光伏逆变器出货高增，储能业务量利齐升

阳光电源(300274) 评级及分析师信息 ►23Q1业绩增速亮眼 评级： 上次评级：目标价格：最新收盘价： 增持首次覆盖 公司2022年实现营业收入402.57亿元，同比增长66.79%；实现归母净利润35.93亿元，同比增长127.04%；2023Q1公司实现营业收入125.80亿元，同比增长175.42%；实现归母净利润15.08亿元，同比增长266.90%。 116.44 ►光伏逆变器出货高增，“三重”优势助力业务领先 股票代码： 300274 149.0/59.68 1,729.36 987.63 964.01 2022年光伏逆变器产品实现营业收入157.17亿元，同比增长73.66%；光伏逆变器出货量达77GW，同比增长68.83%。我们认为产品、成本、渠道将不断巩固公司自身竞争优势，公司龙头地位稳固。 52周最高价/最低价：总市值(亿) 自由流通市值(亿)自由流通股数(百万) ►储能业务量利齐升，构筑业绩新增长点 2022年公司储能业务实现营业收入101.26亿元 ， 同比增长222.74%，毛利率达到23.24%，同比增长9.13pct，储能系统出货达7.7GWh，同比增长156.7%。我们认为在上游磷酸铁锂价格下行+光伏配储趋势下，公司有望凭借其丰富的项目经验以及产品优势不断突破，储能业务进入发展快车道。 阳光电源 沪深300 134%106%77%48%19%-10% % 相对股价 ►多场景新能源投资开发业务，盈利有望获得改善 2022/04 2022/07 2022/10 2023/01 2023/04 2022年公司新能源投资开发业务实现收入116.04亿元， 同比+19.89%；实现毛利率为11.76%，同比-0.15pct。2022年由于光伏供应链价格维持高位，电站投资开发业务盈利有所下滑，伴随后续供应链价格下行，电站业务盈利有望获得改善。 分析师：杨睿 邮箱：yangrui2@hx168.com.cn SAC NO：S1120520050003联系电话：010-5977 5338 投资建议 我们预计2023-2025年公司实现营业总收入分别为717.03/991.08/1259.77亿元，同比增长78.1%/38.2%/27.1%；实现归母净利润68.24/86.68/110.59亿元 ， 同比增长89.9%/27.0%/27.6%，相应EPS分别为4.59/5.84/7.45元，以23年4月27日收盘价116.44元/股计算，当前股价对应PE为25/20/16倍，参考国内可比公司上能电气、固德威以及盛弘股份，考虑公司在行业中的龙头地位和行业增长带来的空间，首次覆盖，给予“增持”评级。 研究助理：罗静茹 邮箱：luojr@hx168.com.cn联系电话：021-5038 0388 138761 风险提示 行业竞争加剧的风险、海外市场政策的风险、海外渠道拓展不及预期、新产品放量不及预期、原材料价格风险等。 盈利预测与估值 财务摘要 2021A 24,137 25.2%1,583-19.0%22.3%1.08 10.1%107.81 2022A 40,257 66.8%3,593 127.0%24.5%2.42 19.3%48.12 2023E 71,703 78.1%6,824 89.9%23.3%4.59 26.8%25.34 2024E 99,108 38.2%8,668 27.0%22.9%5.84 25.4%19.95 2025E 125,977 27.1%11,059 27.6%22.9%7.45 24.5%15.64 营业收入(百万元)YoY（%） 归母净利润(百万元)YoY（%） 毛利率（%） 每股收益（元）ROE 市盈率 资料来源：Wind、华西证券研究所 正文目录 1.终端需求旺盛，公司营收利润同比大增.............................................................................................................................................3 2.光伏逆变器出货高增，三重优势巩固行业龙头地位.......................................................................................................................4 3.储能业务量利齐升，构筑业绩新增长点.............................................................................................................................................5 4.多场景布局新能源投资开发业务，盈利能力有望改善..................................................................................................................5 5.