Q1流水增长靓丽、折扣和库存环比改善，复苏好于预期

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2023年4月11日 公司研究 Q1流水增长靓丽、折扣和库存环比改善，复苏好于预期 ——特步国际（1368.HK）2023年一季度营运情况点评 买入（维持） 23Q1主品牌全渠道零售流水同比增长约20%，折扣和库存环比改善 公司发布2023年一季度中国内地业务营运情况。23Q1特步主品牌零售流水（包括线上线下全渠道）同比增长约20%，环比22Q4的高个位数下滑转正，其中线下流水增速快于线上、童装流水增速超30%。逐月来看，1~2月流水合计同比实现中双位数增长，3月流水同比增长提速至约35%，总体复苏势头向好。 23Q1特步主品牌零售折扣为7~75折，环比22Q4的约7折有所改善；23Q1库销比少于5个月，环比22Q4约5.5个月的水平库存周转加快。 主品牌专注跑步领域、推进产品上新和赛事营销，小品牌积极推新 特步主品牌持续强化在跑步领域的领先地位，冠军跑鞋160X助力何杰、杨绍辉在无锡马拉松暨全国锦标赛打破逾15年的马拉松国家纪录。在“只要你跑”第八届321跑步节上，特步联合Keep和QQ音乐两大平台，打造充满陪伴感和轻松解压感的沉浸式跑步体验，联动线上线下，联结30万跑者，同时发布明星单品减震旋10.0跑鞋和冠军跑鞋160X星辰大海系列新配色。 特步儿童继续强化品牌建设，骄阳计划携飞凌跑鞋走进厦门华侨中学，全方位加持校园运动实测。同时与中国航天博物馆联名合作，全新升级推出减震旋10.0跑鞋。其他小品牌方面，索康尼23Q1流水同比实现翻倍增长。在厦门马拉松破三跑者穿着率排名中，索康尼进一步提升至国际品牌第2名，同时推出啡翼旗舰级马拉松竞速碳板跑鞋、春季跑鞋最新配色异境，以及上市夏季超轻三件套；盖世威专注网球运动时尚，上市春夏度假系列。 终端销售复苏势头逐步明确，Q2叠加低基数背景零售端增长可期 23年以来随着消费复苏、线下客流恢复，公司终端销售复苏势头明确且好于预期，经销商补单正在逐渐增加。展望23Q2，消费者消费信心继续恢复，4月前十天流水延续3月的较快增长，同时叠加去年同期疫情影响导致的低基数，公司预计23Q2流水增速环比继续好转。全年来看，公司经营态势向好，终端折扣、库销比在逐步改善，公司预计23年上半年收入同比增速有望达到5~10%（较此前预期提升），全年收入同比有望实现双位数增长、流水同比增速有望超25%（前次预期20%+）。未来我们继续看好公司通过产品升级、赛事投入、渠道革新等多点发力，不断深化在跑步领域的专业形象，主品牌以跑步产品为核心驱动力、且具备性价比优势，小品牌规模逐步扩大、盈利改善。我们暂维持公司23~25年盈利预测，对应23~25年EPS分别为0.44、0.54、0.66元，23、24年PE为20倍、16倍，维持“买入”评级。 风险提示：国内外需求持续疲软、线下客流恢复不及预期；库存积压；行业竞争加剧；电商渠道增速放缓；费用投入不当、小品牌培育不及预期。 公司盈利预测与估值简表 指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 10,013 12,930 14,951 17,231 19,790 营业收入增长率 22.5% 29.1% 15.6% 15.2% 14.9% 净利润（百万元） 908 922 1,163 1,437 1,732 净利润增长率 77.1% 1.5% 26.2% 23.5% 20.5% EPS（元） 0.34 0.35 0.44 0.54 0.66 ROE（归属母公司)（摊薄） 11.5% 11.2% 13.2% 15.1% 16.6% P/E 25 25 20 16 13 P/B 3 3 3 2 2 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2023-04-11，港币汇率采用4月11日1HKD=0.8775RMB计算 当前价：9.90元港币 作者 分析师：孙未未 执业证书编号：S0930517080001 021-52523672 sunww@ebscn.com 联系人：朱洁宇 zhujieyu@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 26.37 总市值(亿港元)： 261.03 一年最低/最高(港元)： 6.79/14.98 近3月换手率： 43.1% 股价相对走势 -50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%22/0422/0522/0622/0722/0822/0922/1022/1122/1223/0123/0223/03特步国际恒生指数 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 8.8 8.2 -2.5 绝对 14.1 3.1 -6.7 资料来源：Wind 相关研报 疫情背景下收入增长理想，继续坚持长期目标、夯实跑步赛道竞争力——特步国际（1368.HK）2022年业绩点评（2023-03-23） Q4受疫情影响流水下滑，23年期待销售复苏、多品牌持续发力——特步国际（1368.HK）2022年四季度营运情况点评（2023-01-17） Q3流水增长环比提速，Q4关注需求环境和库存消化节奏——特步国际（1368.HK）2022年三季度营运情况点评（2022-10-18） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 特步国际（1368.HK） 附表：公司主品牌零售表现 指标 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1 22Q2 22Q3 