客观依据/风险在17页。时间戳:2023年3月24日02:41AM美国东部时间12533239可访问的版本大宗商品价格、资本支出和资产负债表推动股市在第四季度收益之后，我们分析了年初至今和第四季度收益后的股票表现。我们重点介绍我们的首选，我们报道背后的基本驱动因素，在这些驱动因素下每只涵盖股票的表现以及我们与市场不一致的地方。接下来，我们将探讨 3 个主要的宏观主题。首先，我们对二叠纪的展望以及对石油/NGL/天然气中游产量的影响，并深入探讨了PAA。其次，我们评估了受NGL和天然气价格推动的全流域POP（收益百分比合约），这些价格在22年第三季度高点后大幅下跌。第三，我们概述了乙烷回收/脱除趋势，指出二叠纪乙烷将挤出巴肯乙烷’在蒙特Belvieu 23。等,环保署& TRGP首选w /测量增长所有 3 个首选选择都是二叠纪综合 NGL 名称，受益于数量的增加。即使二叠纪石油增长放缓，NGL和残余气量也将相对增加，因为生产商正在钻探具有更高初始气油比（GOR）的更深的工作台。ET和EPD都有内部实物对冲，以管理具有潜在州内天然气管道容量的G&P大宗商品敞口。和 TRGP’年代’23 EBITDA由当前商品价格和POP下限支撑。其次，ET和EPD通过衡量增长资本支出和利息支出下降，有效地将EBITDA转换为FCF。最后，所有3家公司都拥有强劲的净债务/EBITDA，其中EPD脱颖而出，因为其目标是将杠杆率保持在~3倍净债务/EBITDA。TRGP不应因增值资本支出而受到惩罚理想情况下，我们更倾向于资本效率高的EBITDA增长。就像在外星人中一样’在这种情况下，它在NGL和天然气管道上具有潜在容量，使其能够以20%的资本支出/EBITDA比率增长EBITDA。‘23，表明资本密集度低。防守中坚力量MPLX和MMP是年初至今表现最好的3家公司中的2家（与EPD一起），在我们的覆盖范围内资本密集度最低（’23 MMP/MPLX的资本支出/EBITDA为14%/15%。尽管有很强’23 EBITDA指南和降低商品风险敞口 通过POP底线，该股票具有U / P同行组。我们认为U / P是由于TRGP’的高增长资本支出，为长期销量增长提供资金。MMP和MPLX主要是维护资本支出，长期增长最小。因此，所有资本支出都不相等。米德兰-MEH传播表明彼尔姆。石油增长担忧米德兰与MEH的价差收窄反映了对二叠纪石油产量长期增长的担忧，因为一级库存位置下降，油井生产力和油价下跌。因此，尽管PAA的FCF收益率是同类最佳的，并且去杠杆率低于3.5倍，但我们仍对PAA保持中性评级。但二叠纪NGL玩家受到保护，因为Tier 2+库存的天然气削减量更高，这意味着更少的石油和更多的NGL和残余气体。烫发。大盘股最能抵御NGL/气体px的下降二叠纪持久性有机污染物在22年第四季度环比下降35-40%，我们预计23年第一季度将再次下降~16%。ET，EPD和TRGP最能够在内部对冲价格下跌，潜在天然气管道容量将二叠纪天然气转移到价格较高的市场。较小的二叠纪名称KNTK和WES缺乏规模来抵消价格下跌’23日,但我们预计EBITDA增长’23个低点。最后，二叠纪将在23年第三季度完全回收乙烷，代价是巴肯产量（OKE）。美国银行证券确实并寻求与研究报告中涵盖的发行人开展业务。因此，投资者应注意，公司可能存在利益冲突，可能会影响本报告的客观性。投资者应将本报告视为做出投资决策的单一因素。请参阅第 21 至 24 页的重要披露。第 20 页上的分析师认证。价格 2023年3月24日美洲股权业主有限合伙制企业追逐Mulvehill研究分析师美国银行+1 713 247 6812奈尔Mitra CFA研究分析师美国银行+1 713 247 6801布莱斯汉弗莱研究分析师美国银行+1 646 855 0726保罗•Armentor CFA研究分析师美国银行天然气凝析液:液态天然气等:能量转移LPEPD：企业产品合作伙伴 LP G&P ： 收集和加工TRGP:德佳资源集团MPLX: MPLX LPMMP:麦哲伦中游Partners LPU / P:表现不佳资本支出:资本支出咩:麦哲伦东休斯顿终端PAA： Plains All American Pipeline LP KNTK： Kinetik Holdings Inc韦斯:西方中游Partners LP好的:ONEOK公司。