24 - 4月- 2023请参阅本报告末尾的重要披露1︱研究部门股票研究部门T: 852 2533 3700艾凡:research@sbichinacapital.com地址：香港皇后大道中5号亨利大厦4楼EuroEyes(01846.港元)股票行情自动收录器(01846.港元)建议目标价格（港元） 现价（港元） 最近12个月价格区间市值(港币,bn)。买6.715.424.08 – 7.791.81德视佳（01846.HK）公布全年业绩，成交额达港币2022年为610.3百万，意味着同比下降3.6%。调整后毛利率（不包括外科医生的股份薪酬费用和诊所手术前费用）同比下降5.0个百分点至45.2%。来源:彭博,印度国家银行中国资本性能(01846.港元)8.007.507.006.506.005.505.004.504.00 1 m3 m 12 m改变-4.1%相对改变-8.3%2.4% 来源:中国资本选择,印度国家银行集团经调整净利润同比下降26.3%至约。2022年为101.2百万，调整后净利润率同比下降5.1个百分点至16.6%。尽管 2022 年的销售额略低于我们之前的预测，但德视佳（01846.HK）的整体表现在 2022 年全球经济形势高度不稳定的情况下保持了稳定的财务状况，并稳步扩大了眼科诊所。集团的产能利用率由26.2%下降至22.8%，主要由于i.）上海封锁两个月，北京关闭，ii.）丹麦的 COVID-19 控制政策导致手术间隔 60 天，iii.）欧洲各地取消了与大流行相关的旅行限制，将消费者的兴趣转向度假旅行并推迟了患者的手术时间表。因此，集团经调整毛利率及净利润率均录得大致相等的跌幅。疫情后中国眼科手术的强劲需求复苏推动了23年第一季度销售额的反弹集团在上海和北京的业务分别因全市封锁和严格控制措施而中断两个月。此外，22年第四季度COVID-19病例激增阻碍了中国的正常社交活动，导致门诊咨询和手术预约暂时短缺。然而，自中国政府取消零疫情政策以来，眼科手术市场出现强劲反弹，刺激集团于23年第一季度在中国的视力矫正服务季度销售额恢复至疫情前水平。中国疫情后强劲的需求和新诊所的扩张推动了有机增长，将评级上调至“买”和调整TP上升至6.71港币/份额2022/4/202022/5/202022/6/202022/7/202022/8/202022/9/202022/10/202022/11/202022/12/202023/1/202023/2/202023/3/202023/4/20 24 - 4月- 2023 ︱研究部门请参阅本报告末尾的重要披露2集团正在北京和上海建立会诊中心作为卫星诊所，将患者转移到其外科诊所，从而优化临床资源并进一步提高利用率。我们预期集团于中国今年的销售额将恢复至2021年的水平。新诊所的扩张推动其可持续有机增长集团计划开设五家新诊所，其中三家在德国（巴登-巴登、威斯巴登和基尔），一家在伦敦（骑士桥），一家在香港（罗素街），预计将在2H23产生额外的销售收入。此外，我们预计巴黎的旗舰诊所将于1H24开始运营。值得注意的是，集团于2022年1月收购伦敦视力诊所并聘请Reinsteink教授，采取战略举措扩大其在英国的屈光手术市场。为此，集团计划于23年第二季度在骑士桥开设一家新诊所，由屈光手术领域的知名专家Fadi Kherdaji博士领导当地市场发展。然而，在六间新诊所中，我们预测香港和巴黎的诊所由于租金较高，可能需要更长的投资回收期。中国疫情后强劲的需求和新诊所的扩张推动了有机增长，将评级上调至“买” 和调整TP上升至6.71港币/份额集团于二零二二年的整体表现符合我们的预期。跟随中国政府’决定于2022年底解除零疫情政策，我们看到眼科手术市场强劲反弹，相信集团在中国的业务将在2023年全面复苏和复苏。此外，集团的扩张计划，包括增加五间诊所（三间在德国，一间在伦敦，一间在香港）和分别将于2H23和1H24在巴黎推出的旗舰诊所，预计将持续贡献额外的销售额并加强其有机增长。此外，由於公司強勁的經營現金流入和充裕的現金狀況，我們不排除潛在的并购活動可能進一步推高集團增長軌道的可能性。因此，我们将评级升级为“买” 并将目标价上调至每股6.71港元，即2023/2024/2025年度的18.1倍/14.8倍/12.8倍净资产收益率。 24 - 4月- 2023 ︱研究部门请参阅本报告末尾的重要披露3同行比较Mkt帽体育弗兰克-威廉姆斯体育PBPS收入通用汽车罗伊(港币、锰)(X)(X)(X)(X)(港币、锰)(%)(%)300015年。ch ay眼睛231,299.473.759.812.412.018,079.851.919.6301103年。ch他眼睛5,620.732.970.22.73.01,160.040.38.6301239年。ch明亮的眼睛15,279.7106.7640.310.65.92,061.043.410.401406年。香港明确医疗544.029.4N /一个2.11.8225.2N /一个8.002219年。香港chaoju眼保健3,842.417.715.11.53.41,152.843.98.603309年。