草铵膦价格下跌23Q1业绩暂时承压，在建产能保障未来增长

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2023年4月27日 公司研究 草铵膦价格下跌23Q1业绩暂时承压，在建产能保障未来增长 ——利尔化学（002258.SZ）2023年一季报点评 增持（维持） 事件：公司发布2023年一季报。报告期内，公司实现营收24.42亿元，同比减少6.53%，环比增加2.03%；实现归母净利润2.75亿元，同比减少48.58%，环比减少14.25%。 草铵膦价格下跌公司23Q1业绩承压，产量逐年增加长期业绩得以保障。23年Q1公司业绩承压，主要系公司主营产品草铵膦等农药价格大幅下跌所致。根据百川盈孚数据，22年三季度后作物保护品价格整体快速下行，23年Q1草铵膦均价为12.85万元/吨，同、环比分别下降50.0%、33.2%，较22年均价下降了43.5%，因此23年Q1公司业绩短期承压。毛利率方面，23年Q1公司的销售毛利率为27.30%，同比下降6.88pct。但是，公司农药原药、制剂的产能及产量逐年增长，叠加新增产能建设顺利，看好公司长期的业绩增长。22年公司农药原药/制剂的销量分别为4.94/6.24万吨，同比分别增长40.3%/42.9%，公司21年原药产能利用率仅为74.89%，22年提升至90.62%，产能利用率的不断提升也将在一定程度上提振公司整体业绩。 氯代吡啶类除草剂和草铵膦原药领军企业，在建产能多点布局。公司现有绵阳、广安、南通、岳阳、鹤壁、荆州、津市等7个生产基地，是国内最大规模的氯代吡啶类农药原药和制剂以及草铵膦原药的生产企业，目前公司的草铵膦原药、精草铵膦的市占率分别约为30%、60%。截至22年底，公司原药和制剂的设计产能分别为5.49/5.90万吨/年，在建产能分别为3.35、4.87万吨/年。公司的广安基地将建设年产1.1万吨农药及配套设施项目，产品包括敌草快、氟草烟和绿草定原药；控股子公司利尔生物正在建设2万吨/年精草铵膦及其配套设施项目；控股子公司比德生化正在建设3000吨/年2,4-二氯苯胺系列和氯代吡啶类系列产品。农药中间体方面，广安利华3万吨精细化工农药中间体及配套设施建设项目、广安利尔化学年产9.57万吨精细化学品及中间体项目、荆州三才堂化工中间体一期等项目均处于建设阶段。未来新增产能的投产有望进一步推升公司的盈利能力。 盈利预测、估值与评级：由于农药产品价格大幅下跌，我们下调公司23-24年盈利预测，新增25年盈利预测。预计23-25年公司归母净利润分别为10.71（下调44.5%）/12.26（下调41.6%）/14.97亿元。公司后续将持续扩充草铵膦等产能，进一步夯实生产经营实力，维持公司“增持”评级。 风险提示：产能建设风险，产品及原料价格波动，农药需求下滑风险，环保与安全生产风险。 公司盈利预测与估值简表 指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 6,494 10,136 8,860 9,734 11,462 营业收入增长率 30.70% 56.08% -12.59% 9.86% 17.76% 净利润（百万元） 1,072 1,812 1,071 1,226 1,497 净利润增长率 75.17% 69.01% -40.89% 14.45% 22.07% EPS（元） 2.04 2.26 1.34 1.53 1.87 ROE（归属母公司)（摊薄） 21.55% 24.93% 13.49% 13.74% 14.75% P/E 7 6 11 9 8 P/B 1.5 1.6 1.5 1.3 1.1 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2023-04-26，2021年公司总股本为5.27亿股，2022年及以后公司总股本为8.00亿股。 当前价：14.49元 作者 分析师：赵乃迪 执业证书编号：S0930517050005 010-57378026 zhaond@ebscn.com 联系人：周家诺 021-52523675 zhoujianuo@ebscn.com 联系人：胡星月 010-58452014 huxingyue@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 8.00 总市值(亿元)： 115.98 一年最低/最高(元)： 14.03/25.28 近3月换手率： 67.54% 股价相对走势 -25%-6%13%32%51%05/2108/2111/2102/22利尔化学沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -15.30 -16.71 -29.00 绝对 -13.91 -19.94 -21.90 资料来源：Wind 相关研报 草铵膦等价格上行业绩高增，持续扩增产能夯实经营实力——利尔化学（002258.SZ）2022年半年报点评（2022-08-09） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 利尔化学（002258.SZ） 利润表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 6,494 10,136 8,860 9,734 11,462 营业成本 4,416 6,895 6,561 7,194 8,460 折旧和摊销 495 561 706 776 846 税金及附加 26 40 35 39 46 销售费用 80 119 107 116 137 管理费用 300 367 365 377 458 研发费用 247 366 328 356 422 财务费用 98 -69 83 83 67 投资收益 1 -5 0 0 0 营业利润 1,368 2,428 1,420 1,608 1,917 利润总额 1,328 2,367 1,411 1,599 1,908 所得税 