完善公司产品线。  盈利预测、估值及投资评级。我们维持盈利预测，预计公司23-25年营收分别为16.8、22.0、28.5亿元，同比增长40.1%、30.4%和30.0%，23-25年归母净利润为4.0、5.2、6.6亿元，同比增长30.3%、29.7%和26.7%，EPS分别为1.04、1.35、1.71元，对应PE分别为33、25和20倍。给予公司2024年29倍估值，对应目标价约40元，维持“推荐”评级。  风险提示：1、集采后价格下降、市场份额下滑风险；2、新业务放量不达预期；3、海外业务增长不达预期。 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万) 1,202 1,684 2,195 2,854 同比增速(%) 8.4% 40.1% 30.4% 30.0% 归母净利润(百万) 308 401 520 659 同比增速(%) -4.5% 30.3% 29.7% 26.7% 每股盈利(元) 0.80 1.04 1.35 1.71 市盈率(倍) 42 33 25 20 市净率(倍) 4.8 4.4 3.8 3.3 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2023年4月28日收盘价 证券分析师：郑辰 邮箱：zhengchen@hcyjs.com 执业编号：S0360520110002 证券分析师：李婵娟 邮箱：lichanjuan@hcyjs.com 执业编号：S0360520110004 公司基本数据 总股本(万股) 38,428.00 已上市流通股(万股) 7,775.75 总市值(亿元) 130.73 流通市值(亿元) 26.45 资产负债率(%) 18.15 每股净资产(元) 7.22 12个月内最高/最低价 36.20/16.60 市场表现对比图(近12个月) 相关研究报告 《春立医疗（688236）2022年报点评：业绩符合预期，关节集采后以价换量》 2023-04-02 《春立医疗（688236）深度研究报告：骨科集采落地，迈入成长新阶段》 2023-02-03 -11%34%79%123%22/0422/0722/0922/1223/0223/042022-04-28~2023-04-28春立医疗沪深300华创证券研究所 春立医疗（688236）2023年一季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 [Table_ValuationModels2] 资产负债表 利润表 单位：百万元 2022 2023E 2024E 2025E 单位：百万元 2022 2023E 2024E 2025E 货币资金 957 1,242 1,381 1,565 营业总收入 1,202 1,684 2,195 2,854 应收票据 279 262 363 477 营业成本 288 395 516 669 应收账款 489 501 713 992 税金及附加 13 15 21 27 预付账款 13 17 21 26 销售费用 391 583 748 956 存货 260 371 479 615 管理费用 39 56 72 94 合同资产 0 0 0 0 研发费用 162 258 329 428 其他流动资产 781 790 797 806 财务费用 -20 -9 -9 -10 流动资产合计 2,779 3,183 3,754 4,481 信用减值损失 -17 -17 -17 -17 其他长期投资 0 0 0 0 资产减值损失 -13 -13 -13 -13 长期股权投资 0 0 0 0 公允价值变动收益 9 9 9 9 固定资产 278 308 338 371 投资收益 7 50 50 30 在建工程 185 219 259 301 其他收益 15 15 15 15 无形资产 138 149 163 167 营业利润 329 431 561 713 其他非流动资产 30 29 29 29 营业外收入 10 10 10 10 非流动资产合计 631 705 789 868 营业外支出 2 2 2 2 资产合计 3,410 3,888 4,543 5,349 利润总额 337 439 569 721 短期借款 0 0 0 0 所得税 29 38 49 62 应付票据 0 0 0 0 净利润 308 401 520 659 应付账款 238 326 426 553 少数股东损益 0 0 0 0 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 308 401 520 659 合同负债 86 120 157 204 NOPLAT 289 393 512 650 其他应付款 73 73 73 73 EPS(摊薄)（元） 0.80 1.04 1.35 1.71 一年内到期的非流动负债 1 1 1 1 其他流动负债 198 272 355 459 主要财务比率 流动负债合计 596 792 1,012 1,290 2022 2023E 2024E 2025E 长期借款 0 0 0 0 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 8.4% 40.1% 30.4% 30.0% 其他非流动负债 94 94 94 94 EBIT增长率 -11.5% 35.9% 30.2% 27.0% 非流动负债合计 94 94 94 94 归母净利润增长率 -4.5% 30.3% 29.7% 26.7% 负债合计 690 886 1,106 1,384 获利能力 归属母公司所有者权益 2,720 3,002 3,437 3,965 毛利率 76.0% 76.5% 76.5% 76.5% 少数股东权益 0 0 0 0 净利率 25.6% 23.8% 23.7% 23.1% 所有者权益合计 2,720 3,002 3,437 3,965 ROE 11.3% 13.4% 15.1% 16.6% 负债和股东权益 3,410 3,888 4,543 5,349 ROIC 15.3% 18.4% 20.2% 21.6% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 20.2% 22.8% 24.3% 25.9% 单位：百万元 2022 2023E 2024E 2025E 债务权益比 3.5% 3.2% 2.8% 2.4% 经营活动现金流 41 453 286 395 流动比率 4.7 4.0 3.7 3.5 现金收益 316 435 558 701 速动比率 4.2 3.6 3.2 3.0 存货影响 -100 -111 -109 -135 营运能力 经营性应收影响 -231 14 -304 -384 总资产周转率 0.4 0.4 0.5 0.5 经营性应付影响 86 88 100 127 应收账款周转天数 133 106 100 108 其他影响 -29 27 41 87 应付账款周转天数 238 257 262 263 投资活动现金流 -763 -117 -131 -130 存货周转天数 262 287 297 294 资本支出 -105 -117 -131 -130 每股指标(元) 股权投资 0 0 0 0 每股收益 0.80 1.04 1.35 1.71 其他长期资产变化 -658 0 0 0 每股经营现金流 0.11 1.18 0.74 1.03 融资活动现金流 -59 -51 -16 -81 每股净资产 7.08 7.81 8.94 10.32 借款增加 -1 0 0 0 估值比率 股利及利息支付 -50 -85 -131 -187 P/E 42 33 25 20 股东融资 0 0 0 0 P/B 4.8 4.4 3.8 3.3 其他影响 -8 34 115 106 EV/EBITDA 38 28 22 17 资料来源：公司公告，华创证券预测 春立医疗（688236）2023年一季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 医药组团队介绍 组长、首席研究员：郑辰 复旦大学金融学硕士。曾任职于中海基金、长江证券。2020年加入华创证券研究所。2020年新财富最佳分析师第四名。 联席首席研究员：刘浩 南京大学化学学士、中科院有机化学博士，曾任职于海通证券、长江证券。2020年加入华创证券研究所。2020年新财富最佳分析师第四名团队成员。 高级研究员：李婵娟 上海交通大学会计学硕士。曾任职于长江证券。2020年加入华创证券研究所。2020年新财富最佳分析师第四名团队成员。 高级分析师：黄致君 北京大学硕士，2020年加入华创证券研究所。 研究员：王宏雨 西安交通大学管理学学士，复旦大学金融硕士。2023年加入华创证券研究所。 研究员：万梦蝶 华中科技大学工学学士，中南财经政法大学金融硕士，医药金融复合背景。2021年加入华创证券研究所。 研究员：张艺君 清华大学生物科学学士，清华大学免疫学博士。2022年加入华创证券研究所。 助理研究员：朱珂琛 中南财经政法大学金融硕士。2022年加入华创证券研究所。 助理研究员：胡怡维 美国哥伦比亚大学硕士。2022年加入华创证券研究所。 春立医疗（688236）2023年一季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职务 办公电话 企业邮