公司动态研究报告：双拓战略稳步推进，目标务实发展可期

2023年04月07日 双拓战略稳步推进，目标务实发展可期 —涪陵榨菜（002507.SZ）公司动态研究报告 买入(维持) 投资要点 分析师：孙山山 S1050521110005 sunss@cfsc.com.cn 分析师：何宇航 S1050522090002 heyh1@cfsc.com.cn 基本数据 2023-04-06 当前股价（元） 25.02 总市值（亿元） 222 总股本（百万股） 888 流通股本（百万股） 878 52周价格范围（元） 22.51-38.15 日均成交额（百万元） 362.72 市场表现 资料来源：Wind，华鑫证券研究 相关研究 1、《涪陵榨菜（002507）：双拓战略为基础，双轮驱动谋发展》2023-03-25 2、《涪陵榨菜（002507）：2022顺利收官，双拓战略下2023年增长可期》2023-02-25 3、《涪陵榨菜（002507）：业绩略超预期，利润弹性望释放》2022-10-30 ▌ 新品助力规模扩容，稳步发展迎合趋势 目前公司库存处于良性水平。2023年收入增长目标为18%，增长抓手为地面推广+广告拉动，预计销量将逐步好转。地面推广主打轻盐概念，下饭菜在省城终端布置销售任务，4款下饭酱上市，铺市和营销拉动，下半年有广告投放。近1-2年上新速度加快，总体目标是夯实榨菜，以萝卜为代表的下饭菜能见度和铺市率更高，打造大单品集群。公司毛利率率目标为58%，泡菜、萝卜等长期来看毛利率有望稳步提升。针对新品多投入，以收入为主。榨菜未来升级空间：迎合消费趋势，扩大品牌影响力，占领中端及以上的消费群体。原料供应和成本稳定前提下不会做价格提升。 ▌ 健全考核机制，长期发展可期 产能建设：预计3-4年完成厂房建设，第5年布局第一条生产线，后续生产线按需求修建。考核奖励机制：2022年末8个销售大区变成4个战区。1）管理层激励，薪酬有较大幅度提升。2）春播行动：到货奖+铺货奖+团队内部评奖。销售人员与经销商都有奖励。并且买榨菜必须配套新品，刺激新品到货。餐饮：B端持续推进。餐饮上半年主要考核经销商增长，依靠队伍标准化+推新品。我们认为随着公司新品铺市叠加各项机制配合，双轮驱动谋定长期发展。 ▌ 盈利预测 预测公司2023-2025年EPS分别为1.12、1.31、1.52元，当前股价对应PE分别为22、19、16倍，给予买入投资评级。 ▌ 风险提示 宏观经济下行风险、消费复苏不及预期、渠道拓展不及预期、产品推广不及预期等。 预测指标 2022A 2023E 2024E 2025E 主营收入（百万元） 2,548 3,007 3,525 4,123 增长率（%） 1.2% 18.0% 17.2% 17.0% 归母净利润（百万元） 899 996 1,162 1,352 增长率（%） 21.1% 10.8% 16.7% 16.4% 摊薄每股收益（元） 1.01 1.12 1.31 1.52 ROE（%） 11.6% 11.8% 12.7% 13.5% 资料来源：Wind、华鑫证券研究 -40-30-20-100102030(%)涪陵榨菜沪深300公司研究 证券研究报告 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 2 诚信、专业、稳健、高效 公司盈利预测（百万元） 资产负债表 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产: 现金及现金等价物 3,414 3,835 4,310 4,849 应收款 9 10 12 14 存货 470 539 627 726 其他流动资产 2,868 3,183 3,540 3,952 流动资产合计 6,761 7,567 8,490 9,541 非流动资产: 金融类资产 1,113 1,113 1,113 1,113 固定资产 1,147 1,104 1,043 979 在建工程 56 22 9 4 无形资产 500 475 450 426 长期股权投资 0 0 0 0 其他非流动资产 139 139 139 139 非流动资产合计 1,841 1,739 1,641 1,547 资产总计 8,602 9,307 10,131 11,088 流动负债: 短期借款 0 0 0 0 应付账款、票据 165 189 220 255 其他流动负债 411 411 411 411 流动负债合计 738 791 855 927 非流动负债: 长期借款 0 0 0 0 其他非流动负债 109 109 109 109 非流动负债合计 109 109 109 109 负债合计 847 900 964 1,036 所有者权益 股本 888 888 888 888 股东权益 7,755 8,407 9,167 10,052 负债和所有者权益 8,602 9,307 10,131 11,088 现金流量表 2022A 2023E 2024E 2025E 净利润 899 996 1162 1352 少数股东权益 0 0 0 0 折旧摊销 116 101 97 92 公允价值变动 13 13 13 13 营运资金变动 51 -333 -383 -440 经营活动现金净流量 1079 778 889 1018 投资活动现金净流量 -536 76 74 70 筹资活动现金净流量 -123 -344 -402 -467 现金流量净额 420 510 561 620 利润表 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 2,548 3,007 3,525 4,123 营业成本 1,194 1,323 1,539 1,780 营业税金及附加 40 45 53 62 销售费用 365 511 606 726 管理费用 86 96 113 132 财务费用 -105 -107 -121 -136 研发费用 4 5 6 7 费用合计 351 505 604 729 资产减值损失 -4 -4 -4 -4 公允价值变动 13 13 13 13 投资收益 70 14 14 14 