2022Q4盈利表现优秀，生猪成本行业领先

生猪出栏稳步兑现，22Q4业绩表现优秀。公司2022年实现营业收入39.68亿元，同比增长33.02%；归母净利盈利1.58亿元，同比减少38.96%；扣非归母净利盈利2.80亿元。从2022Q4业绩表现来看，公司实现归母净利2.55亿元，环比增速达52.69%；扣非归母净利达3.5亿元，环比增速达113.41%。 按产品分类，2022年公司生猪养殖、饲料销售、商品鸡、皮革产品的收入占比分别达75.4%、13.9%、2.9%、7.6%。2022年公司生猪出栏153.01万头，同比增加75.66%，保持快速扩张趋势。 聚焦生猪养殖，多重优势助力业绩持续释放。我们预计公司2022Q4生猪出栏接近58万头，对应生猪业务养殖盈利接近3-3.5亿元，头均生猪养殖盈利水平接近500-600元，公司成本控制能力处于行业领先水平。公司养殖的核心优势在生猪育种和养殖管理两方面表现较为突出。育种方面，2017年种猪改良公司PIC与公司达成战略合作，是公司目前最主要的种猪供应商。公司在PIC提供的曾祖代公猪、曾祖代和祖代小母猪基础上繁育的种猪具有产仔率高、存活率高、料肉比低的特点，生产指标表现优秀。据公司披露，目前公司的圈龙猪场及高观猪场均采用PIC优质种猪，两者在2019年、2020年实际经营中实现的平均PSY高达29.17，处于行业领先。管理方面，公司与知名养猪服务技术公司Pipestone达成合作，由其向公司提供生猪养殖咨询服务，包括场所设计、基因审查、养殖人员技术支持及培训，兽医技术咨询等，有效提高了公司养殖业务效率和安全性。综合两方面优势，公司生猪养殖业务的盈利能力已处于行业领先水平。 德昌项目建设稳步推进，公司养殖业务规模有望再上新阶。2022年4月，公司通过发行可转债完成募集资金10亿元，其中2.5亿元将用于补充公司流动资金，剩余7.5亿元则将全部用于投资建设“德昌巨星生猪繁育一体化项目”（简称“德昌项目”）。据公司介绍，德昌项目预计总投资19.21亿元，将采用全程自养模式，场内种猪均将采用PIC优质种猪，平均PSY预计可达29。目前德昌项目建设进度正按照计划有序推进，未来满产后母猪存栏规模预计可达3.6万头，可支撑的生猪出栏规模预计为97.20万头，公司生猪养殖业务或将迎来新一轮高质量扩张。 风险提示：养殖过程中发生不可控疫情，粮食价格大幅上涨增加饲料成本。 投资建议：维持“买入”评级。公司生猪养殖规模和产能正稳步扩张，成长性充足，未来有望在猪价上行周期实现量价齐增。预计公司23-25年归母净利为8.51/15.02/13.64亿元，对应当前股价PE为15.5/8.8/9.7X。 盈利预测和财务指标 公司2022Q4业绩表现优秀，环比及同比改善明显。公司2022年实现营业收入39.68亿元，同比增长33.02%；归母净利盈利1.58亿元，同比减少38.96%；扣非归母净利盈利2.80亿元。从2022Q4业绩表现来看，公司实现归母净利2.55亿元，环比增速达52.69%；扣非归母净利达3.5亿元，环比增速达113.41%。按产品分类，2022年公司生猪养殖、饲料销售、商品鸡、皮革产品的收入占比分别达75.4%、13.9%、2.9%、7.6%。 2022年公司生猪出栏153.01万头，同比增加75.66%，保持快速扩张趋势。 分业务具体来看：（1）生猪板块：2022年生猪出栏量达153.01万头，共实现收入29.90亿元，同比增长66.85%，于总收入中占比为75.36%。（2）饲料板块：2022年饲料板块实现收入5.52亿元，同比增长6.36%，于总收入中占比为13.91%。 另外，皮革产品、商品鸡业务分别实现收入3.03亿元、1.15亿元，占比较小。 图1：巨星农牧营业收入及增速（单位：亿元、%） 图2：巨星农牧单季营业收入及增速（单位：亿元、%） 图3：巨星农牧归母净利润及增速（单位：亿元、%） 图4：巨星农牧单季归母净利润及增速（单位：亿元、%） 毛利率随生猪价格周期波动，财务费用率上升明显。2022年销售毛利率为14.60%，同比减少23.12p Ct ；销售净利率为4.07%，同比减少54.47pct。2022年费用率整体略有提升，销售期间费用率合计9.30%，同比增加1.78p Ct 。其中，销售费用率为1.10%（-0.17p Ct ），管理费用率6.13%（+1.48p Ct ），财务费用率2.07%（+0.47p Ct ），财务费用率明显提升主要系主要系2022H1公司银行借款利息增加，以及未确认融资费用摊销增加。 图5：巨星农牧毛利率、净利率变化情况 图6：巨星农牧三项费用率变化情况 经营性现金流收缩明显，应收及存货周转率小幅提升。2022年经营性现金流净额为4.82亿元（+211%），经营性现金流净额占营业收入比例为12.15%（+133.65%），销售商品提供劳务收到的现金占营业收入比例为98.74%（+1.35%），现金流状况随猪价改善趋于稳定。在主要流动资产周转方面，2022年公司应收周转天数达9.95天（-45.20%），存货周转天数达146.92天（-8.39%），周转效率提升明显。 图7：巨星农牧经营性现金流情况 图8：巨星农牧主要流动资产周转情况 投资建议：维持“买入”评级，公司生猪养殖规模和产能正稳步扩张，成长性充足，未来有望在猪价上行周期实现量价齐增。预计公司23-25年归母净利为8.51/15.02/13.64亿元，对应当前股价PE为15.5/8.8/9.7X。 表1：可比公司估值表 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元） 免责声明