新能源汽车布局持续推进，提供业绩增长动能

投资要点 事件：海晨股份公布] 2022年度报告和2023年一季度报告。2022年公司实现营收18亿元，同比增长22.7%，实现归母净利润3.6亿元，同比增长15.8%；2023年一季度公司实现营收4.5亿元，同比增长24.8%，归母净利润0.6亿元，同比下降34.8%。分产品来看，2022年公司货运代理实现营收9.4亿元，同比增长20.8%，毛利率为26.5%，同比上涨3pp；公司仓储业务营收7.9亿元，同比增长30.6%，毛利率为23.7%，同比下降12.9pp。分行业来看，2022年公司在电子信息行业营收为14.3亿元，同比增长9.7%，实现毛利润3.7亿元，毛利率为25.6%，同比降低4pp。公司在新能源汽车行业2019-2022营收处于高速增长状态，营收占比从0.8%提升到17%，未来可期。 我国物流行业具有广阔的提质增效空间，一体化供应链物流发展成大势所趋。 我国社会物流费用占GDP占比总体呈下降趋势，2022年中国物流成本17.8万亿元，占GDP比重14.7%，但仍远高于欧美发达国家的水平，反映我国物流效率还有较大提升空间。对标美国来看（8%），未来中国的物流成本约有万亿级下降空间，现代供应链行业市场前景广阔。 新能源汽车制造及相关生产性物流服务高速增长，为供应链物流市场提供新的增长点。2020-2022年，我国新能源汽车产量分别为126.8、353.3、704.1万辆，销量分别为132.4、350.7、687.2万辆。自2021年以来，新能源汽车产销量实现了飞跃式增长，2021/22产量同比增长178.8%、99.3%；销量同比增长164.9%、96%。随着我国“双碳”政策的不断推进，未来新能源汽车仍有较大的增长空间，新能源汽车制造业等先进制造业供应链物流服务市场有待进一步开拓。 盈利预测与投资建议。预计公司2023-2025年营业收入分别为23、28.9和35.2亿元，归母净利润分别为4.1、5.2和6.3亿元，EPS分别为1.79、2.26、2.72元，结合可比公司的估值和未来海晨股份的业务发展，首次覆盖，给予“持有”评级。 风险提示：国际贸易环境风险、新市场开拓受阻风险、下游需求低迷风险等。 指标/年度 1国内制造业领域供应链综合物流龙头 海晨股份是国内制造业领域供应链综合物流龙头企业。公司于2011年成立，完成华东、华南、西南区域布局，随后几年逐步布局华中、海外，公司于2020年在创业板上市，是消费类电子行业供应链解决方案的运营商和管理者，主要为全球科技制造企业提供集运输、仓储、关务和其他增值服务为一体的综合物流解决方案。公司坚持“以技术驱动和信息集成为核心，充分发挥科技、本土、整合、敏捷、成本五大优势”的经营发展战略，充分发挥4PL营运平台的巨大优势，现已与2200余家知名客户达成合作，其产品服务覆盖江苏、上海、广东、香港等省份，并在泰国、越南、德国等国际市场中展露锋芒。 图1：公司发展历程 公司提供一体化供应链物流服务，贯穿于生产前、中、后的所有环节。生产前，公司凭借成熟的干线运输网络、丰富的境外料件仓库与完善的口岸通关服务，为各类厂商提供货物运输与接驳、仓储等增值服务；生产中，公司通过VMI（供应商库存管理）仓储、入厂物流/KittingtoLine（工单配料）、Milk-Run（循环取货）、成品下线管理等综合性仓储服务，为客户提供全业务一站式生产支持；生产后，公司利用丰富的物流管理经验与多年构建的华东—华南—西南骨干运输网络，为客户提供成品出口集拼解决方案与快速、精准、安全的运输服务。 图2：公司一体化供应链物流服务 综合物流服务业务为公司贡献了大部分的营收和利润。