Px:价格中游中长期规划/能源大宗商品价格、资本密集度和资产负债表实力推动股票行业概述 内容2中游/ MLPEnergy | 2023年3月24日中游沉思3概述了我们的首选3解释年初至今和第四季度收益后股票表现4二叠纪石油增长是一个问题，反映在压缩米德兰-MEH价差上7PAA–估值具有吸引力，但宏观背景令人担忧10大盘股天气 POP 下降优于 SMID 帽11公司由公司大宗商品敞口12乙烷恢复:肯二叠纪的人群14 中游/ MLPEnergy | 2023年3月24日3中游沉思概述了我们的首选场景1:评级,阿宝和估计二叠纪综合NGL名称EPD，ET，TRGP是我们最喜欢的名称202320242025息税前利润(毫米)息税前利润(毫米)息税前利润(毫米)股票评级bofae缺点。美国银行v。缺点。bofae缺点。美国银行v。缺点。bofae缺点。美国银行诉缺点。重复1.0%1.4%8.7%-0.4%-4.8%-3.2%-14.7%-5.5%-4.8%7,6457,6741,0521,1058208474,6044,4773,5893,5686,6236,5802.9%0.6%0.7%7,9887,9121,0791,2659089614,3894,1983,8803,7696,7976,7414.5%3.0%0.8%8,1318,0171,4871,3689489974,6024,2254,0413,9297,0567,0518.9%2.9%0.1%0.8%1.8%0.2%1.8%1.8%-2.7%-1.6%0.1%-2.9%-1.8%-1.1%9,3999,32813,16013,2051,5041,5115,7845,9042,4962,5192,0812,113-0.3%-0.5%-2.0%-0.9%-1.5%9,6979,52913,40413,3791,5151,5575,9706,0662,6202,6172,2102,237-1.2%9,9709,79213,73013,4821,5321,5776,0236,1322,6412,6702,2982,2850.6%kmi 19美元中性etrn 6美元表现不佳kntk 37美元买好的74美元中性trgp 94美元购买wmb 38美元买mlp环保署31美元买等17美元买mmp 54美元表现不佳mplx 34美元表现不佳paa 14美元中性韦斯31美元买资料来源:美国银行全球研究尽管大宗商品环境同比疲软，但我们仍预计会出现零星增长，尤其是二叠纪。二叠纪石油产量仍将增长，但不会像我们6个月甚至3个月前设想的那么快。然而，二叠纪NGL的增长速度要快得多，因为GOR（气油比）和GPM（加仑每Mcf）都在增加。天然气和NGL的下降速度低于石油。新的石油定向钻井集中在更深的台阶上，天然气割率更高，因为一级钻井地点有限。更深的地方，主要是在特拉华州，往往也有更高的NGL含量。因此，我们继续推荐二叠纪集成NGL播放器我们继续青睐二叠纪集成的NGL播放器。每个中游名称，除了其NGL敞口和内部对冲疲软大宗商品价格的能力外，都具有独特的属性，这些属性应该转化为第四季度电话会议中概述的改善业绩。另外，请记住，二叠纪正在完全回收乙烷，这增加了下游NGL体积的增长：环保署- - -公司’一流的杠杆率是积极的。此外，其石化部门处于优势地位，辛烷值增强和丁烷混合的利润率有所提高。相比之下，由于压缩的RGP-PGP利润率，丙烯分馏利润率仍然很弱。