1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 xml 21年业绩稳增符合预期， IDM、松霖家双轮驱动 ■事件：松霖科技发布2021年报及2022年一季报。2021年公司实现营业收入29.77亿元，同比增长46.30%；归母净利润3.01亿元，同比增长11.39%；扣非后归母净利润2.53亿元，同比增长13.08%。其中2021Q4当季公司实现营业收入9.80亿元，同比增长49.03%；归母净利润0.92亿元，同比增长17.34%；扣非后归母净利润0.67亿元，同比增长74.99%。 此外，2022Q1公司实现营业收入7.93亿元，同比增长49.30%；归母净利润0.73亿元，同比下降1.26%；扣非后归母净利润0.64亿元，同比下降3.21%。 ■“健康硬件IDM”战略持续升级，加速美容健康品类拓展 分产品看，1）2021年公司厨卫健康产品实现收入26.13亿元，同比增长41.38%。公司以技术创新驱动打造厨卫空间智能联动方案，在花洒、龙头、智能马桶等领域全新升级。2021年公司并购厦门倍杰特科技有限公司，进一步提升智能马桶的研发及生产制造能力。2）美容健康产品分别实现收入1.14亿元，同比增长144.77%。公司持续拓展开发美容健康细分品类，陆续推出SPA美容花洒、美容仪、冲牙器、健发仪、智能测肤仪等单品。2021年公司美容及健康品类的研发投入占销售比超过10%，新申请专利 67 项，其中发明专利 22 项，突破多项关键技术以推动业务快速发展。 ■积极拓展“家空间”体验中心，逐步夯实“松霖•家”品牌模式 2021年“松霖•家”实现收入1.02亿元，同比增长468.27%。公司建立集“家空间一体化居家产品、全程闭环式服务及独立自营载体平台”三位一体的自有品牌整家模式，通过开设大型自营品牌体验中心及线上线下F2C模式，为客户提供全方位的新体验与服务。同时，公司采取“一店一厂”的模式，在体验中心实体店运营所在城市配备一个集“简单加工处理和物流存储”功能的小型加工厂，全方位保障产品、服务交付能力。2021年，第二家“松霖•家”大型体验中心在泉州开业，莆田、南昌、北京等10家大型自营品牌体验中心已在筹备中。 ■盈利能力受原材料短期影响，期间费用管控良好 21年公司综合毛利率为29.54%，同比下滑5.01pct，主要系原材料价格上涨及产品销售结构调整所致。22Q1公司销售毛利率为29.04%，清肝功能Table_Tit le 2022年04月28日 松霖科技（603992.SH） Table_BaseI nfo 公司快报 证券研究报告 其他轻工 投资评级 买入-A 首次评级 6个月目标价： 19.21元 股价（2022-04-27） 14.40元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 5,786.57 流通市值（百万元） 646.46 总股本（百万股） 401.01 流通股本（百万股） 44.80 12个月价格区间 14.40/23.30元 Tabl e_Char t 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 1.88 -1.96 -5.77 绝对收益 -8.26 -18.43 -21.89 罗乾生 分析师 SAC执业证书编号：S1450522010002 luoqs1@essence.com.cn -20%-13%-6%1%8%15%22%29%202 1-04202 1-08202 1-12松霖科技 沪深300 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 xml 同比下滑2.82pct。综合影响下，21年公司净利率为10.48%，同比下降2.81pct；22Q1公司净利率为9.47%，同比下降4.40pct。 期间费用方面，公司21年期间费用率为18.14%，同比下降2.28pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为4.00%/7.92%/5.70%/0.53%，同比分别+0.21/ -1.02/-0.63/-0.84pct，销售费用率上升主要由于体验店使用权资产折旧增长以及相应配套人力及变动费用增长。 ■投资建议：公司坚持以健康技术为核心进行品类拓展，积极开拓健康硬件品类IDM市场，并持续拓展布局“松霖•家”线下体验中心，双引擎驱动下未来业绩预计将稳步增长。我们预计松霖科技2022-2024年营业收入为36.58、45.72、56.37亿元，同比增长22.88%、24.99%、23.29%；归母净利润为3.67、4.71、5.60亿元，同比增长21.83%、28.35%、18.94%，对应PE为15.7x、12.3x、10.3x，给予买入-A的投资评级。 ■风险提示：行业竞争加剧风险；原材料价格大幅波动风险；疫情反复风险。 (百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 2,034.8 2,977.0 3,658.0 4,572.0 5,637.0 净利润 270.5 301.3 367.1 471.1 560.4 每股收益(元) 0.67 0.75 0.92 1.17 1.40 每股净资产(元) 5.00 5.55 6.28 7.26 8.49 盈利和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 市盈率(倍) 21.3 19.2 15.7 12.3 10.3 市净率(倍) 2.9 2.6 2.3 2.0 1.7 净利润率 13.3% 10.1% 10.0% 10.3% 9.9% 净资产收益率 13.5% 13.5% 14.6% 16.2% 16.5% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 