公司综合物流产品主要包括陆路运输、智能仓储、关务代理、园区服务和国际货代等业务，2022年营收占比高达96.9%，公司供应链物流服务涉及电子信息、新能源汽车与新零售等行业。其中，电子信息业是公司业务的主要客户，2022年其为电子信息企业提供服务实现营收占比为79.5%。同时公司也在努力拓展新能源汽车等新兴市场，取得了快速增长，2022年新能源汽车业营收占比为17%，较2021年增长10.4%。 图3：公司主营业务收入（分产品） 图4：公司主营业务收入（分行业） 公司注重技术创新，利用募集资金大力发展智能新基建。2022年，公司利用募投资金投资于合肥智慧物流项目、南方智能仓库项目、深圳研发中心项目与新建自动化仓库项目。 公司的智能新基建项目将实现数字化管理和机器换人带来的能耗节约与效率提升，从而赋能公司的业务发展，提升公司的品牌效应。 表1：公司募集资金承诺项目情况（万元） 公司具备较高的股权集中度与完善的股权激励措施。梁晨作为公司创始人，直接持股比例为35.5%，为公司的实际控制人；员工持股平台吴江兄弟投资中心持股17.9%，持股比例接近两成，有助于员工与企业绑定利益；纽诺金通有限公司持股公司5.3%。公司前三大股东持股比例达58.7%，股权集中度较高。 图5：公司股东情况 2供应链物流市场前景广阔，两大细分赛道景气突出 我国物流行业具有广阔的提质增效空间，一体化供应链物流发展成大势所趋。我国社会物流费用占GDP占比总体呈下降趋势，但仍远高于欧美发达国家的水平，反映我国物流效率还有较大提升空间。2022年中国物流成本17.8万亿元，占GDP比重14.7%。对标美国来看（8%），若通过系列专业化、数字化措施推动物流行业提质增效，未来中国的物流成本约有万亿级下降空间。在这样的背景下，作为物流行业发展的高阶形式，致力于优化效率、助力企业实现降本增效的现代供应链行业市场前景广阔。 图6：我国社会物流费用及占GDP比重 政策支持，物流行业具备向好的外部环境。2020年6月，国家发改委颁布《关于进一步降低物流成本的实施意见》，明确提出要通过一系列措施降低物流行业的要素成本、税费成本、信息成本、联运成本等，为我国物流的转型发展描绘了蓝图；2022年12月，国务院印发《“十四五”现代物流发展规划》，我国物流行业迎来第一个五年规划。 表2：物流行业发展相关政策 物流业和制造业密切相关，制造业的高速发展将为物流业带来重要机遇。2022年，我国规模以上工业企业实现利润总额8.4万亿元，而工业物流是我国社会物流总额最核心的组成部分，近五年占比均超过85%，制造业的发展将为工业物流带来巨大需求，从而为物流行业发展持续注入活力。 图7：规模以上工业企业利润总额（万亿元） 图8：工业物流总额及占比（社会物流总额：工业品，choice） 我国高质量发展、智能制造和两化融合等政策的推动下，制造业生产性物流行业依然存在巨大的发展机遇。2022年全球经济滞胀预期上升，外贸压力加大，美国对我国抑制围堵加大，在贸易、半导体、能源技术、技术标准、人才培养等领域制定排他性政策，推动产业链转出中国；国内受疫情影响，需求转弱使得制造业投资增速放缓。2022年，计算机、通信及其他电子设备规模以上工业企业利润总额为7389.5亿元，同比下降10.8%。然而在全球人工智能、大数据、数字孪生技术进步的背景下，以及我国高质量发展、智能制造和两化融合等政策的推动下，制造业生产性物流行业依然存在巨大的发展机遇。 图9：计算机、通信及其他电子设备规模以上工业企业利润总额 新能源汽车制造及相关生产性物流服务高速增长，为供应链物流市场提供新的增长点。 2020-2022年，我国新能源汽车产量分别为126.8、353.3、704. 1万辆，销量分别为132.4、350.7、687.2万辆。自2021年以来，新能源汽车产销量实现了飞跃式增长，2021/22产量同比增长178.8%、99.3%；销量同比增长164.9%、96%。