联邦制药(3933 HK)在2022年的财务表现显著超过市场预期,全年收入达到113.3亿元人民币,同比增长16.8%,毛利增长18.0%至49.7亿元,股东净利润大幅增长59.9%至15.8亿元。其中,原料药及制剂业务成为亮点,尽管中间体业务收入有所下滑,但原料药及制剂业务收入分别增长30.4%和13.0%至51.8亿与45.6亿元。
国内市场原料药价格高涨,推动公司原料药业务的收入预测上调。公司主要产品包括头孢与半合成青霉素,自2022年下半年以来,受到国内疫情与流感影响,市场价格持续走高,管理层预计今年仍有机会根据市场情况调整出厂价,预计2022-25年原料药业务收入复合年增长率(CAGR)为6.8%。
胰岛素业务方面,尽管受到集采影响,收入同比下降18%,但降幅低于预期。主要产品甘精胰岛素在降价后销量大增超过40%,导致收入超越预期,同时,新上市的门冬胰岛素销售收入也略超预期。利润层面,销售管理费用率同比下降3.2个百分点,进一步推动股东净利润超预期。
鉴于原料药业务的市场行情及胰岛素业务的销售情况改善,中泰国际将公司2023-24年的收入预测分别上调26.0%和24.3%,股东净利润预测分别上调26.9%和14.8%。基于7.0倍2023年市盈率定价,目标价设定为6.65港元,对应23.0%的上涨空间,维持“买入”评级。
风险因素包括原料药价格波动可能导致销售不达预期、胰岛素产品市场竞争加剧以及新上市产品的推广效果可能不达预期。