业绩短期承压，多元化布局有望打开长期成长空间

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2023年03月30日增持恒玄科技（688608.SH）业绩短期承压，多元化布局有望打开长期成长空间核心观点公司研究·财报点评电子·半导体证券分析师：胡剑证券分析师：胡慧021-60893306021-60871321hujian1@guosen.com.cnhuhui2@guosen.com.cnS0980521080001S0980521080002证券分析师：周靖翔证券分析师：叶子021-603754020755-81982153zhoujingxiang@guosen.com.cnyezi3@guosen.com.cnS0980522100001S0980522100003证券分析师：李梓澎联系人：詹浏洋0755-81981181010-88005307lizipeng@guosen.com.cnzhanliuyang@guosen.com.cnS0980522090001基础数据投资评级增持(维持)合理估值收盘价141.33元总市值/流通市值16960/11216百万元52周最高价/最低价183.91/89.01元近3个月日均成交额153.37百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告2022全年需求疲软致业绩承压，产品结构变化和汇率影响推高毛利率。2022年营收14.85亿元(YoY-15.9%)，归母净利润1.22亿元(YoY-69.97%)，扣非归母净利润0.12亿元（YoY-95.9%），盈利能力下降主因1）消费需求疲软，公司营收规模下降；2）为保持公司长期竞争力，公司持续投入研发，研发人数进一步增加，2022年研发费用4.40亿元(YoY52.1%)；3)存货增长较快，存货周转率下降，公司基于谨慎原则对存货进行减值测试，全年计提0.60亿元资产减值损失。受益于产品结构变化和人民币汇率影响，2022年综合毛利率39.37%(YoY+2.08pct)。产品结构多元化成果初显，智能手表业务占比提升至19%。2022年，公司新业务智能手表芯片快速上量，并不断开拓新的市场与客户，手表类芯片实现营收2.9亿元，占营收比例19%。蓝牙音频类芯片营收10.9亿元，占比74%，营收结构逐步多元化。目前公司Wi-FiSoC芯片已应用于多家品牌客户的智能家电产品，Wi-Fi4连接芯片也开始量产落地，已应用于翻译笔、智能家电等终端产品。广泛布局核心技术，向AIoT平台型公司迈进。2022年，公司基于12nmFinFET工艺研发的新一代BES2700系列可穿戴主控芯片实现量产上市，公司更先进工艺、更多核心、更高算力多核异构SoC技术持续演进；继1x1Wi-Fi6芯片顺利导入客户后，公司继续研发2x2Wi-Fi6/6E的相关产品，以提供更大的吞吐率和更高的传输速率，满足电视、平板、笔记本电脑等设备对数据传输的更高要求。公司持续推进低功耗智能音频技术、可穿戴平台智能检测和健康检测技术、音视频存储高速接口等研发，向AIoT平台型公司转型。投资建议：国内可穿戴智能芯片龙头，给予“增持”评级。我们认为公司在AIoT领域的布局有望在可穿戴、智能家居等下游市场兴起中获得长期成长机遇，预计2023-2025年营业收入16.4、21.2、27.3亿元，归母净利润1.7、2.7、3.8亿元，给予“增持”评级。风险提示：需求不及预期；新产品研发不及预期等。盈利预测和财务指标202120222023E2024E2025E营业收入(百万元)1,7651,4851,6402,1182,730(+/-%)66.4%-15.9%10.5%29.2%28.9%净利润(百万元)408122166267377(+/-%)105.5%-70.0%35.6%60.8%41.5%每股收益（元）3.401.021.382.223.15EBITMargin15.9%1.4%2.6%6.2%9.5%净资产收益率（ROE）6.9%2.1%2.7%4.3%5.8%市盈率（PE）41.6138.5102.263.644.9EV/EBITDA56.2235.6297.3112.361.7市净率（PB）2.872.842.792.712.61资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2附表：财务预测与估值资产负债表（百万元）202120222023E2024E2025E利润表（百万元）202120222023E2024E2025E现金及现金等价物14541845216918231946营业收入17651485164021182730应收款项330289319412531营业成本1107900103213051661存货净额541946109813811752营业税金及附加11223其他流动资产38682874287928902898销售费用1114131314流动资产合计61935954646665067127管理费用7710889107128固定资产5768159267361研发费用289440461560667无形资产及其他76133128122117财务费用(23)(51)(35)(27)(20)其他长期资产31259259259259投资收益9391