业绩高增长符合预期，石膏板龙头定价权不断提升

建筑 2018年03月18日 北新建材 (000786) 业绩高增长符合预期，石膏板龙头定价权不断提升 请务必阅读正文后免责条款 公司报告 公司年报点评 公司报告 公司半年报点评 推荐（维持） 现价：25.35元 主要数据 行业 建筑 公司网址 www.bnbm.com.cn 大股东/持股 中国建材/35.73% 实际控制人 中国建材集团有限公司 总股本(百万股) 1,789 流通A股(百万股) 1,414 流通B/H股(百万股) 0 总市值（亿元） 453.40 流通A股市值(亿元) 358.44 每股净资产(元) 6.94 资产负债率(%) 22.40 行情走势图 相关研究报告 《北新建材*000786*18年外废进口配额大幅缩减，公司石膏板有望再次提价》 2018-01-05 《北新建材*000786*石膏板行业环保趋严，量价齐升助公司业绩腾飞》 2017-11-10 证券分析师 严晓情 投资咨询资格编号 S1060517070005 021-20662256 YANXIAOQING384@PINGAN.COM.CN 研究助理 吴佳鹏 一般从业资格编号 S1060117080044 WUJIAPENG804@PINGAN.COM.CN 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用幵注意阅读研究报告尾页的声明内容。 投资要点 事项： 公司公布2017年年报，全年实现营业收入111.64亿元，YoY+36.88%，实现23.44亿元，YoY+100.16%，基本每股收益1.31元。公司拟向全体股东每10股派3.55元（含税）。 平安观点：  石膏板量价齐升助业绩高增长，公司定价权不断提升：2017年公司石膏板实现销售收入98.83亿元，同比增长36.8%，石膏板全年销量18.21亿平米，同比增长11.4%，销售均价（含泰山牌和龙牌）为5.43元，同比增长22.8%，石膏板量价齐升助力公司业绩高增长。2017年以来，环保政策加码推动石膏板行业小产能退出，公司市场份额进一步提升，行业定价权不断提升。在2017年下半年原材料护面纸价格大幅上涨的背景下，公司石膏板产品多次提价，据我们估计，17Q3/17Q4单季度销售均价环比分别上涨9%/62%。  公司毛利率持续提升，收购少数股东权益增厚公司业绩：2017年以来，得益于公司石膏板多次提价，公司毛利率持续上涨，17Q1~17Q4单季度毛利率分别为27.7%/33.3%/37.8%/45.7%，公司全年综合毛利率同比增加3pct至37.2%，达到历史高点。公司期间费用率为10.9%，同比减少1.8pct，其中销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为3.1%/6.9%/0.8%,同比分别减少0.5pct/1.2pct/0.2pct。公司净利率达21.1%，同比增加3.1pct。此外，公司于2016年收购泰山石膏少数股东权益进一步增厚了公司业绩。  废纸价格持续上行，公司石膏板有望再次提价：受废纸进口新政影响，18年前6批核定废纸进口量同比减少82.4%，废纸供应缩减导致2018年以来废纸价格持续提升（较17年底上涨约10%），支撑护面纸价格维持高位。我们认为随着2018年下半年废纸消费旺季到来，废纸价格上涨将沿着“废纸-护面纸-石膏板”的路径向下游传导，公司石膏板有望再次提价，助力公司2018年业绩延续高增长。 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入(百万元) 8156 11,164 15,108 17,095 19,051 YoY(%) 8.0 36.9 35.3 13.2 11.4 净利润(百万元) 1171 2,344 3,418 4,097 4,695 YoY(%) 30.6 100.2 45.8 19.9 14.6 毛利率(%) 34.2 37.2 37.4 38.6 38.9 净利率(%) 14.4 21.0 22.6 24.0 24.6 ROE(%) 14.0 18.8 22.5 21.8 20.4 EPS(摊薄/元) 0.65 1.31 1.91 2.29 2.62 P/E(倍) 38.7 19.3 13.3 11.1 9.7 P/B(倍) 4.4 3.7 3.0 2.4 2.0 -50%0%50%100%150%Mar-17Jun-17Sep-17Dec-17北新建材 沪深300 证券研究报告 北新建材﹒公司年报点评 请务必阅读正文后免责条款 2 / 4  盈利预测与投资建议：2017年以来环保趋严助推石膏板行业集中度提升，公司石膏板定价权不断巩固。2018年以来废纸供应缩减支撑废纸/护面纸价格维持高位，我们认为随着未来废纸消费旺季到来，废纸涨价将推动护面纸价格上涨，公司石膏板有望再次提价，助力公司2018年延续高增长。我们预计公司2018-2020年EPS为1.91元、2.29元和2.62元（原2018-2019年预测值为1.87元和2.24元），对应当前PE为13.3倍、11.1倍和9.7倍，维持“推荐”评级。  风险提示：1.