但PDH II在中期上线’23 增加1亿元的息税折旧摊销前利润，使环保署轻松实现93亿元的息税折旧摊销前利润目标，接近94亿元，这是我们对EBITDA的估计’23.等–资本支出低于预期，表明ET可以继续在二叠纪运输NGL，在二叠纪和海恩斯维尔运输天然气，尽管资本密集度较低，如其20%的FCF收益率所示。TRGP– ’23 指引平息了对大宗商品价格下跌将拖累指引的担忧。管理层也重新调整了叙述，将重点放在数量与商品定价上，并指出目前的指导反映了当时的市场价格。我们认为，自报告收益以来，该股的表现一直落后于同行，很可能是由于相对于同行而言，其超大的增长资本支出和较低的NGL价格。美国银行全球研究 4中游/ MLPEnergy | 2023年3月24日通讯的敏感性。性能以来收益解释年初至今和第四季度收益后股票表现年初至今的表现显示，防御性、市值充足的股票表现优异股市与大宗商品敞口。场景2:使性能防守的名字表现7 使性能3.0%-1.0%-5.0%-9.0%-13.0%-17.0%-21.0%-25.0%自第四季度业绩展览3:性能KNTK是自盈利以来唯一一只交易积极的股票5%0%-5%-10%-15%-20% 资料来源:彭博社美国银行全球研究资料来源:彭博社美国银行全球研究我们认为,投资者正寻找:商品风险最小，因为NGL/天然气价格从22年第三季度的高点下跌了40%。如果公司确实有大宗商品敞口，它有内部对冲来部分抵消大宗商品价格的下跌（EPD，ET），而较小的G&P公司公司的股票数量可用天然气出口较少（WES，KNTK）。KMI在收集和加工、二氧化碳提高采收率、管道、储存和终端作业方面具有重大的油价风险敞口。回想一下，KMI 的‘23 调整后的EBITDA对大宗商品价格的敏感性为：（1）+/-$1/桶WTI = $5.8mm，（2）+/-$0.10/Dth= 1 美元，（3） +/-1% NGL/油价比率 = 4.9 美元。场景4:公司按照商品类型操作天然气凝析液和残留气体控制操作场景5:EBITDA商品敏感性综合参与者具有内部对冲以抵消商品价格100%75%50%25%0%天然气凝析液自然气体原油石油精制产品其他25%20%15%10%5%0%商品的敏感性6/7高峰到低谷股市表现TRGP KNTK WMB ET环保署MPLX韦斯没问题的10%5%0%(5%)(10%)(15%)(20%)(25%)(30%)(35%)资料来源:公司文件美国银行全球研究资料来源:美国银行全球研究,公司申请美国银行全球研究 平均中位数KNTK环保署MPLX MMP KMI PAA WMB韦斯ET TRGP没问题的ETRN高峰到低谷% 中游/ MLPEnergy | 2023年3月24日5息税前利润/自由现金流量资本支出/ EBITDA高'23 EBITDA到FCF转换和低资本支出。我们是资本效率的支持者。ET和EPD仍然是我们的首选，因为它们都可以长期增长EBITDA，同时利用潜在容量和内部对冲有效地将EBITDA转换为FCF，以增加交易量。但是，限制资本支出’23限制EBITDA和自由现金流量的增长‘24+ 不一定是积极的。图表 6 和 7 显示共识’23 EBITDA自由现金流量的比例转换和’23 共识资本支出占 EBITDA 的百分比。两者都表明，支出较少的资本支出占EBITDA的百分比，而那些最有效地将EBITDA转换为FCF的公司表现优异。图表 6：一致息税折旧摊销前利润/FCF 与年初至今表现年初至今的性能与 FCF 转换密切相关图表 7：共识资本支出/EBITDA 与年初至今的表现年初至今的表现往往与资本支出/EBITDA成反比75%60%45%30%15%0%5.0%0--10.0%-15.0%-20.0%-25.0%80%60%40%20%0% 的23个缺点资本支出/ EBITDA使性能。5%0%-5%-10%-15%-20%-25%资料来源:彭博社美国银行全球研究资料来源:彭博社美国银行全球研究防守中坚力量MMP（+1.4%