吉宝房地产信托（KREIT.SP）：买入：优质资产的好价钱

闪光提示2016年4月14日调整资产剥离后的结果大致相符继续专注于租赁和资本管理将目标价下调c4％至1.30新元;重申买入在调整资产撤资后，2016财年第一季度业绩基本符合预期：KREIT报告2016财年第一季度收入为4120万新元（占汇丰2016财年的21％），DPU为1.68新币分（占汇丰2016财年的24％）。然而，顶线受到了影响，部分原因是今年早些时候撤资的国王街77号的收入损失。对此进行调整后，2016年第一季度的收入将是我们2016财年预测的22％，并且DPU符合预期。业绩公布后，我们将收入预测下调了8％，将DPU预测下调了3-4％，这主要是由于国王街77号的收入损失。变更后，我们在DPU上大致上达成共识。继续专注于租赁......：2016财年第一季度的租赁活动包括新签约续签，远期续签和审核，总计达430,000sf（应占面积：353,000sf），平均正租金回租率比先前签署的租金高出7％，租户保留率达99％。 2016年剩余时间的租约最低为c3％，我们注意到85％的租约要到2018年及以后才能续约。对于2017年，大多数即将到期的租约都处于其第一个续约周期，因此管理层预计将续签大多数这些租约。总体而言，投资组合占用率为99.4％（2015年第四季度：99.3％）。...以及资本管理：KREIT现在没有到期日，2016年的到期日错综复杂，加权平均到期日为3.6年。目前，总杠杆率为39％，固定利率为债务的75％（2015年末为70％），加权平均债务成本为2.58％。管理层表示，尽管目前价格合理以降低负债率，但它仍可以考虑资产剥离，但它仍然愿意在这个水平上进行负债率调整。将目标价从1.35新元下调4％至1.30新元;重申买入评级：我们针对KREIT的RNAV为SGD1.48（此前为SGD1.47），而我们DDM的估值为SGD1.27（先前为SGD1.42）–因此我们的目标价（相对于我们的RNAV和DDM估值的平均值折让5％）和四舍五入后）下跌了4％，从1.35新元降至1.30新元。以目前的价格，该股的股价较RNAV折让32％，这意味着新加坡办公楼组合的估值为每平方英尺1,850新元（A级办公楼资产的交易价格为每平方英尺2700新元）。我们的目标价为1.30新加坡元，意味着29.4％的上涨空间，该股票的2016年DPU收益率为6.7％。重申买入。 目标价（新币）上一个目标（SGD）1.301.35分享价格（新币）上/下1.005+29.4%（截至2016年4月14日）市场数据市值（SGDm）3,224市值（美元）2,383BBGKREIT SP3m ADTV（美元）3.06RIC卡萨金融和比率（SGD）年到12 / 2015a12 / 2016e12 / 2017e12 / 2018e汇丰DPU0.0680.0680.0660.064汇丰DPU（上）0.0680.0700.0680.067变化（％）--3.4-3.4-3.6共识DPU0.0680.0670.0650.063股息收益率（％）6.86.76.66.4价格至净资产0.70.70.70.752-周价格（SGD）1.4 01.1 00.7 9四月15 Oct154月16销售价格：1.3 0高：1.2 4最低：0 .86当前：1 .00资料来源：汤森路透IBES，汇丰银行估计CFA高级房地产分析师Pratik Burman Ray *香港上海汇丰银行有限公司新加坡分行pratikray@hsbc.com.sg+65 6658 0611Utkarsh Rastogi *助理班加罗尔*由汇丰证券（美国）公司的非美国分支机构雇用，未根据FINRA法规进行注册/认证披露与免责声明报告的发布者：香港上海汇丰银行有限公司新加坡分行查看汇丰银行全球研究部：https：// www.research.hsbc.com新加坡股本房地产购买：优质资产的良好价格吉宝房地产投资信托（KREIT SP）买进自由浮动55% abc股本 房地产2016年4月14日2贸易及其他应付款项短期借款其他流动负债流动负债总额非流动负债计息借贷其他非流动负债非流动负债合计负债净资产总额512513905253502492492491313133143163132,464932,5582,6484,7782,241942,3352,6494,7402,241952,3362,6514,7032,241932,3332,6464,699+1标清：0.95财务与估值：吉宝房地产投资信托购买财务报表截至12/2015年12 / 2016e 12 / 2017e 12 / 2018e损益表（SGDm）RNAV计算（SGDm）1.3现金流量摘要（SGDm）1.1筹资活动产生的现金流量(292)(287)(294)(291)0.9平均克：0.83现金及现金等价物净变动(38)135(26)(34)-1标准偏差：0.72期初现金和现金等价物138992332080.7汇率和租金支持现金及现金等价物期末44145462794625346220资产负债表摘要（SGDm）0.5Jan-10 Jan-11 Feb-12 Feb-13 Mar-14 Mar-152016年4月非流动资产投资属性3,6913,5363,5413,546其他非流动资产3,5703,5533,5383,557房地产投资信托PBV平均值+1标准差-1标准差资料来源：彭博社，汇丰银行总非流动资产7,2617,0897,0797,103当前资产贸易及其他应收款19212121KREIT：相对于FSSTI和FSTREI的性能现金及现金等价物145279253220流动资产总额总资产1647,4253007,3892757,3542411607,344流动负债14012010080601月10日1月11日2月12日13年2月3月14日至15年3月2016年4月房地产投资信托FSSTIFSTREI比率增长和单位分析资料来源：彭博社，汇丰银行年到12/201512/201612 / 2017e12 / 2018e同比变化收入-7%8%3%0%财产净收入-9%10%3%2%税后收入-16%19%-3%21%净投资收益（用于分配）5%1%-1%-1%完全稀释的EPU-6%-1%-2%-3%完全稀释的DPU-6%-1%-2%-3%比率息税前利润率39%32%33%51%净债务/资产32%31%31%32%息税前利润/净利息支出2.21.31.21.8净债务/ EBIT35.637.135.723.4每单位数据（美分）EPU10.64.64.45.3稀释的EPU10.64.64.45.3DPU6.86.86.66.4稀释后的DPU6.86.86.66.4股息收益率（％）6.8%6.7%6.6%6.4%经营活动产生的现金投资活动产生的现金流量114141119125117303143140税后收入净投资收益（用于分配）121217149145174220217213总收入170184190190物业费用(33)(28)(29)(27)财产净收入137156161163资产管理和信托费用(53)(58)(59)(61)无形资产摊销(19)(34)(34)0息税前利润666568102净利息费用(30)(47)(53)(54)投资收益/其他收益113143143140税前收入所得税费用149(28)161(12)157(12)189(14)KREIT：历史PBV图表资产总值估值7,118其他资产334总资产净值7,452债务2,490其他负债159负债总额2,649区域导航4,803台数（米）RNAV /单位（SGD）3,2491.48 abc股本 房地产2016年4月14日3+1标清：6.8％平均克：5.9％-1标清：4.9％估值与风险将目标价从1.35新元下调4％至1.30新元;重申买入评级我们的估值方法基于RNAV和DDM的50:50权重。我们将其与我们的框架相结合，以应用保费/折扣来达到我们的目标价格。我们将KREIT的RNAV估值为SGD1.48（先前为SGD1.47），而两阶段DDM估值为SGD1.27（先前为SGD1.42），因为我们合并了对King Street 77的撤资并结转了我们的估计。我们的DDM估值和RNAV估值的平均值为1.38新元，而我们的溢价/折扣框架将该平均值给予5％的折扣（不变），因此KREIT的目标价格（四舍五入）为1.30新元（先前为：1.35新元） 。我们的目标价意味着有29.4％的上涨空间，我们重申对该股的买入评级。关键的下行风险关键的下行风险与办公楼的前景差于预期以及资本价值下降有关，这可能会加剧投资者对KREIT 39％杠杆率的担忧。吉宝房地产投资信托（Keppel REIT）的浮动利率敞口为25％，因此，短期利率的上升可能会影响总债务成本，进而可能影响DPU和我们的DDM估值。最后，由于KREIT的资产约占澳大利亚的10％，相对于新元而言，澳元持续走弱可能会对其产生负面影响。尽管KREIT在6到12个月的滚动基础上对从其澳大利亚资产获得的几乎100％的澳元现金流量进行了对冲，但由于债务几乎是100％以新元计价的，因此资产本身并未被套期。KREIT：我们的RNAV的历史溢价/（折扣）45%KREIT：DDM的历史溢价/（折扣）30%30%15%0%-15%-30%15%0%-15%-30%-45%Jan-11 Jan-12 Feb-13 Feb-14 Mar-1516年3月房地产投资信托平均+1标准差-1标准差资料来源：彭博社，汇丰银行估计-45%Jan-11 Jan-12 Feb-13 Feb-14 Mar-1516年3月房地产平均+1标准差-1标准差资料来源：彭博社，汇丰银行估计KREIT：股息收益率KREIT：股息收益率分布在10年期政府债券上9%7%8%6%7%5%6%4%5%3%4%2%3%1月11日-11月11日6月12日3月13日12月14日9月15日16年3月15日房地产投资信托平均+1标准差-1标准差1%1月11日9月11日6月12日3月13日12月13日9月14日16年6月15日KREIT股息收益率跨10年期政府债券资料来源：彭博社，汇丰银行估计资料来源：彭博社，汇丰银行估计+1标清：5％平均克：-10％-1标清：-24％+1标清：-4％平均克：-15％+1标清：-27％平均克：3.8％ abc股本 房地产2016年4月14日4披露附录分析师认证下列主要负责本报告的分析师，经济学家和/或策略师，证明对主题证券或发行人的意见（和/或本文中表达的任何其他观点或预测准确地反映了他们的个人观点，并且其补偿的任何部分均与本研究中包含的特定建议或观点没有，直接或间接相关。报告：Pratik Ray重要披露股票：股票评级和财务分析基础汇丰（HSBC）认为，投资者决定购买或出售股票应取决于个人情况，例如投资者的现有持股，风险承受能力和其他考虑因素，并且投资者在做出投资决定时会利用各种纪律和投资视野。评级不应作为投资建议单独使用或依赖。不同的证券公司使用各种评级术语以及不同的评级系统来描述其建议，因此，投资者应仔细阅读每份研究报告中使用的评级定义。此外，投资者应仔细阅读整个研究报告，不要从评级中推断其内容，因为研究报告包含有关分析师观点和评级依据的更完整的信息。自2015年3月23日起，汇丰银行已根据以下原则分配评级：目标价格基于分析师对股票实际价值的评估，尽管我们预计市场价格可能需要6到12个月才能反映出来。当目标价格比当前股价高出20％以上时，该股票将归为买入；当股价比当前股价高出5％至20％之间时，该股票可分为买入或持有；当股价低于当前股价的5％至5％之间时，该股票将归为持有；当股价低于当前股价的5％至20％之间时，该股票可分为持有或减持；当价格比当前股价低20％以上时，该股票将归类为减持。在发生任何“重大变化”（覆盖范围的开始或恢复，目标价格或估计的变化）时，我们会针对这些频段重新校准我们