房地产投资大幅下行导致石膏板需求萎缩：石膏板的下游应用主要为房地产，如果未来房地产投资大幅下行，石膏板需求将出现萎缩，导致石膏板价格下滑；2.原材料价格大幅上涨导致公司盈利能力降低：石膏板的成本结构中脱硫石膏、护面纸与燃料（天然气/煤炭）占比较高，如果未来原材料价格出现大幅上涨，公司的成本压力无法及时向下游传导，将导致公司盈利能力降低；3.环保政策执行不及预期致石膏板价格下跌：2017年以来环保政策加码助推石膏板行业小产能退出，公司充分受益，如若未来石膏板行业环保政策执行不及预期导致小产能复产，将引収石膏板价格下跌。 北新建材﹒公司年报点评 请务必阅读正文后免责条款 3 / 4 资产负债表 单位：百万元 会计年度 2017A 2018E 2019E 2020E 流动资产 5531 7126 8531 10300 现金 614 755 698 724 应收账款 97 104 116 108 其他应收款 115 221 282 364 预付账款 312 484 522 669 存货 1260 1442 1788 2090 其他流动资产 3134 4119 5125 6345 非流动资产 10580 11942 13919 16587 长期投资 122 127 132 132 固定资产 7330 8209 9542 11279 无形资产 1621 1756 1884 2006 其他非流动资产 1506 1850 2361 3170 资产总计 16111 19068 22450 26887 流动负债 2896 3060 2814 2977 短期借款 800 1183 820 830 应付账款 726 825 828 833 其他流动负债 1371 1053 1166 1313 非流动负债 719 711 729 730 长期借款 287 270 266 247 其他非流动负债 431 441 462 483 负债合计 3615 3772 3543 3707 少数股东权益 80 97 118 142 股本 1789 1789 1789 1789 资本公积 3042 3042 3042 3042 留存收益 7583 10079 13070 16499 归属母公司股东权益 12415 15199 18789 23039 负债和股东权益 16111 19068 22450 26887 现金流量表 单位：百万元 会计年度 2017A 2018E 2019E 2020E 经营活动现金流 2654 2781 3523 3969 净利润 2355 3436 4118 4718 折旧摊销 444 424 501 603 财务费用 94 101 106 100 投资损失 -49 -30 -40 -45 营运资金变动 -338 -1144 -1161 -1407 其他经营现金流 148 -5 -1 -1 投资活动现金流 -1831 -1766 -2637 -3425 资本支出 888 1342 1951 2647 长期投资 -894 -5 0 0 其他投资现金流 -1837 -429 -686 -778 筹资活动现金流 -1042 -1257 -560 -517 短期借款 -652 -0 20 10 长期借款 -430 -17 -3 -19 普通股增加 0 0 0 0 资本公积增加 -0 0 0 0 其他筹资现金流 40 -1239 -577 -508 现金净增加额 -219 -242 326 26 利润表 单位：百万元 会计年度 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入 11164 15108 17095 19051 营业成本 7008 9457 10498 11631 营业税金及附加 155 208 234 259 营业费用 344 468 513 562 管理费用 774 997 1094 1143 财务费用 94 101 106 100 资产减值损失 26 16 18 20 公允价值变动收益 -6 1 1 1 投资净收益 49 30 40 45 营业利润 2741 3890 4673 5381 营业外收入 79 110 130 140 营业外支出 131 140 150 160 利润总额 2689 3860 4653 5361 所得税 334 425 535 643 净利润 2355 3436 4118 4718 少数股东损益 11 17 21 24 归属母公司净利润 2344 3418 4097 4695 EBITDA 3186 4335 5205 6007 EPS（元） 1.31 1.91 2.29 2.62 主要财务比率 会计年度 2017A 2018E 2019E 2020E 成长能力 营业收入(%) 36.9 35.3 13.2 11.4 营业利润(%) 63.6 41.9 20.1 15.2 归属于母公司净利润(%) 100.2 45.8 19.9 14.6 获利能力 毛利率(%) 37.2 37.4 38.6 38.9 净利率(%) 21.0 22.6 24.0 24.6 ROE(%) 18.8 22.5 21.8 20.4 ROIC(%) 16.6 20.3 20.4 19.3 偿债能力 资产负债率(%) 22.4 19.8 15.8 13.8 净负债比率(%) 8.4 5.