22Q4 23Q1 零售同比增速 约55% 30~35% 中双位数增长 20~25% 30~35% 中双位数增长 20~25% 下滑高单位数 同比增长约20% 折扣水平 7折至75折 75折至8折 75折至8折 75折至8折 75折 7~75折 7~75折 7折 7~75折 库存周转 约4.5个月 约4个月 约4个月 约4个月 约4个月 约4.5个月 4.5~5个月 约5.5个月 少于5个月 资料来源：公司公告，光大证券研究所整理 附表：公司主品牌零售表现 资料来源：公司公告，光大证券研究 中庚基金 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 特步国际（1368.HK） 财务报表与盈利预测 利润表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 10013 12930 14951 17231 19790 营业成本 (5835) (7639) (8758) (10031) (11447) 营业毛利 4178 5292 6193 7200 8343 销售费用 (1891) (2690) (2953) (3300) (3740) 管理费用 (1189) (1454) (1660) (1913) (2177) 财务收入/费用净额 (63) (91) (150) (148) (146) EBT 1287 1361 1735 2144 2584 所得税 (397) (449) (572) (707) (852) 净利润（不含少数股东损益） 908 922 1163 1437 1732 EPS(元) 0.34 0.35 0.44 0.54 0.66 现金流量表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流 701 572 1785 1884 2057 净利润 908 922 1163 1437 1732 折旧摊销 169 241 298 301 294 营运资本变化 (429) (643) 323 146 31 其他经营活动产生的现金流量净额 71 61 0 0 0 投资活动产生现金流 (329) (873) (310) (260) (210) 资本性支出 (667) (379) (310) (260) (210) 投资变化 339 (494) 0 0 0 其他投资活动产生的现金流量净额 0 0 0 0 0 融资活动现金流 96 (236) (582) (718) (866) 债务净增加 (346) 695 0 0 0 股本增加 1 0 0 0 0 支付的股利合计 (356) (550) (582) (718) (866) 其他筹资活动产生的现金流量净额 798 (381) 0 0 0 净现金流 469 (537) 893 906 981 资产负债表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 流动资产 10,432 12,338 13,181 14,271 15,519 货币资金 3,930 3,414 4,307 5,213 6,194 应收账款及应收票据合计 3,528 4,213 4,226 4,366 4,417 存货（净值） 1,497 2,287 2,224 2,338 2,554 其他流动资产 1,477 2,424 2,424 2,354 2,354 非流动资产 4183 4155 4167 4126 4042 固定资产/PP&E 1119 1368 1381 1393 1353 无形资产 671 723 709 695 682 商誉 756 830 830 830 830 其他非流动资产 1637 1235 1248 1208 1176 总资产 14615 16494 17348 18397 19561 流动负债 4053 6645 6918 7248 7546 短期借款 405 2231 2231 2231 2231 应付账款及票据 2352 2772 3045 3375 3673 应交税费 123 108 108 108 108 其他流动负债 1173 1534 1534 1534 1534 非流动负债 2580 1542 1542 1542 1542 长期借款 1375 193 193 193 193 其他非流动负债 1205 1349 1349 1349 1349 负债合计 6633 8187 8460 8790 9088 股本 23 23 23 23 23 储备 7906 8221 8803 9521 10387 少数股东权益 53 63 63 63 63 股东权益合计（不含少数股东权益） 7929 8244 8826 9544 10410 股东权益合计（含少数股东权益） 7982 8307 8888 9607 10473 负债及股东权益合计 14615 16494 17348 18397 19561 主要指标 盈利能力（%） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 毛利率 41.7% 40.9% 41.4% 41.8% 42.2% EBITDA率 15.2% 13.1% 14.6% 15.0% 15.3% EBIT率 13.5% 11.2% 12.6% 13.3% 13.8% 税前净利润率 12.9% 10.5% 11.6% 12.4% 13.1% 归母净利润率 9.1% 7.1% 7.8% 8.3% 8.8% ROA 6.2% 5.6% 6.7% 7.8% 8.9% ROE（摊薄） 11.5% 11.2% 13.2% 15.1% 16.6% 偿债能力 2021 2022 2023E 2024E 2025E 资产负债率 45.4% 49.6% 48.8% 47.8% 46.5% 流