公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 北京利尔（002392） 证券研究报告 2023年03月29日 投资评级 行业 建筑材料/装修建材 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 3.56元 目标价格 4.35元 基本数据 A股总股本(百万股) 1,190.49 流通A股股本(百万股) 883.75 A股总市值(百万元) 4,238.15 流通A股市值(百万元) 3,146.14 每股净资产(元) 4.10 资产负债率(%) 34.34 一年内最高/最低(元) 4.36/3.17 作者 武慧东 分析师 SAC执业证书编号：S1110521050002 wuhuidong@tfzq.com 鲍荣富 分析师 SAC执业证书编号：S1110520120003 baorongfu@tfzq.com 林晓龙 联系人 linxiaolong@tfzq.com 吴红艳 联系人 wuhongyan@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《北京利尔-季报点评:业绩承压，关注 行 业 供 给 格 局 优 化 节 奏 》 2022-10-29 2 《北京利尔-季报点评:收入增长阶段略 疲 弱 ，22q1效 益 边 际 好 转 》 2022-04-28 3 《北京利尔-季报点评:业绩承压，行业格局或加速优化，存在预期差》 2021-10-24 股价走势 下游需求景气较低拖累，关注龙头份额提升节奏 公司发布22年年报。22fy公司收入47.2亿，yoy-4%；归母净利2.6亿，yoy-36%。其中22q4收入9.9亿，yoy-11%；归母净利-0.32亿，yoy-318%。22fy业绩低于我们前期预期，核心反映较疲弱的下游需求景气度。 钢铁下游景气承压，对22fy耐材收入及盈利能力有较大拖累 22fy及22q4收入增长稍疲弱，与钢铁为核心的下游需求收缩有较大关系。持续下行的钢铁行业景气度及耐材原料价格上涨等持续挤压耐火材料环节效益。22fy收入分业务看，耐火材料、其他业务收入分别为37.7、9.5亿，yoy+5%、-29%（vs 22h1分别为+1%、-1%）。冶金炉料为主的其他业务22年收入减少较多。耐材业务收入分模式看，22fy整包、直销模式收入yoy分别为+4%、+14%（vs 22h1分别为+6%、-23%），耐材业务中整包模式收入占比yoy-1.1pct至84.4%。耐材业务整包模式22h2增长边际放缓，预计主要与国内钢铁产业景气低迷有关。22fy公司综合毛利率17.1%，yoy-1.4pct；其中22q4单季毛利率为6.6%，yoy-3.0pct。22fy耐火材料、其他业务毛利率分别为20.5%、3.5%（vs 22h1分别为26.1%、2.0%），yoy分别-3.3、-0.6pct。下游钢铁偏低的景气水平亦拖累两金周转节奏，减值损失对利润影响仍在较高水平（22fy减值损失占收入比例1.2%，yoy-0.1pct，处于历史较高水平）。22fy公司归母净利率5.4%，yoy-2.7pct；22q4单季净亏损，归母净利率为-3.2%。 资产负债表扎实，两金周转继续放缓，经营活动现金流净流入较多改善 22fy末公司资产负债率34.3%，yoy+2.1pct；带息负债比率1.2%，yoy-3.4pct；负债率维持较低水平，带息负债规模进一步下降。22fy公司存货、应收账款周转天数分别为108、133天，yoy分别+14、+33天，较低的钢铁为主的下游景气水平对两金周转节奏有一定拖累。22fy公司经营活动现金流量净额4.4亿，同比多流入4.6亿，经营活动现金流较多改善主要源于22fy公司银行承兑进账及贴现金额较大。 行业效益承压，龙头份额提升节奏有望加快，维持“买入”评级 耐材行业整体效益面临较大压力，行业分化或加剧，供给格局有望加速优化。公司作为国内最大的钢铁耐材整包商之一，全产业链布局、“整体承包”商业模式等优势或进一步凸显，结合收并购（如22fy公司完成武汉威林科技、秦皇岛首钢黑琦耐火收购），份额提升节奏或边际加速，公司25年“三个一百”战略目标坚定推进，公司成长前景值得期待。考虑成本端压力传导需要周期等，下调公司23/24年归母净利至3.2/3.8亿（前值5.0/5.8亿），新增25年预测为4.6亿，yoy+26%/18%/20%。结合公司行业地位及成长前景，认可给予公司16x 23年目标PE，下调目标价至4.35元，维持“买入”评级。 风险提示：钢铁行业景气度低于预期，原材料价格大幅波动，合金业务拓展节奏低于预期。 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 4,910.75 4,719.36 5,226.59 5,749.15 6,327.05 增长率(%) 13.92 (3.90) 10.75 10.00 10.05 EBITDA(百万元) 809.22 687.88 580.70 671.43 775.84 净利润(百万元) 397.76 256.25 323.44 380.63 455.03 增长率(%) (12.25) (35.58) 26.22 17.68 19.55 EPS(元/股) 0.33 0.22 0.27 0.32 0.38 市盈率(P/E) 10.65 16.54 13.10 11.13 9.31 市净率(P/B) 0.92 0.87 0.81 0.76 0.70 市销率(P/S) 0.86 0.90 0.81 0.74 0.67 EV/EBITDA 6.24 4.26 5.89 4.22 4.05 资料来源：wind，天风证券研究所 -20%-16%-12%-8%-4%0%4%8%2022-032022-072022-112023-03北京利尔沪深300 公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 公司历年经营情况及可比公司估值表 图1：公司近年营收及同比增速 图2：公司近年归母净利润及同比增速 资料来源：Wind、天风证券研究所 资料来源：Wind、天风证券研究所 图3：可比公司估值情况 股票代码 公司名称 市值 收盘价 EPS 元/股 P/E （亿元） （元） 21A 22A/E 23E 24E 21A 22 A/E 23E 24E 002225.SZ 濮耐股份 42.1 4.17 0.08 0.30 0.37 0.44 50.3 14.0 11.3 9.4 002088.SZ 鲁阳节能 110.8 21.89 1.05 1.15 1.51 1.83 20.7 19.0 14.5 11.9 000928.SZ 中钢国际 99.0 7.73 0.51 0.48 0.59 0.59 15.3 15.9 13.2 11.6 平均值 28.8 16.3 13.0 11.0 中位数 20.7 15.9 13.2 11.6 002392.SZ 北京利尔 42.4 3.56 0.33 0.22 0.27 0.32 10.7 16.5 13.1 11.1 注：股价时间2023/03/28；除北京利尔外，其他业绩预测源自Wind一致预期； 资料来源：公司公告，Wind，天风证券研究所 -10%0%10%20%30%40%50%010203040506020152016201720182019202020212022营业收入（亿元）YoY（RHS）-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%-2-1012345620152016201720182019202020212022归母净利（亿元）YoY（RHS） 公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2021 2022 2023E 2024E 2025E 利润表(百万元) 2021 2022 2023E 2024E 2025E 货币资金 477.85 582.41 1,045.32 1,641.47 1,347.89 营业收入 4,910.75 4,719.36 5,226.59 5,749.15 6,327.05 应收票据及应收账款 1,880.12 2,265.67 2,325.70 2,724.72 2,833.36 营业成本 4,003.07 3,912.41 4,234.16 4,601.24 5,001.14 预付账款 247.62 156.17 280.83 194.06 322.10 营业税金及附加 34.30 35.18 38.96 42.86 47.17 存货 1,186.79 1,158.78 1,379.68 1,378.86 1,619.43 销售费用 48.07 67.44 74.69 82.15 90.41 其他 1,230.51 1,466.81 1,692.66 1,597.14 1,826.20 管理费用 152.48 164.31 181.97 217.41 258.25 流动资产合计 5,022.90 5,629.84 6,724.19 7,536.24 7,948.99 研发费用 187.76 246.91 273.45 300.79 331.02 长期股权投资 85.16 85.83 85.83 85.83 85.83 财务费用 7.14 (14.59) 8.59 15.61 14.11 固定资产 898.68 967.90 976.51 987.78 999.49 资产/信用减值损失 (62.50) (56.28) (62.33) (71.98) (83.71) 在建工程 59.43 168.32 214.65 251.72 281.38 公允价值变动收益 0.19 3.95 0.00 0.00 0.00 无形资产 491.41 547.82 531.03 514.24 497.45 投资净收益 8.58 (1.52) (1.69) (1.70) (1.71) 其他 270.99 177.24 174.37 171.50 168.63 其他 85.81 86.74 0.00 (0.00) (0.00) 非流动资产合计 1,805.65 1,947.10 1,982.39 2,011.07 2,032.77 营业利润 445.86 274.80 350.76 415.40 499.51 资产总计 6,828.55 7,576.94 8,706.58 9,547.31 9,981.76 营业外收入 0.47 16.73 16.73 16.73 16.73 短期借款 0.00 28.01 721.07 721.07 721.07 营业外支出 8.86 1.85 1.85 1.85 1.85 应付票据及应付账款 1,783.14 2,169.77 2,108.21 2,540.65 2,512.25 利润总额 437.47 289.68 365.64 430.28 514.39 其他 300.72 294.28 331.82 352.43 351.82 所得税 38.20 28.68 36.20 42.60 50.93 流动负债合计 2,083.85 2,492.06 3,161.10 3,614.15 3,585.14 净利润 399.27 261.00 329.44 387.68 463.46 长期借款 0.00 0.00 171.12 171.12 171.12 少数股东损益 1.51 4.75 5.99 7.05 8.43 应付债券 0.00 0.00 0