本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 1 2023年04月28日 松霖科技(603992.SH) 公司快报 盈利能力保持靓丽， IDM、松霖家双引擎驱动 证券研究报告 其他家居 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价 21.28元 股价 (2023-04-27) 15.06元 交易数据 总市值(百万元) 6,039.23 流通市值(百万元) 6,039.23 总股本(百万股) 401.01 流通股本(百万股) 401.01 12个月价格区间 13.12/18.23元 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -14.7 2.5 2.2 绝对收益 -15.3 -2.1 4.6 罗乾生 分析师 SAC执业证书编号：S1450522010002 luoqs1@essence.com.cn 相关报告 22Q2业绩环比回升，健康硬件&松霖家稳步拓展 2022-08-24 事件：松霖科技发布2022年报及2023年一季报。2022年公司实现营业收入31.81亿元，同比增长6.84%；归母净利润2.61亿元，同比下降13.33%；扣非后归母净利润2.88亿元，同比增长13.77%。其中2022Q4当季公司实现营业收入6.95亿元，同比下降29.09%；归母净利润0.32亿元，同比下降64.70%；扣非后归母净利润0.30亿元，同比下降55.65%。 2023Q1公司实现营业收入6.05亿元，同比下降23.72%；归母净利润0.44亿元，同比下降39.89%；扣非后归母净利润0.40亿元，同比下降38.24%。 美容健康产品增速靓丽，持续培育新兴智能健康品类 22年公司健康硬件IDM实现收入30.62亿元，同比增长6.49%。具体来看，1）2022年公司厨卫健康产品实现收入28.26亿元，同比增长8.15%。公司基于研发共享、制造共享的底层逻辑，深耕厨卫品类，并将新技术、新功能融入集成式厨卫健康空间。智能联动的健康厨卫空间将是公司后续重点的创新方向，其中公司将重点推动花洒、龙头、智能马桶等品类的迭代升级。2022年公司持续加强研发及创新投入，新申请专利180项，其中发明专利41项；获得授权专利数为180项，其中发明专利36项。2）美容健康产品实现收入1.45亿元，同比增长27.28%。公司持续深化美容健康细分品类开发，推进涵盖SPA美容花洒、美容仪、冲牙器、健发仪、智能测肤仪等单品的技术创新。公司美容及健康品类的研发投入占销售比超过10%，新申请专利90项，其中发明专利37项，多个设计产品入围或获得国际、国内工业设计大赛奖项。3）公司借助内生研发技术共享平台，已开始加快布局新兴智能健康品类的研发，主要聚焦于智能健身及智能睡眠监测系 统两大场景，积极推进技术创新、新产品验证和转化，未来有望加速贡献增量。 持续打磨“松霖•家”新模式，跑通后盈利能力有望回升 2022年“松霖•家”实现收入1.18亿元，同比增长16.53%。公司从“家空间”的立体维度对空间场景和产品进行研发设计，持续搭建和完善“空间产品、模组数据库” ,创造性建立起集“家空间一体化居家产品、全程闭环式服务及独立自营载体平台”三位一体的自有品牌整家模式，同时以现有大型自营品牌体验中心为试点，逐步对体验及服务的场景和模式进行优化及标准化，以泉州、厦门等城市试点并逐-10%0%10%20%2022-042022-082022-122023-04松霖科技沪深300999563331 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 2 公司快报/松霖科技 步打磨业务新模式，公司对营销方式、店面布局等进行调整，模式跑通后有望向其他市场加速复制。 毛利率保持较高水平，期间费用管控良好 盈利水平方面，22年公司综合毛利率为30.79%，同比上升1.25pct。其中，22Q4公司综合毛利率为33.48%，同比增长4.27pct。此外，23Q1公司综合毛利率为33.53%，同比增加4.82pct。 期间费用方面，公司22年期间费用率为17.84%，同比下降0.30pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为5.02%/8.02%/6.04%/-1.25%，同比分别+1.02/+0.10/+0.34/-1.78pct，销售及管理费用率上升主因并购倍杰特及“松霖·家”体验店的使用权资产折旧增加，研发费用率增长则源于公司持续研发投入。其中，22Q4期间费用率为23.53%，同比增长4.34pct， 销 售/管理/研发/财 务 费 用 率 分 别 为4.86%/10.37%/7.19%/1.11%，同比分别1.10/2.17/1.43/-0.36pct。此外，23Q1公司期间费用率为23.65%，同比增长4.58pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为4.80%/9.86%/7.44%/1.55%，同比分别0.02/2.00/1.93/0.63 pct。 综合影响下，22年公司净利率为8.97%，同比下降1.51pct；23Q1公司净利率为8.41%，同比下降1.06pct。 投资建议：公司在保持原有渠道、产品研发等优势的同时积极推进产品结构优化升级，加码布局新零售与医疗渠道，近视防控产品有望成为新的业绩增长点。我们预计松霖科技2023-2025年营业收入为36.60、42.87、49.97亿元，同比增长15.08%、17.12%、16.57%；归母净利润为3.49、4.17、4.85亿元，同比增长33.64%、19.48%、16.31%，对应PE为17.3x、14.5x、12.5x，给予23年24xPE，目标价21.28元，维持买入-A的投资评级。 