证 券 研 究 报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 公司研究 其他装饰材料 2023年04月28日 科顺股份（300737）2022年报&2023年一季报点评 强推 （维持） 多重压力下业绩受损，渠道&产能布局再优化 目标价：12.9元 当前价：11.28元 事项：  科顺股份发布2022年报：公司2022年实现营业收入76.61亿，同比-1.42%，归母净利润1.78亿，同比-73.51%。 评论：  收入小幅下滑，需求、原材料、减值等多重压力下业绩受损。公司2022年实现营业收入76.61亿，同比-1.42%，归母净利润1.78亿，同比-73.51%。分季度看，公司Q1-Q4收入增速各为+19%、+5%、-6%、-18%，Q1-Q3归母净利润增速各为-41%、-52%、-88%，Q4单季度亏损0.9亿，主要是受毛利率下滑、费用增加以及减值计提影响。公司2022年信用及资产减值损失2.62亿，单Q4计提1.57亿。分产品看，2022年公司防水卷材收入43.36亿，同比-4.8%，防水涂料16.81亿，同比-0.2%，工程施工13.24亿，同比-13.4%，减隔震2.61亿，占总营收3.4%，其他收入0.58亿，同比+81%。渠道方面，公司持续加大经销商客户的开发和培育，提高地级市覆盖率，2022年经销收入占比达到50%。同时，加强民建资源整合，升级产品体系，目标2023年民建实现10亿收入。再融资方面。公司拟实施可转债融资方案，4月20日已经审议通过，拟发行总额不超过 21.98 亿元，用于安徽、福建、重庆等基地建设、改扩建、智能化改造，产能布局进一步优化。  盈利或触底，现金流短期承压。公司2022年毛利率为21.21%，同比-7.3pct，主要系原材料成本大幅上涨，按照沥青期货价来看，2022年均价约3915元，同比+27%。分季度看，Q1-Q4毛利率各为26%、21%、19%、20%。分产品看，防水卷材毛利率下滑较多，同比-14pct至19%，防水涂料毛利率同比提高近4pct至26%。期间费率16.05%，同比+1.31pct，其中管理费率、研发费率、销售费率、财务费率同比各+0.2pct、+0.1pct、0.57pct、0.44pct。净利率2.32%，同比-6.33pct。经营性现金流净额2.35亿元，同比-3.76亿元，主要系购买商品、支付劳务的现金同比+13亿。收现比99.13%，同比+10.77pct。应收账款+应收票据+其他应收款51.65亿，同比+18%。  Q1营收恢复正常增长，毛利率环比略有改善：公司23Q1实现收入18.66亿，同比+7.59%；归母净利润0.58亿，同比-41.37%；毛利率21.59%，同比-4.15pct，环比+1.78pct，受原材料价格上涨影响，公司毛利率短期承压，环比略有改善；净利率3.10%，同比-2.61pct。期间费率16.25%，同比-0.09pct，其中研发费率同比+0.51pct，管理、销售费率同比各-0.34pct、-0.26pct，财务费率持平。经营性现金流净额为-6.57亿，同比少流出4.41亿，收现比、付现比皆有改善，同比各+13.8pct、-14.8pct。  防水新规落地，行业扩容可期，龙头市占率有望再提升。2022年10月24日，国家住建部发布《建筑与市政防水通用规范》（GB 55030-2022）（《防水新规》）。目前，防水新规已于2023年4月1日正式实施。新规从明确和提升工程防水设计工作年限入手，从工程防水类别和使用环境类别两个方面划定防水等级，提高了建筑防水要求，要求提高防水材料耐久性要求、增加防水道数和材料厚度。根据中国建材报，深圳市防水行业协会对标防水新规，根据规范对建筑物不同部位的防水工作年限要求、防水等级要求、道数要求，对622项工程项目的地下室、屋面、外墙和室内等部位工程量进行统计、折算和核算防水增量，形成的统计分析报告显示，防水新规实施后，建筑工程和市政工程对防水材料的需求量将增加61%。此外，我们认为，随着防水质量的重要性不断提升，行业格局也有望再优化，龙头市占率仍有提升空间。  盈利预测及投资建议：公司为防水行业龙头之一，竞争优势显著，随着防水新规的落地，公司市占率有望进一步提升。我们预计公司2023-2025年EPS各为0.56/0.74/0.95元/股（2023-2024年原值为0.58/0.80元/股），对应PE各为20x/15x/12x。根据历史估值法，参考过去两年的估值中枢，给予2023年23x 证券分析师：王彬鹏 邮箱：wangbinpeng@hcyjs.com 执业编号：S0360519060002 证券分析师：鲁星泽 电话：021-20572575 邮箱：luxingze@hcyjs.com 执业编号：S0360520120001 证券分析师：郭亚新 邮箱：guoyaxin@hcyjs.com 执业编号：S0360522070002 公司基本数据 总股本(万股) 118,087.86 已上市流通股(万股) 89,484.25 总市值(亿元) 133.20 流通市值(亿元) 100.94 资产负债率(%) 56.72 每股净资产(元) 4.76 12个月内最高/最低价 14.39/9.30 市场表现对比图(近12个月) 相关研究报告 《科顺股份（300737）2022年三季报点评：Q3业绩短期承压，拟发行可转债扩张产能》 2022-10-31 《科顺股份（300737）重大事项点评：双重激励方案同时发布，激发企业活力，彰显发展信心》 2021-11-09 《科顺股份（300737）2021年三季报点评：业绩短期承压，单季度现金流转正》 2021-10-30 -10%6%22%38%22/0422/0722/0922/1223/0223/042022-04-27~2023-04-27科顺股份沪深300华创证券研究所 科顺股份（300737）2022年报&2023年一季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 估值，目标价12.9元/股，维持"强推"评级。  