白电表现突出，盈利逐季提升

事件概述 4月25日，公司发布2022年年度报告及2023年一季度报告： 2022年：公司实现营业收入924.8亿元，同比-7.2%，实现归母净利润4.7亿元，同比+64.4%，扣非归母净利润3.3亿元,同比+30%。 对应22Q4：公司实现营业收入253.7亿元，同比-5.2%，实现归母净利润2.4亿元，同比+110%，扣非归母净利润为3.7亿元，同比+14.4%。 23Q1：公司实现营业收入229.4亿元，同比+14.2%，实现归母净利润0.8亿元，同比+65%，扣非归母净利润0.9亿元,同比+149%。 分析判断: ►2022年收入：白电表现突出，ICT、中间有所调整分业务看： 1）黑电：22年营收135.2亿元，同比-2.3%。根据公司22年年报，公司大屏、高端产品放量， 内销 、外销销量同比均超30%，收入下降主因为面板价格下降带来的均价下跌。 2）空冰：22年营收181亿元，同比+17.8%。根据公司22年年报，冰箱受益ODM增长、B端线上同比增长近30%。空调零售受高温天气拉动，下沉渠道、ODM业务增幅较大。行业方面，根据产业在线，2022年中国冰箱销售量同比下滑12.6%；根据奥维推总，2022年中国空调市场全渠道销售量同比下降3.3%；销售额同比略有增0.3%。 138761 3）中间业务：22年营收150.7亿元，同比-21%。根据公司22年年报，公司基于优化产业结构及风险控制考虑，对部分中间产品的贸易业务进行收缩。 其中冰箱压缩机：22年营收92亿元，同比+2%。根据公司22年年报，公司商用/变频压缩机销量分别同比增长1.1%/18.5%，对冲家用压缩机销量下降影响。 4）ICT综合服务：22年营收331.2亿元，同比-12.2%。根据公司22年年报，营收下降主要受重点渠道合作规模下降、消费电子规模缩小影响。 5）特种电源：22年营收15.2亿元，同比+20%。根据公司22年年报，公司在多个配套锂电源系统领域取得市场突破，市场份额不断扩大，高铁轨交蓄电池系统批量生产供货。 分区域看，公司22年国内/海外收入分别为712/196亿元（YOY-8%/-3%）。根据公司22年年报，公司持续推进海外生产基地建设，完善面向北美及欧洲市场的生产基地布局，坚持电商国际化主线，国际化发展提速。 ►2022年业绩：盈利能力逐季提升 2022年：整体毛利率为11.6%，同比+1.7pct，归母净利率为0.5%，同比+0.2pct，扣非归母净利率0.35%，同比+0.1pct。 对应22Q4：整体毛利率为15.1%，同比+4pct，归母净利率为1.0%，同比+0.5pct，扣非归母净利率1.5%，同比+0.3pct。 前三个季度毛利率分别：9.7%、10.3%、10.8%。 分业务看： 1）黑电：22年毛利率16.1%，同比+1.2pct。根据公司22年年报，主要由于电视产品迭代、结构升级，我们预计今年大幅减亏。 2）空冰：22年毛利率16.1%，同比+1.4pct，预计主要受益原材料价格回落等。 3） 中间产品 （含冰箱压缩机）：22年毛利率10.9%，同比+3.5pct。根据公司22年年报，我们预计主因为商用、变频等高端新品推广+成本优化。 4）ICT：22年毛利率3.5%，同比+0.5pct。 分区域看：22年海外毛利率16.3%，同比+7pct。根据国家统计局数据，22年人民币兑美元平均汇率同比贬值4.1%，我们预计汇率贬值提升了公司外销利润。 22年非经常性损益方面：根据公司22年年报，受海外部分市场（含巴基斯坦）及国内部分渠道商（含国美）影响计提信用减值约全年7亿（Q4为5亿）。 ►23Q1：盈利同比提升 公司整体毛利率为10.2%， 同比+0.5pct， 归母净利率为0.36%，同比+0.1pct，扣非归母净利率0.38%，同比+0.2pct。 根据公司2023年3月9日投资者问答，预计业绩增长主要由于Q1家电促消费政策落地，下游需求有所复苏。 ►未来展望： 1）激励制度明确：根据公司22年年报，公司采用“利润分享”的中长期激励模式，有明确的激励基金的计提比例，22年度考评预计23年7月实施，有利于激发管理团队积极性。 2）家电业务转型升级：根据公司22年年报，公司不断推进产品高端化转型，聚焦智慧家庭方向发展新业务，以新业务孵化促进转型升级，随着23年家电需求回升，有望贡献更大业绩增量。 投资建议 公司为全球化综合型企业，根据公司22年年报，黑电业务产品结构持续优化，推进大规模高端定制化生产；白电业务22年逆势增长，看好23年家电需求回升背景下持续改善；ICT业务将加大技术投入，赋能客户价值提升；特种电源业务重点突破特种装备、民航等领域，有望成为公司新的利润增长点。 我们预计23-25年公司收入分别为1018/1104/1195亿元，同比分别+10%/+8%/+8%。 预计23-25年归母净利润分别为6.7/8.7/10.8亿元，同比分别+44%/+30%/+23%，相应EPS分别为0.15/0.19/0.23元，以23年4月26日收盘价3.97元计算，对应PE分别为27/21/17倍，可比公司23年平均PE为16倍，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示 行业需求下滑、贸易摩擦及地缘政治影响、行业空间测算偏差、第三方数据失真风险、研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险、客户认证不通过、汇率波动等。 