上半年业绩符合预期，区域高市占率构筑定价权

http://www.huajinsc.cn/ 1 / 12 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2019年08月18日 公司研究●证券研究报告 红旗连锁（002697.SZ） 动态分析 上半年业绩符合预期，区域高市占率构筑定价权 事件 公司披露半年报，上半年实现营收38.29亿元/+5.89%，实现归母净利2.37亿元/+52.93%。 投资要点  渠道外延推动营收增长，投资收益贡献利润增长：上半年，红旗连锁营收增长6%，主要源于公司渠道外延，门店数量同比增加7%。上半年公司实现归母净利增长53%，符合公司预期的45%~55%。公司归母净利大幅提升，主要源于对新网银行的长期股权投资收益，上半年新网银行贡献投资收益7003万元，较去年同期增长逾3倍。若剔除此项投资收益，上半年公司实现归母净利增长25%，源于直采比例提升、进口商品占比提升，推动公司毛利率净利率提升。  公司净利率大幅提升，存货周转基本稳定：盈利能力方面，公司直采比例提升以及进口商品占比提升推动毛利率上行，上半年毛利率同比提升1.70pct至30.22%，延续公司毛利率持续提升趋势。公司期间费用保持基本稳定，职工薪酬增长9%使销售费用率略有提升。新网银行投资收益贡献利润，最终公司净利率同比提升1.91pct至6.18%，带动公司净利润大幅上行。若剔除新网银行投资收益，公司净利率同比提升0.67pct至4.35%，推动剔除投资收益后的利润较快提升。 存货方面，公司上半年存货增长4%至10.32亿元，占营收比例较去年同期略有降低。不过，由于公司采用便利超市密铺的模式，门店密集且坪效较同行略低，因此公司存货周转率持续低于可比公司。  增值服务有效引流，销售额占比近五成：红旗连锁门店密铺模式保证了与居民的有效接触，通过话费充值、代缴水电费、电视费用、代售汽车火车飞机票，以及公交卡充值等方式进行有效引流。据中国连锁经营协会，2018年红旗连锁销售额约130.5亿元，其中增值业务销售收入62.8亿元，增值服务占比近50%，为其他品类商品进行有效引流。  区域高市占率构筑定价权，维持公司高毛利率：由于密铺模式，红旗连锁已占据成都超市市场较高的市场份额，若以成都市区及郊县分区口径估计，且假设营收占比与销售占比相同，我们估计2017年公司在成都地区的超市市占率约为50%。市场龙头地位使得红旗连锁具备区域市场定价权，维持红旗连锁高于同行的毛利率水平。  投资建议：红旗连锁是立足成都的便利超市，增值服务有效引流，区域高市占率构筑定价权。近年来公司渠道扩张推动规模增长，直采比例提升带动超市净利率较快上升。我们公司预测2019年至2021年每股收益分别为0.31、0.36和0.41元。净资产收益率分别为14.2%、14.6%和14.7%。目前公司PE（2019E）约为21倍，首次覆盖，给予“买入-B”建议。  风险提示：直采比例提升毛利率空间存在不确定性；门店在成都以外的外延存在不确定性；电商及地铁发展或对增值业务有所冲击。 商贸零售 | 超市III 投资评级 买入-B(首次) 股价(2019-08-16) 6.43元 交易数据 总市值（百万元） 8,744.80 流通市值（百万元） 6,932.89 总股本（百万股） 1,360.00 流通股本（百万股） 1,078.21 12个月价格区间 4.44/6.94元 一年股价表现 资料来源：贝格数据 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -2.53 2.27 34.08 绝对收益 -3.02 4.55 34.88 分析师 王冯 SAC执业证书编号：S0910516120001 wangfeng@huajinsc.cn 021-20377089 报告联系人 吴雨舟 wuyuzhou@huajinsc.cn 021-20377061 相关报告 -21%-12%-3%6%15%24%33%42%2018!-082018!-122019!-04红旗连锁 超市 中小板指 动态分析/超市 http://www.huajinsc.cn/2 / 12 请务必阅读正文之后的免责条款部分 财务数据与估值 会计年度 2017 2018 2019E 2020E 2021E 主营收入(百万元) 6,938.9 7,220.0 7,692.7 8,159.3 8,591.6 同比增长(%) 9.8% 4.1% 6.5% 6.1% 5.3% 营业利润(百万元) 213.2 373.7 490.8 571.9 654.6 同比增长(%) 51.4% 75.3% 31.3% 16.5% 14.5% 净利润(百万元) 164.9 322.7 417.9 487.0 557.5 同比增长(%) 14.3% 95.7% 29.5% 16.5% 14.5% 每股收益(元) 0.12 0.24 0.31 0.36 0.41 PE 53.0 27.1 20.9 18.0 15.7 PB 3.8 3.3 3.0 2.6 2.3 数据来源：贝格数据，华金证券研究所 动态分析/超市 http://www.huajinsc.cn/3 / 12 请务必阅读正文之后的免责条款部分 内容目录 一、渠道外延推动营收增长，上半年业绩符合预期 ................................................. 4 （一）渠道外延推动营收增长，投资收益贡献利润增长 .......................................... 4 （二）渠道扩张推动规模增长，店均收入基本稳定 .............................................. 4 （三）各品类营收结构稳定，其他业务引领上半年增长 .......................................... 5 （四）成都及郊县为核心区域，营收占比近90% ................................................ 6 二、公司净利率大幅提升，存货周转基本稳定 .................................................... 6 （一）直采比例提升带动毛利率，剔除新网后净利率仍有较大提升 ................................ 6 （二）存货占营收比例稳定，便利超市模式使周转低于可比公司 .................................. 7 三、关注增值服务引流及高市占率构筑定价权 .................................................... 7 （一）增值服务有效引流，销售额占比近五成 .................................................. 7 （二）区域高市占率构筑定价权，维持公司高毛利率 ............................................ 8 四、盈利预测及投资建议 ...................................................................... 8 五、风险提示 ............................................................................... 9 图表目录 图1：红旗连锁营业收入及其增长 ................................................................ 4 图2：红旗连锁归母净利及其增长 ................................................................ 4 图3：红旗连锁分季度营业收入及其增长 .......................................................... 4 图4：红旗连锁分季度归母净利及其增长 .......................................................... 4 图5：红旗连锁门店数量 ........................................................................ 5 图6：红旗连锁店均收入 ........................................................................ 5 图7：红旗连锁分品类营业收入（百万元） ........................................................ 5 图8：红旗连锁分品类营收增长 .................................................................. 5 图9：红旗连锁分品类毛利率 .................................................................... 6 图10：红旗连锁分品类毛利润（百万元） ......................................................... 6 图11：红旗连锁分区域营业收入（百万元） ....................................................... 6 图12：红旗连锁分区域营收增速 ................................................................. 6 图13：红旗连锁利润率 ......................................................................... 7 图14：红旗连锁期间费用率 ..................................................................... 7 图15：红旗连锁存货及其占营收比例 ............................................................. 7 图16：可比公司存货周转率 ..................................................................... 7 图17：红旗连锁增值服务内容说明 ............................................................... 8 图18：红旗连锁增长服务销售额占比 ............................................................. 8 图19：红旗连锁成都市超市市场占有率估计 ....................................................... 8 图20：可比公司毛利率 ......................................................................... 8 表1：红旗连锁营业收入预测表 .................................................................. 9 动态分析/超市 http://www.huaj