营业利润 1,055 1,169 1,364 1,588 加:营业外收入 1 1 1 1 减:营业外支出 0 0 0 0 利润总额 1,056 1,170 1,364 1,588 所得税费用 157 174 203 236 净利润 899 996 1,162 1,352 少数股东损益 0 0 0 0 归母净利润 899 996 1,162 1,352 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 成长性 营业收入增长率 1.2% 18.0% 17.2% 17.0% 归母净利润增长率 21.1% 10.8% 16.7% 16.4% 盈利能力 毛利率 53.1% 56.0% 56.3% 56.8% 四项费用/营收 13.8% 16.8% 17.1% 17.7% 净利率 35.3% 33.1% 33.0% 32.8% ROE 11.6% 11.8% 12.7% 13.5% 偿债能力 资产负债率 9.8% 9.7% 9.5% 9.3% 营运能力 总资产周转率 0.3 0.3 0.3 0.4 应收账款周转率 295.0 295.0 295.0 295.0 存货周转率 2.5 2.5 2.5 2.5 每股数据(元/股) EPS 1.01 1.12 1.31 1.52 P/E 24.7 22.3 19.1 16.4 P/S 8.7 7.4 6.3 5.4 P/B 2.9 2.6 2.4 2.2 资料来源：Wind、华鑫证券研究 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 3 诚信、专业、稳健、高效 ▌ 食品饮料组介绍 孙山山：经济学硕士，5年食品饮料卖方研究经验，全面覆盖食品饮料行业，聚焦饮料子板块，深度研究白酒行业等。曾就职于国信证券、新时代证券、国海证券，于2021年11月加盟华鑫证券研究所担任食品饮料首席分析师，负责食品饮料行业研究工作。获得2021年东方财富百强分析师食品饮料行业第一名、2021年第九届东方财富行业最佳分析师食品饮料组第一名和2021年金麒麟新锐分析师称号。注重研究行业和个股基本面，寻求中长期个股机会，擅长把握中短期潜力个股；勤于思考白酒板块，对苏酒有深入市场的思考和深刻见解。 何宇航：山东大学法学学士，英国华威大学硕士，取得法学、经济学双硕士学位，2年食品饮料卖方研究经验。于2022年1月加盟华鑫证券研究所，负责调味品行业研究工作。 ▌ 证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 ▌ 证券投资评级说明 股票投资评级说明： 投资建议 预测个股相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 买入 > 20% 2 增持 10% — 20% 3 中性 -10% — 10% 4 卖出 < -10% 行业投资评级说明： 投资建议 行业指数相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 推荐 > 10% 2 中性 -10% — 10% 3 回避 < -10% 以报告日后的12个月内，预测个股或行业指数相对于相关证券市场主要指数的涨跌幅为标准。 相关证券市场代表性指数说明：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以道琼斯指数为基准。 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 4 诚信、专业、稳健、高效 ▌ 免责条款 华鑫证券有限责任公司（以下简称“华鑫证券”）具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。本报告由华鑫证券制作，仅供华鑫证券的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告中的信息均来源于公开资料，华鑫证券研究部门及相关研究人员力求准确可靠，但对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。我们已力求报告内容客观、公正，但报告中的信息与所表达的观点不构成所述证券买卖的出价或询价的依据，该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时结合各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就财务、法律、商业、税收等方面咨询专业顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华鑫证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露。 本报告中的资料、意见、预测均只反映报告初次发布时的判断，可能会随时调整。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。在不同时期，华鑫证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。华鑫证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。 本报告版权仅为华鑫证券所有，未经华鑫证券书面授权，任何机构和个人不得以任何形式刊载、翻版、复制、发布、转发或引用本报告的任何部分。若华鑫证券以外的机构向其客户发放本报告，则由该机构独自为此发送行为负责，华鑫证券对此等行为不承担任何责任。本报告同时不构成华鑫证券向发送本报告的机构之客户提供的投资建议。如未经华鑫证券授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。华鑫证券将保留随时追究其法律责任的权利。请投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的华鑫证券研究报告。 报告编码：HX-230407091958