投资建议.......................................................................................................................................................................................................6 6.风险提示.......................................................................................................................................................................................................6 1.终端需求旺盛，公司营收利润同比大增 阳光电源于1997年以光伏逆变器起家，深耕该领域二十余年，公司光伏逆变器出货量多年在行业保持领先，同时公司业务逐步渗透到新能源多个细分领域中。2004年成立风能事业部并于2006年承担1.5MW以上风能变流器的研发课题（“十一五”国家科技支撑计划）；2013年介入光伏电站系统集成业务；2014年公司与三星SDI株式会社签订正式的合资合约，双方将在合肥建立合资公司，携手开展电力用储能系统相关产品的研制、生产和销售；2016年公司成立全资子公司阳光电动力进军新能源汽车产业链；2019年成立氢能事业部。公司持续横向多点布局强化业务优势，打造新能源强势综合平台。 市场地位持续巩固+品牌影响力扩大，2022年营收利润快速增长。2022年公司实现营业总收入402.57亿元，同比增长66.79%；实现归母净利润35.93亿元，同比增长127.04%。2022年在物流不畅、供应短缺等因素扰动下，公司通过加强研发以及渠道拓展，持续加强核心业务市场领先地位，扩大品牌影响力，营收利润实现高速增长。 终端需求旺盛，2023Q1业绩增速亮眼。2023年Q1公司实现营业总收入125.8亿元，同比增长175.42%；实现归母净利润15.08亿元，同比增长266.90%。我们认为，下游终端需求旺盛+大功率IGBT供应紧张，公司逆变器业务规模扩大将推动公司利润进一步增长。 图1 2016-2023Q1公司营业收入及增速 图2 2016-2023Q1公司归母净利润及增速 图3 2016-2023Q1公司销售毛利率及销售净利率 图4 2016-2023Q1公司期间费用率 图52016-2022公司光伏逆变器销售收入 风电变流器与光伏逆变器技术同源，2022年实现较大增长。公司持续加大风能业务的战略投入，目前公司风电变流器产品涵盖1.5MW-26MW功率等级，电压等级690V、1140V、3300V，包括全功率风电变流器和双馈风电变流器，全面覆盖国内主流风机机型，适用于陆上、海上各种风场环境，同时公司不断扩充产品矩阵，公司最新研发的大功率双馈风冷主控一体型变流器、3MW-16MW多款三电平变流器等产品，率先为国内多家主流整机厂批量配套供货。2022年公司风电变流器发货23GW，同比增长53%。 3.储能业务量利齐升，构筑业绩新增长点 深耕储能领域多年，业务放量带来业绩兑现。目前公司已成长为全球优秀的储能设备及系统解决方案供应商。2018-2022年公司储能业务贡献的营业收入由3.83亿元大幅提升至101.26亿元，年复合增长率为126.75%；2022年公司储能业务毛利率修复至23.24%，同比提升9.13pct。 图6 2018-2022年公司储能系统业务营收及增速 图7 2018-2022年公司储能系统业务毛利率 建起以中国为根基、海外快速发展的多元业务协同产业布局，截至2022年末，公司在全球累计开发建设的光伏、风力发电站近3100万千瓦。 新能源投资开发业务营收持续增长，盈利有望获得改善。2022年公司新能源投资开发业务实现收入116.04亿元，同比+19.89%；实现毛利率为11.76%，同比-0.15pct。2022年由于光伏供应链价格维持高位，电站投资开发业务盈利有所下滑，伴随后续供应链价格下行，电站业务盈利有望获得改善。 5.投资建议 随着上游原料价格下行以及地面电站需求释放，公司光伏逆变器以及储能产品需求将保持旺盛，电站业务盈利有望改善，我们预计2023-2025年公司实现营业总收入分别为717.03/991.08/1259.77亿元，同比增长78.1%/38.2%/27.1%；实现归母净利润68.24/86.68/110.45亿元 ， 同比增长89.9%/27.0%/27.6%， 相应EPS分别为4.59/5.84/7.58元，以23年4月27日收盘价116.44元/股计算，当前股价对应PE为25/20/16倍，参考国内可比公司上能电气、固德威以及盛弘股份，考虑公司在行业中的龙头地位和行业增长带来的空间，首次覆盖，给予“增持”评级。 图8可比公司估值 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元）营业总收入YoY(%) 现金流量表（百万元）净利润 资产负债表（百万元）货币资金 分析师与研究助理简介 杨睿：华北电力大学硕士，专注能源领域研究多年，曾任民生证券研究院院长助理、电力设备与新能源行业首席分析师。2020年加入华西证券研究所，任电力设备与新能源行业首席分析师。 2021年新浪财经金麒麟电力设备与新能源行业新锐分析师第一名。 罗静茹：英国华威大学硕士，2年行业研究经验，2022年加入华西证券研究所。