165 342 190 223 261 净利润 1,163 2,025 1,221 1,376 1,647 少数股东损益 90 212 150 150 150 归属母公司净利润 1,072 1,812 1,071 1,226 1,497 EPS(元) 2.04 2.26 1.34 1.53 1.87 现金流量表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流 1,317 2,597 1,169 2,247 2,250 净利润 1,072 1,812 1,071 1,226 1,497 折旧摊销 495 561 706 776 846 净营运资金增加 715 365 546 158 652 其他 -965 -142 -1,154 88 -744 投资活动产生现金流 -783 -2,197 -806 -875 -850 净资本支出 -800 -2,200 -783 -850 -850 长期投资变化 0 0 0 0 0 其他资产变化 17 3 -23 -25 0 融资活动现金流 -313 -373 -1 -1,050 -119 股本变化 2 274 0 0 0 债务净变化 146 -836 483 -726 220 无息负债变化 508 912 -475 226 480 净现金流 216 52 363 322 1,282 资产负债表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产 10,232 12,866 13,695 14,330 16,405 货币资金 1,350 1,409 1,772 2,094 3,376 交易性金融资产 14 0 10 10 10 应收账款 1,267 1,588 1,569 1,624 1,971 应收票据 0 0 0 0 0 其他应收款（合计） 11 9 11 11 13 存货 1,496 1,710 1,960 2,150 2,530 其他流动资产 353 352 352 352 352 流动资产合计 4,679 5,157 5,916 6,447 8,516 其他权益工具 0 0 0 0 0 长期股权投资 0 0 0 0 0 固定资产 3,740 4,347 4,395 4,371 4,274 在建工程 905 1,737 1,723 1,712 1,704 无形资产 623 940 971 1,001 1,030 商誉 23 23 23 23 23 其他非流动资产 144 435 435 435 435 非流动资产合计 5,553 7,709 7,779 7,882 7,889 总负债 4,408 4,483 4,491 3,991 4,691 短期借款 240 132 886 0 0 应付账款 744 827 946 950 1,168 应付票据 653 1,249 1,080 1,244 1,427 预收账款 0 1 0 0 0 其他流动负债 26 24 24 24 24 流动负债合计 2,643 3,598 3,564 2,903 3,384 长期借款 827 560 660 820 1,040 应付债券 726 0 0 0 0 其他非流动负债 125 208 208 208 208 非流动负债合计 1,764 885 927 1,087 1,307 股东权益 5,825 8,383 9,204 10,339 11,713 股本 527 800 800 800 800 公积金 1,115 1,857 1,911 1,911 1,911 未分配利润 3,137 4,603 5,219 6,204 7,429 归属母公司权益 4,977 7,270 7,941 8,925 10,150 少数股东权益 847 1,113 1,263 1,413 1,563 盈利能力（%） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 毛利率 32.0% 32.0% 26.0% 26.1% 26.2% EBITDA率 30.2% 29.2% 24.9% 25.3% 24.7% EBIT率 22.6% 23.6% 17.0% 17.4% 17.3% 税前净利润率 20.4% 23.4% 15.9% 16.4% 16.6% 归母净利润率 16.5% 17.9% 12.1% 12.6% 13.1% ROA 11.4% 15.7% 8.9% 9.6% 10.0% ROE（摊薄） 21.5% 24.9% 13.5% 13.7% 14.7% 经营性ROIC 16.5% 20.2% 12.0% 13.1% 14.6% 偿债能力 2021 2022 2023E 2024E 2025E 资产负债率 43% 35% 33% 28% 29% 流动比率 1.77 1.43 1.66 2.22 2.52 速动比率 1.20 0.96 1.11 1.48 1.77 归母权益/有息债务 2.49 6.25 4.82 9.71 8.91 有形资产/有息债务 4.75 10.12 7.68 14.40 13.41 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 费用率 2021 2022 2023E 2024E 2025E 销售费用率 1.23% 1.18% 1.20% 1.19% 1.20% 管理费用率 4.62% 3.62% 4.12% 3.87% 4.00% 财务费用率 1.51% -0.68% 0.94% 0.85% 0.58% 研发费用率 3.80% 3.61% 3.71% 3.66% 3.68% 所得税率 12% 14% 13% 14% 14% 每股指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 每股红利 0.50 0.50 0.30 0.34 0.41 每股经营现金流 2.50 3.24 1.46 2.81 2.81 每股净资产 9.45 9.08 9.92 11.