风险提示：房地产新开工面积大幅下滑，原材料价格剧烈波动，减隔震等新业务拓展不及预期。 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万) 7,661 9,599 11,685 14,249 同比增速(%) -1.4% 25.3% 21.7% 21.9% 归母净利润(百万) 178 663 873 1,127 同比增速(%) -73.5% 271.8% 31.8% 29.0% 每股盈利(元) 0.15 0.56 0.74 0.95 市盈率(倍) 74 20 15 12 市净率(倍) 2.4 2.1 1.9 1.7 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2023年4月27日收盘价 图表 1 2013-2023Q1公司营业收入及同比增速 图表 2 2013-2023Q1公司归母净利及同比增速 资料来源：wind，华创证券 资料来源：wind，华创证券 图表 3 2013-2023Q1公司经营活动现金净流量 图表 4 2013-2023Q1公司应收账款及应收票据 资料来源：wind，华创证券 资料来源：wind，华创证券 -10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070.0080.0090.00营业总收入（亿元）同比(%)-100.00-50.000.0050.00100.00150.00200.000.001.002.003.004.005.006.007.008.009.0010.00归属母公司股东的净利润（亿元）同比(%)-8.00-6.00-4.00-2.000.002.004.006.008.00经营活动现金净流量（亿元）0%10%20%30%40%50%60%70%0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.00应收票据及应收账款（亿元）应收票据及应收账款占营收比例 科顺股份（300737）2022年报&2023年一季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 附录：财务预测表 [Table_ValuationModels2] 资产负债表 利润表 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 2,334 2,928 3,558 4,443 营业总收入 7,661 9,599 11,685 14,249 应收票据 209 960 1,168 1,425 营业成本 6,036 7,275 8,779 10,656 应收账款 4,668 5,184 6,099 7,053 税金及附加 37 58 68 79 预付账款 138 215 261 294 销售费用 510 595 724 883 存货 554 655 789 965 管理费用 301 365 444 541 合同资产 410 513 625 762 研发费用 343 413 502 613 其他流动资产 1,180 1,131 1,419 1,803 财务费用 76 94 102 112 流动资产合计 9,493 11,586 13,919 16,745 信用减值损失 -224 -100 -120 -140 其他长期投资 102 102 102 102 资产减值损失 -38 -29 -32 -31 长期股权投资 33 33 33 33 公允价值变动收益 41 10 10 10 固定资产 1,953 2,219 2,465 2,691 投资收益 4 -2 -7 -2 在建工程 159 259 359 459 其他收益 54 61 61 61 无形资产 288 299 315 334 营业利润 191 740 977 1,262 其他非流动资产 611 611 613 614 营业外收入 13 9 11 12 非流动资产合计 3,146 3,523 3,887 4,233 营业外支出 3 2 3 3 资产合计 12,639 15,109 17,806 20,978 利润总额 201 747 985 1,271 短期借款 1,162 1,262 1,362 1,462 所得税 23 84 112 144 应付票据 1,824 2,199 2,653 3,221 净利润 178 663 873 1,127 应付账款 1,790 2,158 2,604 3,161 少数股东损益 0 0 0 0 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 178 663 873 1,127 合同负债 390 488 595 725 NOPLAT 245 746 964 1,226 其他应付款 216 216 216 216 EPS(摊薄)（元） 0.15 0.56 0.74 0.95 一年内到期的非流动负债 541 541 541 541 其他流动负债 185 262 327 421 主要财务比率 流动负债合计 6,108 7,126 8,298 9,747 2022A 2023E 2024E 2025E 长期借款 708 1,557 2,428 3,312 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 -1.4% 25.3% 21.7% 21.9% 其他非流动负债 205 205 204 205 EBIT