3 公司快报/松霖科技 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 (百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E (百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 2,034.8 2,977.0 3,658.0 4,572.0 5,637.0 成长性 减:营业成本 1,331.8 2,097.5 2,545.5 3,153.3 3,887.4 营业收入增长率 17.0% 46.3% 22.9% 25.0% 23.3% 营业税费 18.9 24.4 32.0 39.9 49.3 营业利润增长率 17.2% 14.9% 18.3% 29.5% 19.3% 销售费用 77.1 119.0 148.9 180.7 235.6 净利润增长率 15.5% 11.4% 21.8% 28.4% 18.9% 管理费用 181.9 235.7 282.4 358.4 447.6 EBIT DA增长率 37.7% 14.0% 13.5% 28.5% 14.3% 研发费用 128.8 169.6 228.7 278.6 354.0 EBIT增长率 40.5% 8.9% 19.4% 33.4% 16.2% 财务费用 27.8 15.7 4.2 30.6 22.1 NOPLAT增长率 40.1% 10.4% 14.8% 35.0% 17.0% 资产减值损失 -12.6 -15.5 -13.5 -13.9 -14.3 投资资本增长率 25.7% 57.8% -11.1% 35.3% -25.8% 加:公允价值变动收益 8.3 12.7 7.0 9.3 9.7 净资产增长率 11.1% 20.8% 12.2% 14.7% 16.1% 投资和汇兑收益 32.5 22.3 14.1 23.0 18.5 营业利润 311.8 358.4 423.8 548.9 654.9 利润率 加:营业外净收支 -0.6 0.1 -0.2 -0.2 -0.1 毛利率 34.6% 29.5% 30.4% 31.0% 31.0% 利润总额 311.2 358.4 423.6 548.6 654.8 营业利润率 15.3% 12.0% 11.6% 12.0% 11.6% 减:所得税 40.7 46.3 53.6 70.7 83.6 净利润率 13.3% 10.1% 10.0% 10.3% 9.9% 净利润 270.5 301.3 367.1 471.1 560.4 EBIT DA/营业收入 20.3% 15.8% 14.6% 15.0% 13.9% EBIT /营业收入 17.2% 12.8% 12.4% 13.3% 12.5% 资产负债表 运营效率 2020 2021 2022E 2023E 2024E 固定资产周转天数 116 101 93 69 51 货币资金 719.7 566.3 1,145.0 1,042.9 1,968.2 流动营业资本周转天数 8 22 14 20 25 交易性金融资产 258.3 12.7 19.7 29.0 38.7 流动资产周转天数 296 221 209 209 219 应收账款 441.1 702.2 710.3 1,059.8 1,114.8 应收账款周转天数 70 69 70 70 69 应收票据 0.7 2.6 0.9 2.1 2.2 存货周转天数 43 48 45 46 46 预付账款 10.3 12.0 15.4 19.7 22.5 总资产周转天数 451 409 399 346 327 存货 271.2 530.8 384.6 781.1 659.3 投资资本周转天数 151 148 139 123 100 其他流动资产 31.8 92.8 50.3 58.3 67.1 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 13.5% 13.5% 14.6% 16.2% 16.5% 长期股权投资 - 3.4 3.4 3.4 3.4 ROA 9.9% 7.7% 9.1% 10.2% 10.3% 投资性房地产 7.3 6.9 6.9 6.9 6.9 ROIC 39.1% 34.4% 25.0% 38.0% 32.8% 固定资产 690.8 977.6 909.0 840.5 771.9 费用率 在建工程 144.0 243.2 243.2 243.2 243.2 销售费用率 3.8% 4.0% 4.1% 4.0% 4.2% 无形资产 73.2 281.7 271.4 261.1 250.8 管理费用率 8.9% 7.9% 7.7% 7.8% 7.9% 其他非流动资产 73.2 603.3 321.7 347.7 385.2 研发费用率 6.3% 5.7% 6.3% 6.1% 6.3% 资产总额 2,721.5 4,035.7 4,081.9 4,695.8 5,534.2 财务费用率 1.4% 0.5% 0.1% 0.7% 0.4% 短期债务 - 134.8 - - - 四费/营业收入 20.4% 18.1% 18.2% 18.6% 18.8% 应付账款 511.9 700.9 926.8 1,079.9 1,322.6 偿债能力 应付票据 20.9 44.4 48.5 58.0 73.4 资产负债率 26.3% 40.0% 33.4% 33.6% 34.6% 其他流动负债 175.1 308.8 241.4 247.4 263.7 负债权益比 35.6% 66.6% 50.1% 50.6% 52.9% 长期借款 - - - - - 流动比率 2.45 1.61 1.91 2.16 2.33 其他非流动负债 7.2 424.0 146.1 192.4 254.2 速动比率 2.07 1.17 1.60 1.60 1.94 负债总额 715.1 1,