证券研究报告·公司点评报告·装修建材 东吴证券研究所 1 / 3 请务必阅读正文之后的免责声明部分 科顺股份（300737） 2022年报及2023年一季报点评：渠道优化经销占比过半，静待盈利修复 2023年04月27日 证券分析师 黄诗涛 执业证书：S0600521120004 huangshitao@dwzq.com.cn 证券分析师 房大磊 执业证书：S0600522100001 fangdl@dwzq.com.cn 证券分析师 任婕 执业证书：S0600522070003 renj@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 11.28 一年最低/最高价 9.16/14.69 市净率(倍) 2.37 流通A股市值(百万元) 10,093.82 总市值(百万元) 13,320.31 基础数据 每股净资产(元,LF) 4.76 资产负债率(%,LF) 56.72 总股本(百万股) 1,180.88 流通A股(百万股) 894.84 相关研究 《科顺股份(300737)：成本及需求压力之下Q3经营承压，渠道结构积极调整》 2022-10-26 《科顺股份(300737)：2022年半年报点评：渠道结构优化，业绩短期承压》 2022-09-01 买入（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元） 7,661 9,618 11,394 13,118 同比 -1% 26% 18% 15% 归属母公司净利润（百万元） 178 640 859 1,126 同比 -74% 259% 34% 31% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 0.15 0.54 0.73 0.95 P/E（现价&最新股本摊薄） 74.76 20.82 15.50 11.83 [Table_Tag] 关键词：#业绩符合预期 [Table_Summary] 投资要点 ◼ 事件：公司发布2022年报及2023年一季报。2022年公司实现营收76.61亿元，同比-1.42%；归母净利1.78亿元，同比-73.51%。2023Q1实现营收18.66亿元，同比+7.59%；归母净利5807.55万元，同比-41.37%。 ◼ 渠道结构优化调整，经销占比达到50%以上。分季度看，公司2022Q1-Q4收入增速分别为+18.71%/+4.62%/-5.50%/-18.39%，Q3、Q4主要受下游需求景气及疫情等因素影响。2023年Q1公司收入同比增长7.59%，需求逐步复苏。分产品看，2022年防水卷材实现营收43.36亿元，同比下滑4.79%；防水涂料16.81亿元，同比下滑0.2%；防水工程施工13.24亿元，同比下滑13.40%；减隔震产品2.61亿元。分渠道看，2022年公司积极推动渠道结构优化，提升经销占比，公司已与2500多家经销商建立了长期稳固的合作关系，2022年经销收入占比达到50%以上。同时，公司加快民建产品体系建设，形成防水体系、瓷砖胶、美缝剂体系以及其他辅材体系的产品结构，并持续加快民建卫星工厂的投建，目标2023年民建集团收入超10亿元。 ◼ 毛利率短期承压，原材料价格回落盈利改善可期。公司2022年销售毛利率21.21%，同比变动-7.3pct；2023Q1公司销售毛利率21.59%，同比变动-4.15pct，环比变动+1.78pct。分产品看，2022年公司防水卷材毛利率18.79%，同比-13.94 pct，主要系沥青价格上涨较多；防水涂料毛利率26.01%，同比+3.87pct；防水工程施工毛利率21.81%，同比-1.17pct。随着原材料价格的回落及原材料冬储等措施，预计毛利率将逐步得到修复。期间费用率方面，2022年公司销售/管理/研发/财务费用率同比变动+0.57/+0.2/+0.1 /+0.44pct，主要系收入规模下滑费用摊薄减少及银行借款增加导致利息支出增加。 ◼ 加大应收款催收力度，收现比同比提升显著。公司2022年经营活动现金净流量为2.35亿元，同比下滑61.5%，主要系2022年原材料采购价格上涨导致购买原材料支付的现金增加所致。1）收现比：2022年公司收现比99.13%，同比变动+10.77pct，主要系公司22Q4加大应收账款催收力度。2）付现比：2022年公司付现比100.79%，同比变动+15.32pct；2022年末公司应付账款及应付票据余额36.15亿元，同比增长5.55%。公司2023年Q1经营活动现金净流量为-6.57亿元，同比增加40.15%。 ◼ 盈利预测与投资评级：公司作为防水龙头受益于行业标准提升、客户集中度提升等；随着新建基地陆续投产以及经销渠道加速布局，加大对经销商的资源配置和扶持力度，公司有望不断提升市场份额，此外公司收购丰泽股份尝试品类延伸。考虑到需求回暖、盈利改善，我们基本维持预测公司2023-2024年归母净利为6.40/8.59亿元，新增2025年预测为11.26亿元，对应PE分别为21X/16X/12X，维持“买入”评级。 ◼ 风险提示：下游房地产行业波动的风险；原材料价格剧烈波动的风险；行业竞争加剧风险；计提大额信用减值损失的风险。 -10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%2022/4/272022/8/262022/12/252023/4/25科顺股份沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司点评报告 2 / 3 科顺股份三大财务预测表 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 9,493 10,242 11,510 12,992 营业总收入 7,661 9,618 11,394 13,118 货币资金及交易性金融资产 2,408 2,391 2,494 2,819 营业成本(含金融类) 6,036 7,345 8,661 9,940 经营性应收款项 5,335 6,026 6,994 7,886 税金及附加 37 48 57 66 存货 554 528 672 772 销售费用 510 577 649 695 合同资产 410 481 570 656 管理费用 301 327 359 400 其他流动资产 786 816 780 859 研发费用 343 370 422 459 非流动资产 3,146 3,585 3,988 4,343 财务费用 76 82 82 81 长期股权投资 33 33 33 33 加:其他收益 54 82 57 66 固定资产及使用权资产 1,996 2,282 2,538 2,759 投资净收益 4 -5 -6 -7 在建工程 159 287 390 472 公允价值变动 41 0 0 0 无形资产 288 313 357 410 减值损失 -262 -200 -210 -220 商誉 101 101 101 101 资产处置收益 -3 -10 -11 -13 长期待摊费用 2 2 2 2 营业利润 191 736 994 1,304 其他非流动资产 566 566 566 566 营业外净收支 9 5 5 5 资产总计 12,639 13,827 15,498 17,335 利润总额 201 741 999 1,309 流动负债 6,109 6,656 7,468 8,179 减:所得税 23 101 140 183 短期借款及一年内到期的非流动负债 1,703 1,703 1,703 1,703 净利润 178 640 859 1,126 经营性应付款项 3,615 3,783 4,390 4,902 减:少数股东损益 0 0 0 0 合同负债 390 441 520 596 归属母公司净利润 178 640 859 1,126 其他流动负债 401 730 856 978 非流动负债 913 913 913 913 每股收益-最新股本摊薄(元) 0.15 0.54 0.73 0.95 长期借款 708 708 708 708 应付债券 0 0 0 0 EBIT 253 950 1,247 1,559 租赁负债 8 8 8 8 EBITDA 469 1,241 1,594 1,964 其他非流动负债 197 197 197 197 负债合计 7,022 7,569 8,381 9,092 毛利率(%) 21.21 23.63 23.99 24.23 归属母公司股东权益 5,617 6,257 7,116 8,242 归母净利率(%) 2.33 6.65 7.54 8.58 少数股东权益 1 1 1 1 所有者权益合计 5,618 6,258 7,117 8,243 收入增长率(%) -1.42 25.55 18.48 15.13 负债和股东权益 12,639 13,827 15,498 17,335 归母净利润增长率(%) -73.51 259.01 34.36 30.97 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 重要财务与估值指标 2022A 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流 235 840 982 1,217 每股净资产(元) 4.76 5.30 6.03 6.98 投资活动现金流 -334 -739 -762 -775 最新发行在外股份（百万股） 1,181 1,181 1,181 1,181 筹资活动现金流 125 -117 -117 -117 ROIC(%) 3.09 9.82 11.77 13.27 现金净增加额 31 -17 103 325 ROE-摊薄(%) 3.17 10.22 12.08 13.66 折旧和摊销 216 291 347 405 资产负债率(%) 55.55 54.74 54.08 52.45 资本开支 -319 -735 -756 -768 P/E（现价&最新股本摊薄） 74.76 20.82 15.50 11.83 营运资本变动 -459 -717 -724 -710 P/B（现价） 2.37 2.13 1.87 1.62 数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发、转载，需征得东吴证券研究所同意，并注明出处为东吴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 东吴证券投资评级标准： 公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15%以上； 增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于5%与15%之间； 中