央企动保龙头，行业复苏优先受益

市场有风险，投资需谨慎 请务必阅读正文之后的免责条款部分 证券研究报告：农林牧渔 | 公司点评报告 2023年4月23日 股票投资评级 买入|首次覆盖 个股表现 资料来源：聚源，中邮证券研究所 公司基本情况 最新收盘价（元） 13.30 总股本/流通股本（亿股） 10.21 / 10.21 总市值/流通市值（亿元） 136 / 136 52周内最高/最低价 15.92 / 10.54 资产负债率(%) 20.1% 市盈率 24.63 第一大股东 中国牧工商集团有限公司 持股比例(%) 49.4% 研究所 分析师:王琦 SAC登记编号:S1340522100001 Email:wangqi2022@cnpsec.com 中牧股份(600195) 央企动保龙头，行业复苏优先受益 ⚫ 事件： 公司发布2022年年报，实现营业收入58.92亿元，同比增长11.13%，净利润5.50亿元。下游需求低迷，公司营收、利润逆势增长，主因兽药及贸易业务增长明显，而生物制品业务则有所下滑。 ⚫ 兽药和贸易贡献主要收入增长，疫苗业务下滑 2022年公司生物制品业务收入12.13亿，同比下降15.14%，毛利率49.09%，同比下降9.04个百分点。公司疫苗销量同比下降17.50%。公司生物制品业务量利同降，主因2022年猪价低迷，疫苗需求受较大影响；同时“2025年全面取消政府采购疫苗”政策影响下，行业竞争加剧。 化药、贸易是公司收入增长的主要贡献力量，收入分别增长14.34%、44.42%，毛利率则分别下降4.87、1.18个百分点。 ⚫ 需求改善、非瘟疫苗取得新进展，公司业绩有望好转 2023年生物制品行业有望好转。一方面2023年生猪价格整体较2022年有所好转，且能繁母猪存栏处于相对高位，下游需求将较2022年有所好转。另一方面，经过2022年下半年的行业动荡期后，当前疫苗价格有所稳定，行业竞争相对有序。公司作为疫苗行业龙头，市场竞争力突出，公司业绩改善将更加明显。 公司与中科院生物物理所、中科院武汉病毒所和广东蓝玉联合开发非洲猪瘟亚单位（纳米颗粒）疫苗，4月初已向农业农村部提交了兽药应急评价申请材料。公司有望成为首批获得生产资格的企业。若非瘟疫苗顺利上市，必将为公司带来丰厚利润。 ⚫ 看好公司，给予“买入”评级 2023年行业竞争格局改善，同时若非瘟疫苗上市，公司业绩将明显增厚。我们预计公司2023-2025年EPS分别为0.60元、0.80元和0.90元。看好公司发展前景，首次覆盖，给予“买入”评级。 ⚫ 风险提示： 下游需求不及预期风险，非洲猪瘟疫苗进展缓慢风险 ◼ 盈利预测和财务指标 [table_FinchinaSimple] 项目\年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 5892 6477 7253 7955 增长率(%) 11.13 9.95 11.97 9.68 EBITDA（百万元） 660.57 732.39 950.47 1040.89 归属母公司净利润（百万元） 550.07 614.55 812.20 923.84 增长率(%) 7.05 11.72 32.16 13.75 EPS(元/股) 0.54 0.60 0.80 0.90 市盈率（P/E） 24.69 22.10 16.72 14.70 市净率（P/B） 2.56 2.30 2.02 1.78 EV/EBITDA 17.13 17.19 12.83 10.62 资料来源：公司公告，中邮证券研究所 -8%-3%2%7%12%17%22%27%32%37%2022-042022-072022-092022-112023-022023-04中牧股份农林牧渔 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 [table_FinchinaDetail] 财务报表和主要财务比率 财务报表(百万元) 2022A 2023E 2024E 2025E 主要财务比率 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表 成长能力 营业收入 5892 6477 7253 7955 营业收入 11.1% 9.9% 12.0% 9.7% 营业成本 4620 5055 5534 6044 营业利润 -6.4% 11.7% 32.4% 13.8% 税金及附加 35 39 44 48 归属于母公司净利润 7.0% 11.7% 32.2% 13.7% 销售费用 378 428 471 517 获利能力 管理费用 339 376 410 438 毛利率 21.6% 22.0% 23.7% 24.0% 研发费用 143 162 181 199 净利率 9.3% 9.5% 11.2% 11.6% 财务费用 -6 0 0 0 ROE 10.4% 10.4% 12.1% 12.1% 资产减值损失 -18 -2 -5 -5 ROIC 5.1% 5.4% 6.9% 7.2% 营业利润 622 695 920 1047 偿债能力 营业外收入 6 7 7 7 资产负债率 20.1% 21.1% 20.4% 19.9% 营业外支出 2 2 2 2 流动比率 2.30 2.26 2.45 2.79 利润总额 627 700 925 1052 营运能力 所得税 76 85 112 127 应收账款周转率 8.50 8.00 9.73 11.25 净利润 551 615 813 925 存货周转率 6.07 6.15 6.29 6.32 归母净利润 550 615 812 924 总资产周转率 0.77 0.77 0.78 0.77 每股收益（元） 0.54 0.60 0.80 0.90 每股指标（元） 资产负债表 每股收益 0.54 0.60 0.80 0.90 货币资金 875 1431 1899 3035 每股净资产 5.19 5.79 6.58 7.49 交易性金融资产 0 0 0 0 估值比率 应收票据及应收账款 1153 1078 977 