证券研究报告·公司点评报告·调味发酵品II 东吴证券研究所 1 / 3 请务必阅读正文之后的免责声明部分 千禾味业（603027） 2022年报点评：22年业绩符合预期，23年零添加潜力可期 2023年04月09日 证券分析师 汤军 执业证书：S0600517050001 021-60199793 tangj@dwzq.com.cn 证券分析师 王颖洁 执业证书：S0600522030001 wangyj@dwzq.com.cn 证券分析师 李昱哲 执业证书：S0600522090007 liyzh@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 22.71 一年最低/最高价 13.60/26.12 市净率(倍) 9.32 流通A股市值(百万元) 21,768.41 总市值(百万元) 21,925.79 基础数据 每股净资产(元,LF) 2.44 资产负债率(%,LF) 25.81 总股本(百万股) 965.47 流通A股(百万股) 958.54 相关研究 《千禾味业(603027)：2022年业绩预告点评：零添加概念乘风起，22年业绩超预期》 2023-01-31 《千禾味业(603027)：上调股权激励目标，彰显中长期发展信心》 2022-12-02 增持（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元） 2,436 3,169 3,772 4,268 同比 27% 30% 19% 13% 归属母公司净利润（百万元） 344 478 636 742 同比 55% 39% 33% 17% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 0.36 0.49 0.66 0.77 P/E（现价&最新股本摊薄） 63.75 45.91 34.48 29.54 [Table_Tag] 关键词：#业绩符合预期 #消费升级 [Table_Summary] 投资要点 ◼ 公司发布2022年年报，业绩符合预告：2022年公司营业收入24.36亿元，yoy+26.6%；归母净利润3.44亿元，yoy+55.4%；扣非归母净利润3.38亿元，yoy+55.3%。2022Q4公司营业收入8.83亿元，yoy+54.9%，归母净利润1.57亿元，yoy+75%，扣非归母净利润1.56亿元，yoy+80.8%，受添加剂事件影响，22Q4公司业绩高增。22年业绩位于预告上限。 ◼ 22年原材料压力较大，优化费用下盈利水平提升。2022年公司毛利率为36.6%，同比-3.8pct，毛利率承压主因关键原材料如大豆、包材等价格上涨。2022年公司积极控费，销售/管理/财务/研发费用率分别同比-6.6/-0.4/-0.2/-0.2pct。21年公司大额赞助综艺节目下广告费用高增，22年公司费用投放更为谨慎，广告费用率同比下降5.9pct至6%。积极控费下2022年公司归母净利率达到14.1%，同比+2.6pct。受益于添加剂事件后公司品牌力提升和产品结构优化，22Q4公司毛利率/销售费用率分别同比+1.9/-0.3pct，归母净利率同比+2pct至17.7%。 ◼ 22Q4酱油业务高速增长，外埠市场快速扩张。2022年公司酱油/食醋收入分别为15.13/3.78亿元，yoy+28%/+18%；2022Q4酱油/食醋收入分别为5.86/1.15亿元，yoy+71%/+26%，添加剂事件后，公司作为零添加龙头企业持续受益，22Q4动销加速。分地区来看，2022年公司东部/南部/中部/北部/西部区域收入分别同比+40%/36%/38%/67%/5%，年内经销商分别增加105/58/151/92/33家。东南部等外埠市场持续高增，公司渠道扩张卓有成效；西部区域收入增速较慢或因22Q4产品需求旺盛下公司优先保障电商渠道供应，22年公司电商渠道收入6.3亿元，同比+64%。 ◼ 23Q1动销较好，全年零添加潜力可期：渠道调研反馈，23Q1千禾零添加线下收入同比增速超过30%，当前经销商库存42天，终端基本不压货，库存环比12月下降，动销和库存情况均较好。23年公司将积极推进外埠市场扩张，零添加产品潜力可期，叠加蚝油等新品类放量，公司有望持续实现快速增长。 ◼ 盈利预测与投资评级：22年业绩符合预期，23Q1动销较好，上调23-25年收入预期至32/38/43亿元（此前23-24年预期为31/37亿元），同比+30%/19%/13%，考虑到渠道扩张需要较多费用投放，下调23-25年归母净利润预期至4.8/6.36/7.4亿元（此前23-24年预期为5/6.37亿元），同比+39%/33%/17%，对应PE分别为46/34/30x，维持“增持”评级。 ◼ 风险提示：原材料价格大幅上涨、行业竞争加剧、消费复苏不及预期 -14%-4%6%16%26%36%46%56%66%76%86%2022/4/112022/8/92022/12/72023/4/6千禾味业沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司点评报告 2 / 3 千禾味业三大财务预测表 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 1,802 2,184 2,803 3,490 营业总收入 2,436 3,169 3,772 4,268 货币资金及交易性金融资产 819 1,195 1,422 2,115 营业成本(含金融类) 1,546 1,930 2,250 2,523 经营性应收款项 226 327 294 386 税金及附加 21 25 30 34 存货 595 477 898 784 销售费用 331 434 524 602 合同资产 0 0 0 0 管理费用 73 149 143 153 其他流动资产 162 184 188 205 研发费用 65 86 102 115 非流动资产 1,369 1,346 1,275 1,223 财务费用 -8 -9 -19 -24 长期股权投资 0 0 0 0 加:其他收益 7 10 11 13 固定资产及使用权资产 883 933 917 910 投资净收益 3 3 4 4 在建工程 352 264 164 74 公允价值变动 0 0 0 0 无形资产 98 112 157 202 减值损失 -19 -5 -6 -6 商誉 0 0 0 0 资产处置收益 0 1 1 1 长期待摊费用 0 0 0 0 营业利润 400 562 752 877 其他非流动资产 37 37 37 37 营业外净收支 1 0 -4 -4 资产总计 3,172 3,530 4,078 4,712 利润总额 402 562 748 873 流动负债 776 657 711 770 减:所得税 58 84 112 131 短期借款及一年内到期的非流动负债 65 65 65 65 净利润 344 478 636 742 经营性应付款项 193 148 189 203 减:少数股东损益 0 0 0 0 合同负债 215 193 180 202 归属母公司净利润 344 478 636 742 其他流动负债 303 250 277 300 非流动负债 42 42 42 42 每股收益-最新股本摊薄(元) 0.36 0.49 0.66 0.77 长期借款 0 0 0 0 应付债券 0 0 0 0 EBIT 403 557 738 859 租赁负债 0 0 0 0 EBITDA 510 649 907 1,009 其他非流动负债 42 42 42 42 负债合计 819 699 754 813 毛利率(%) 36.56 39.08 40.35 40.89 归属母公司股东权益 2,353 2,831 3,324 3,899 归母净利率(%) 14.12 15.07 16.86 17.39 少数股东权益 0 0 0 0 所有者权益合计 2,353 2,831 3,324 3,899 收入增长率(%) 26.55 30.05 19.06 13.15 负债和股东权益 3,172 3,530 4,078 4,712 归母净利润增长率(%) 55.35 38.86 33.14 16.70 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 重要财务与估值指标 2022A 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流 773 446 472 962 每股净资产(元) 2.44 2.93 3.44 4.04 投资活动现金流 -613 -116 -149 -149 最新发行在外股份（百万股） 965 965 965 965 筹资活动现金流 52 -3 -146 -170 ROIC(%) 15.35 17.83 19.96 19.85 现金净增加额 212 326 177 643 ROE-摊薄(%) 14.62 16.87 19.13 19.03 折旧和摊销 107 91 169 150 资产负债率(%) 25.81 19.80 18.48 17.25 资本开支 -215 -69 -103 -103 P/E（现价&最新股本摊薄） 63.75 45.91 34.48 29.54 营运资本变动 311 -128 -342 61 P/B（现价） 9.32 7.75 6.60 5.62 数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发、转载，需征得东吴证券研究所同意，并注明出处为东吴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 东吴证券投资评级标准： 公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15%以上； 增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于5%与15%之间； 中性：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与5%之间； 减持：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘介于-15%与-5%之间； 卖出：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘在-15%以下。 行业投资评级： 增持： 预期未来6个月内，行业指数相对强于大盘5%以上； 中性： 预期未来6个月内，行业指数相对大盘-5%与5%； 减持： 预期未来6个月内，行业指数相对弱于大盘5%以上。 东吴证券研究所 苏州工业园区星阳街5号 邮政编码：215021 传真：（0512）62938527 公司网址： http://www.dwzq.com.cn