事件概述 4月25日，公司发布2022年年度报告及2023年一季度报告： 2022年：公司实现营业收入924.8亿元，同比-7.2%，实现归母净利润4.7亿元，同比+64.4%，扣非归母净利润3.3亿元,同比+30%。 对应22Q4：公司实现营业收入253.7亿元，同比-5.2%，实现归母净利润2.4亿元，同比+110%，扣非归母净利润为3.7亿元，同比+14.4%。 23Q1：公司实现营业收入229.4亿元，同比+14.2%，实现归母净利润0.8亿元，同比+65%，扣非归母净利润0.9亿元,同比+149%。 分析判断: 2022年收入：白电逆势增长，ICT、中间有所调整分业务看： 1）黑电：22年营收135.2亿元，同比-2.3%。根据公司22年年报，公司大屏、高端产品放量，内销、外销销量同比均超30%，收入下降主因为面板价格下降带来的均价下跌。 2）空冰：22年营收181亿元，同比+17.8%。根据公司22年年报，冰箱受益ODM增长、B端线上同比增长近30%。空调零售受高温天气拉动，下沉渠道、ODM业务增幅较大。行业方面，根据产业在线，2022年中国冰箱销售量同比下滑12.6%； 根据奥维推总，2022年中国空调市场全渠道销售量同比下降3.3%；销售额同比略有增0.3%。 3）中间业务：22年营收150.7亿元，同比-21%。根据公司22年年报，公司基于优化产业结构及风险控制考虑，对部分中间产品的贸易业务进行收缩。 其中冰箱压缩机：22年营收92亿元，同比+2%。根据公司22年年报，公司商用/变频压缩机销量分别同比增长1.1%/18.5%，对冲家用压缩机销量下降影响。 4）ICT综合服务：22年营收331.2亿元，同比-12.2%。根据公司22年年报，营收下降主要受重点渠道合作规模下降、消费电子规模缩小影响。 5）特种电源：22年营收15.2亿元，同比+20%。根据公司22年年报，公司在多个配套锂电源系统领域取得市场突破，市场份额不断扩大，高铁轨交蓄电池系统批量生产供货。 分区域看，公司22年国内/海外收入分别为712/196亿元（YOY-8%/-3%）。根据公司22年年报，公司持续推进海外生产基地建设，完善面向北美及欧洲市场的生产基地布局，坚持电商国际化主线，国际化发展提速。 业绩端：盈利能力逐季提升 2022年 ：整体毛利率为11.6%，同比+1.7pct，归母净利率为0.5%， 同比+0.2pct，扣非归母净利率0.35%，同比+0.1pct。 对应22Q4：整体毛利率为15.1%，同比+4pct，归母净利率为1.0%，同比+0.5pct，扣非归母净利率1.5%，同比+0.3pct。 前三个季度毛利率分别：9.7%、10.3%、10.8%。 分业务看： 1）黑电：22年毛利率16.1%，同比+1.2pct。根据公司22年年报，主要由于电视产品迭代、结构升级，我们预计今年大幅减亏。 2）空冰：22年毛利率16.1%，同比+1.4pct，预计主要受益原材料价格回落等。 3）中间产品（含冰箱压缩机）：22年毛利率10.9%，同比+3.5pct。根据公司22年年报，我们预计主因为商用、变频等高端新品推广+成本优化。 4）ICT：22年毛利率3.5%，同比+0.5pct。 分区域看：22年海外毛利率16.3%，同比+7pct。根据国家统计局数据，22年人民币兑美元平均汇率同比贬值4.1%，我们预计汇率贬值提升了公司外销利润。 22年非经常性损益方面：根据公司22年年报，受海外部分市场（含巴基斯坦）及国内部分渠道商（含国美）影响计提信用减值约全年7亿（Q4为5亿）。 23Q1：盈利同比提升 公司整体毛利率为10.2%，同比+0.5pct，归母净利率为0.36%，同比+0.1pct，扣非归母净利率0.38%，同比+0.2pct。根据公司2023年3月9日投资者问答，预计业绩增长主要由于Q1家电促消费政策落地，下游需求有所复苏。 ►未来展望： 1）激励制度明确：根据公司22年年报，公司采用“利润分享”的中长期激励模式，有明确的激励基金的计提比例，22年度考评预计23年7月实施，有利于激活管理团队积极性。 2）家电业务转型升级：根据公司22年年报，公司不断推进产品高端化转型，聚焦智慧家庭方向发展新业务，以新业务孵化促进转型升级，随着23年家电需求回升，有望贡献更大业绩增量。 投资建议 公司为全球化综合型企业，根据公司22年年报，黑电业务产品结构持续优化，推进大规模高端定制化生产；白电业务22年逆势增长，看好23年家电需求回升背景下持续改善；ICT业务将加大技术投入，赋能客户价值提升；特种电源业务重点突破特种装备、民航等领域，有望成为公司新的利润增长点。 我们预计23-25年公司收入分别为1018/1104/1195亿元 ， 同比分别+10%/+8%/+8%。预计23-25年归母净利润分别为6.7/8.7/10.8亿元，同比分别+44%/+30%/+23%，相应EPS分别为0.15/0.19/0.23元，以23年4月26日收盘价3.97元计算，对应PE分别为27/21/17倍，可比公司23年平均PE为16倍，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示 行业需求下滑、贸易摩擦及地缘政治影响、行业空间测算偏差、第三方数据失真风险、研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险、客户认证不通过、汇率波动等。