924 PE 24.69 22.10 16.72 14.70 预付款项 156 177 194 212 PB 2.56 2.30 2.02 1.78 存货 1062 1044 1262 1256 流动资产合计 3288 3788 4394 5502 现金流量表 固定资产 2678 2966 3231 3207 净利润 551 615 813 925 在建工程 261 321 341 351 折旧和摊销 272 282 301 291 无形资产 668 653 637 591 营运资本变动 -849 198 -70 207 非流动资产合计 4649 5026 5371 5356 其他 -195 -249 -275 -302 资产总计 7937 8815 9765 10858 经营活动现金流净额 -222 846 768 1120 短期借款 265 365 415 415 资本开支 -426 -564 -520 -176 应付票据及应付账款 388 482 471 570 其他 259 154 149 202 其他流动负债 777 825 905 984 投资活动现金流净额 -167 -410 -371 26 流动负债合计 1431 1673 1791 1969 股权融资 142 0 0 0 其他 165 185 205 195 债务融资 94 120 70 -10 非流动负债合计 165 185 205 195 其他 -180 0 0 0 负债合计 1596 1858 1996 2164 筹资活动现金流净额 56 120 70 -10 股本 1021 1021 1021 1021 现金及现金等价物净增加额 -330 556 468 1136 资本公积金 568 568 568 568 未分配利润 3301 3824 4514 5299 少数股东权益 1046 1046 1047 1048 其他 406 498 620 758 所有者权益合计 6342 6957 7769 8694 负债和所有者权益总计 7937 8815 9765 10858 资料来源：公司公告，中邮证券研究所 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 中邮证券投资评级说明 投资评级标准 类型 评级 说明 报告中投资建议的评级标准：报告发布日后的6个月内的相对市场表现，即报告发布日后的6个月内的公司股价（或行业指数、可转债价格）的涨跌幅相对同期相关证券市场基准指数的涨跌幅。 市场基准指数的选取：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指为基准；可转债市场以中信标普可转债指数为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。 股票评级 买入 预期个股相对同期基准指数涨幅在20%以上 增持 预期个股相对同期基准指数涨幅在10%与20%之间 中性 预期个股相对同期基准指数涨幅在-10%与10%之间 回避 预期个股相对同期基准指数涨幅在-10%以下 行业评级 强于大市 预期行业相对同期基准指数涨幅在10%以上 中性 预期行业相对同期基准指数涨幅在-10%与10%之间 弱于大市 预期行业相对同期基准指数涨幅在-10%以下 可转债 评级 推荐 预期可转债相对同期基准指数涨幅在10%以上 谨慎推荐 预期可转债相对同期基准指数涨幅在5%与10%之间 中性 预期可转债相对同期基准指数涨幅在-5%与5%之间 回避 预期可转债相对同期基准指数涨幅在-5%以下 分析师声明 撰写此报告的分析师（一人或多人）承诺本机构、本人以及财产利害关系人与所评价或推荐的证券无利害关系。 本报告所采用的数据均来自我们认为可靠的目前已公开的信息，并通过独立判断并得出结论，力求独立、客观、公平，报告结论不受本公司其他部门和人员以及证券发行人、上市公司、基金公司、证券资产管理公司、特定客户等利益相关方的干涉和影响，特此声明。 免责声明 中邮证券有限责任公司（以下简称“中邮证券”）具备经中国证监会批准的开展证券投资咨询业务的资格。 本报告信息均来源于公开资料或者我们认为可靠的资料，我们力求但不保证这些信息的准确性和完整性。报告内容仅供参考，报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价，中邮证券不对因使用本报告的内容而导致的损失承担任何责任。客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策。 中邮证券可发出其它与本报告所载信息不一致或有不同结论的报告。报告所载资料、意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断，可随时更改且不予通告。 中邮证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或者计划提供投资银行、财务顾问或者其他金融产品等相关服务。 《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，本报告仅供中邮证券客户中的专业投资者使用，若您非中邮证券客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消接收、订阅或使用本报告中的任何信息。本公司不会因接收人收到、阅读或关注本报告中的内容而视其为专业投资者。 本报告版权归中邮证券所有，未经书面许可，任何机构或个人不得存在对本报告以任何形式进行翻版、修改、节选、复制、发布，或对本报告进行改编、汇编等侵犯知识产权的行为，亦不得存在其他有损中邮证券商业性权益的任何情形。如经中邮证券授权后引用发布，需注明出处为中邮证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节或修改。 中邮证券对于本申明具有最终解释权。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 公司简介 中邮