风险提示：行业竞争加剧风险；原材料价格大幅波动风险。 [Table_Finance1] (亿元) 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 主营收入 2,977.0 3,180.5 3,660.2 4,286.8 4,997.1 净利润 301.3 261.1 349.0 417.0 485.0 每股收益(元) 0.75 0.65 0.87 1.04 1.21 每股净资产(元) 5.55 5.42 6.10 7.06 8.18 盈利和估值 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 市盈率(倍) 20.0 23.1 17.3 14.5 12.5 市净率(倍) 2.7 2.8 2.5 2.1 1.8 净利润率 10.1% 8.2% 9.5% 9.7% 9.7% 净资产收益率 13.5% 12.0% 14.3% 14.7% 14.8% 股息收益率 0.5% 0.0% 0.8% 0.5% 0.6% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 公司快报/松霖科技 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 3 [Table_Finance2] 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 （亿元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 2,977.0 3,180.5 3,660.2 4,286.8 4,997.1 成长性 减:营业成本 2,097.5 2,201.4 2,495.0 2,933.1 3,401.2 营业收入增长率 46.3% 6.8% 15.1% 17.1% 16.6% 营业税费 24.4 23.8 30.5 34.3 40.8 营业利润增长率 14.9% -6.2% 21.0% 23.5% 17.0% 销售费用 119.0 159.8 192.8 199.3 228.2 净利润增长率 11.4% -13.3% 33.6% 19.5% 16.3% 管理费用 235.7 255.1 292.8 342.9 396.8 EBITDA增长率 14.0% -4.6% 29.2% 16.3% 16.0% 研发费用 169.6 192.2 220.5 253.8 313.8 EBIT增长率 8.9% -14.0% 39.2% 18.8% 18.3% 财务费用 15.7 -39.7 7.8 -7.3 1.1 NOPLAT增长率 10.4% -18.9% 37.6% 19.8% 18.8% 资产减值损失 -15.5 -34.9 -21.0 -23.8 -26.6 投资资本增长率 57.8% -21.3% 25.6% 1.1% -3.9% 加:公允价值变动收益 12.7 1.6 7.5 7.3 5.5 净资产增长率 20.8% -1.8% 11.5% 15.2% 15.5% 投资和汇兑收益 22.3 -56.8 -0.7 -11.7 -6.2 营业利润 358.4 336.1 406.7 502.2 587.8 利润率 加:营业外净收支 0.1 -15.9 -5.5 -7.1 -9.5 毛利率 29.5% 30.8% 31.8% 31.6% 31.9% 利润总额 358.4 320.2 401.2 495.1 578.4 营业利润率 12.0% 10.6% 11.1% 11.7% 11.8% 减:所得税 46.3 34.8 49.3 59.5 70.3 净利润率 10.1% 8.2% 9.5% 9.7% 9.7% 净利润 301.3 261.1 349.0 417.0 485.0 EBITDA/营业收入 15.8% 14.1% 15.8% 15.7% 15.6% EBIT/营业收入 12.8% 10.3% 12.5% 12.7% 12.9% 资产负债表 运营效率 （亿元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 固定资产周转天数 101 119 110 92 76 货币资金 566.3 1,104.2 652.7 1,062.9 1,740.1 流动营业资本周转天数 22 25 17 27 29 交易性金融资产 12.7 416.3 423.8 431.1 436.6 流动资产周转天数 221 251 253 233 257 应收账款 702.2 548.3 877.4 789.7 1,161.7 应收账款周转天数 69 71 70 70 70 应收票据 2.6 37.8 8.7 17.9 21.5 存货周转天数 48 51 47 48 48 预付账款 12.0 9.5 17.5 13.0 22.1 总资产周转天数 409 478 438 390 387 存货 530.8 368.9 594.2 556.7 789.2 投资资本周转天数 148 151 131 125 106 其他流动资产 92.8 26.0 50.2 56.3 44.2 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 13.5% 12.0% 14.3% 14.7% 14.8% 长期股权投资 3.4 4.1 4.1 4.1 4.1 ROA 7.7% 6.5% 7.8% 9.1% 8.5% 投资性房地产 6.9 6.5 6.5 6.5 6.5 ROIC 34.4% 17.7% 30.9% 29.5% 34.6% 固定资产 977.6 1,123.1 1,111.8 1,072.1 1,024.3 费用率