随着我国“双碳”政策的不断推进，未来新能源汽车仍有较大的增长空间，新能源汽车制造业等先进制造业供应链物流服务市场有待进一步开拓。 图10：新能源汽车销量 图11：新能源汽车产量 3数智化布局持续推进，业绩增长动能强劲 公司业务与制造业生产活动深度融合，营收增长保持中高速。公司聚焦制造业供应链物流服务运输业务，凭借较高的服务质量，公司积累了2600多家优质客户，其中合作超过5年以上客户占比超过50%，2022年面对内外压力，公司实现了从生产性物流服务到精准数字化赋能的业务升级，营收逆势增长，全年公司实现营收18亿元，同比增长22.7%，三年营收复合增速达到29.5%。2022年受深圳新项目亏损影响，公司毛利率下降3.7pp为25.1%，剔除新项目影响后毛利率下降2.1pp为26.8%。 23年一季度，受到南方基地新项目以及新能源板块收入增加影响，公司营收同比增长24.8%为4.5亿元，营业成本同步增加，同时增长幅度大于营业收入，综合影响下，实现毛利1亿元，毛利率为23.2%，较22年下降1.9pp。 图12：公司营业收入情况 图13：公司毛利情况 分产品来看，货运代理业务营收增速增长，毛利率保持稳定。营收方面，2022年公司货运代理实现营收9.4亿元，同比增长20.8%，毛利率为26.5%，同比上涨3pp。仓储业务成长空间广阔，2022年，公司仓储业务营收7.9亿元，同比增长30.6%，仓储业务成本为6.1亿元，同比增长57.1%，增长主要系劳务外包薪酬增加以及仓储业务量增加所致，综合影响下，仓储业务毛利率为23.7%，同比下降12.9pp。 图14：运输业务营收及费用情况 图15：运输业务毛利率情况 分行业来看，电子信息赛道是公司营收的核心赛道，约为公司贡献九成营收。2022年，公司在电子信息行业营收为14.3亿元，同比增长9.7%，实现毛利润3.7亿元，毛利率为25.6%，同比降低4pp。同时公司凭借丰富的供应链物流经验切入新能源汽车行业，公司在该行业2019-2022营收处于高速增长状态，营收占比也从0.8%提升到17%，未来可期。 图16：公司电子信息、新能源企业行业营收情况 公司注重研发投入，科学技术的投入将是公司发展的主旋律。2022年，公司研发费用为2655万元，同比增加33%，占比为1.5%；公司研发投入与研发人员数量也是逐年增长，且增长速度大于同期收入增速。基于专业人才优势，公司能够快速地对客户的业务需求进行分解，提供专业化的方案。公司其他费用控制较好，2022年公司四费率合计为6.5%，同比下降3.7pp，综合影响下公司实现归母净利3.6亿元，净利率为19.9%。 图17：公司四费率情况 图18：公司归母净利情况 4盈利预测及估值 4.1盈利预测 关键假设： 假设1：随着公司业务向不同行业开展，将服务范围进一步延伸，预计公司2023/24/25年货运量同比增长23%、22%、20%； 假设2：随着公司的智慧仓储项目完成，预计2023/24/25年公司仓储业务量同比增长30%、25%、20%。 基于以上关键假设，我们预测公司2023-2025年分业务收入成本如下表： 表3：分业务收入及毛利率 预计公司2023-2025年营业收入分别为23、28.9和35.2亿元，归母净利润分别为4.1、5.2和6.3亿元，EPS分别为1.79、2.26和2.72元，对应PE分别为13、10和9倍。 4.2相对估值 我们选取了行业中与海晨股份业务相近的密尔克卫等作为可比公司，2023年可比公司的PE为20倍。结合可比公司的估值和目前海晨股份未来的业务发展，首次覆盖给予“持有”评级。 表4：可比公司估值 5风险提示 国际贸易环境风险、新市场开拓受阻风险、下游需求低迷风险等。