香港c-mer眼睛5,572.9N /一个62.93.03.11,731.925.9(1.4)平均43,693.252.1169.65.44.94,068.541.19.001846.HK 德视佳 1，806.2 19.2 10.5 1.7 2.8 610.3 44.4 8.9来源:彭博,印度国家银行中国资本风险因素医疗事故和医疗过失无法提供最新技术服务潜在的经济衰退中国和欧洲手术需求反弹低于预期由于通货膨胀失控，运营费用迅速上升伦敦愿景未能实现增长目标 24 - 4月- 2023 ︱研究部门按地区划分的收入明细（港币、百万）收入细分的业务功能(港币、锰)请参阅本报告末尾的重要披露4 700.0600.0500.0400.0300.0200.0100.0-202020212022英国德国中国丹麦700.0600.0500.0400.0300.0200.0100.0-202020212022眼科设备和手术空间的租赁 其他医药品销售 提供视力矫正服务资料来源:公司数据,印度国家银行中国资本毛利和毛利率(港币、锰)资料来源:公司数据,印度国家银行中国资本2022年收入分布类型的手术350.3300.3250.3200.3150.3100.350.30.349.4%20202021202250.0%49.0%48.0%47.0%46.0%45.0%44.0%43.0%42.0%41.0% 资料来源：公司数据，SBI中国资本 资料来源：公司数据，SBI中国资本诊所和利用率。的手术30,00026.2%25,00020,00027.0%26.0%25.0%净利润性能和净CFO(港币、锰)350.020.9%300.0250.0200.025.0%20.0%15.0%15,00010,0005,000020202021202224.0%23.0%22.0%21.0%150.0100.050.00.0202020212022净利润净首席财务官净利润率10.0%5.0%0.0% 资料来源：公司数据，SBI中国资本 资料来源：公司数据，SBI中国资本0.00.10.3630.8604.8469.2- 79.9111.2- 60.9149.065.1108.198.4407.2307.4337.6312.5270.84251.4.144.4%其他人3.4%折射镜头手术的44.5%激光手术40.4%Phakic镜头(ICL)手术的11.8%23.2%22.8%21,64026,28225,29213.5%13.7%273.3209.5132.464.178.583.5 24 - 4月- 2023 ︱研究部门请参阅本报告末尾的重要披露5财务报表PnL(港币、锰)2022(一)2023(E)2024(E)2025(E)资产负债表(港币、锰)2022(一)2023(E)2024(E)2025(E)收入610.3826.6978.31,079.1PPE和肾阳资产452.2478.2479.1456.5同比增长-3.6%35.4%18.3%10.3%无形资产33.429.926.323.2齿轮(339.4)(459.0)(539.3)(583.6)其他人217.1227.2226.2230.8总利润270.8367.6439.0495.5非流动资产702.7735.2731.7710.6其他收入-0.71.72.02.2营业费用(137.3)(167.8)(195.7)(215.8)库存16.436.021.138.3营业利润132.8201.5245.3281.9应收款项5.65.97.57.2财务费用(3.8)(8.1)(8.4)(7.5)现金及现金等价物779.6787.9901.7970.2合资企业和屁股。---——其他36.8106.883.0104.3税前利润129.0193.4236.9274.4流动资产838.3936.51,013.31,120.0税(45.5)(70.0)(86.0)(99.9)净利润83.5123.4150.9174.5总资产1,541.01,671.81,745.01,830.5同比增长-36.9%47.7%22.3%15.6% LT借款-0.10.10.1其他人334.2316.0292.4233.0轮廓分明的息税前利润236.9346.0406.3451.3非流动负债334.2316.1292.5233.1贸易应付款项20.030.127.733.7圣借款0.30.20.20.2其他人143.4167.2146.4148.5流动负债163.7197.5174.2182.3总负债497.9513.6466.8415.5非控制性的利益28.843.545.547.5控股权1,014.31,114.71,232.81,367.6总股票1,043.11,158.21,278.31,415.1 24 - 4月- 2023 ︱研究部门请参阅本报告末尾的重要披露6现金流2022202320242025财务比率2022202320242025(港币,mn) (E)(E)(E)(E)(一)(E)(E)(E)税前利润129.0193.4236.9274.4毛利率44.4%44.5%44.9%45.9%财务费用10.714.114.413.7营业利润率21.8%24.4%25.1%26.1%财政收入(6.9)(6.0)(6.1)(6.2)的净利润率13.7%14.9%15.4%16.2%折旧及摊销76.7104.0109.0112.6轮廓分明的EBITDA利润率38.8%41.9%41.5%41.8%其他人(50.3)(60.0)(67.7)(90.9)的股本回报率8.0%11.2%12.4%13.0%营运资本变化22.9(46.1)30.7(24.8)的资产回报率5.7%7.7%8.8%9.8%首席财务官182.1199.3317.4278.8流动比率512.1%474.3%581.6%614.2%速动比率492.7%420.4%538.6%555.1%资本支出(38.0)(89.7)(92.4)(90.1)现金比率476.2%399.0%517.6%532.1%其他人(116.5)(18.1)(20.2)负债与股东权益比率(28.8)0.0%0.0%0.0%0.0%CFI(154.5)(107.8)(112.6)(118.9)存货周转天93.392.491.891.4应收账款周转率的日子2.62.52.52.5股票发行----应付周转天58.658.257.957.7净借款(4.4)(0.0)(0.0)(0.0)支付的利息----股息支付(33.1)(20.9)(30.8)(37.7)其他人(54.5)(62.3)(60.0)(53.