628278长期股权投资00000资产减值及公允价值变动10(65)341资产总计63586413701271547863其他425252525短期借款及交易性金融负债13125561437782营业利润410124168270382应付款项341185214270342营业外净收支00000其他流动负债72122141176223利润总额410124168270383流动负债合计4264329168831347所得税费用22245长期借款及应付债券00000少数股东损益00000其他长期负债2818242423归属于母公司净利润408122166267377长期负债合计2818242423现金流量表（百万元）202120222023E2024E2025E负债合计4544519409071369净利润408122166267377少数股东权益00000资产减值准备460000股东权益59035963607262476494折旧摊销3052172739负债和股东权益总计63586413701271547863公允价值变动损失(14)5(3)(4)(1)财务费用10(20)(35)(27)(20)关键财务与估值指标202120222023E2024E2025E营运资本变动(450)(640)(130)(291)(380)每股收益3.401.021.382.223.15其它(32)61352720每股红利0.170.350.480.761.08经营活动现金流(44)(360)50(1)35每股净资产49.1949.6950.6052.0654.12资本开支(139)(147)(104)(130)(127)ROIC11%2%1%4%6%其它投资现金流(1491)886000ROE7%2%3%4%6%投资活动现金流(1630)738(104)(130)(127)毛利率37%39%37%38%39%权益性融资00000EBITMargin16%1%3%6%9%负债净变化00000EBITDAMargin18%5%4%8%11%支付股利、利息(20)(42)(57)(92)(130)收入增长66%-16%10%29%29%其它融资现金流(50)29436(123)345净利润增长率106%-70%36%61%41%融资活动现金流(70)(13)379(215)215资产负债率7%7%13%13%17%现金净变动(1754)391324(346)123息率0.1%0.2%0.3%0.5%0.8%货币资金的期初余额32081454184521691823P/E41.6138.5102.263.644.9货币资金的期末余额14541845216918231946P/B2.92.82.82.72.6企业自由现金流(280)(714)(175)(264)(214)EV/EBITDA56.2235.6297.3112.361.7权益自由现金流(330)(685)295(360)150资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 证券研究报告免责声明分析师声明作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。国信证券投资评级类别级别说明股票投资评级买入股价表现优于市场指数20%以上增持股价表现优于市场指数10%-20%之间中性股价表现介于市场指数±10%之间卖出股价表现弱于市场指数10%以上行业投资评级超配行业指数表现优于市场指数10%以上中性行业指数表现介于市场指数±10%之间低配行业指数表现弱于市场指数10%以上重要声明本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有。本报告仅供我公司客户使用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料，投资者应当自行关注相关更新和修订内容。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策。本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。证券投资咨询业务的说明本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询，是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动：接受投资人或者客户委托，提供证券投资咨询服务；举办有关证券投资咨询的讲座、报告会、分析会等；在报刊上发表证券投资咨询的文章、评论、报告，以及通过电台、电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务；通过电话、传真、电脑网络等电信设备系统，提供证券投资咨询服务；中国证监会认定的其他形式。发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。 证券研究报告国信证券经济研究所深圳深圳市福田区福华一路125号国信金融大厦36层邮编：518046总机：0755-82130833上海上海浦东民生路1199弄证大五道口广场1号楼12层邮编：200135北京北京西城区金融大街兴盛街6号国信证券9层邮编：100032