在线音乐健康增长，持续夯实音乐版权内容库

收入增速逐步恢复，利润端表现稳健：腾讯音乐披露四季报，Q4收入同比-2.4%至74.3亿元（VS上季度同比-5.6%），同比降幅有所收窄，Q4毛利率同比+4.1pcts至33.0%。调整后净利润同比+70.9%至14.9亿元，对应调整后净利率同比+8.6pcts至20.1%。 进入2023年，伴随着订阅业务的健康增长以及广告业务的逐步修复，我们预计整体收入有望在一季度恢复正增长，此外在内容成本优化和运营效率提升的驱动下，利润端有望维持健康增势。 激励广告增势强劲，持续夯实音乐版权内容库：Q4在线音乐收入同比+23.6%至35.6亿元，占收比达47.9%，其中订阅收入同比+20.5%，付费用户同比+16.1%，ARPPU保持环比增长，同比增速转正，季度内环比/同比+1.2%/+4.7%至8.9元；非订阅收入同比+30.0%至12.1亿元，主要得益于广告业务的持续修复，尤其激励广告录得强劲增长，季度内包括五粮春、可口可乐、肯德基和京东在内的头部广告商在第四季度将TME Live和TMELAND作为线上营销新渠道。长音频用户在Q4同比翻倍达1000万+。此外，公司已与杰威尔音乐有限公司和相信音乐达成续约协议，双方将继续在版权领域展开紧密战略合作。 999563366 社交娱乐业务面临挑战，音频直播及海外业务仍录得同比增长：Q4社交娱乐收入同比-18.2%至38.7亿元，其中付费用户数同比-15.6%至760万，主要由于宏观逆风以及行业竞争加剧，未来将通过发展音频直播、国际扩张和虚拟产品来驱动板块增长，月度ARPPU值同比-3.1%至169.6元。季度内音频直播收入获得同比增长，主要得益于Q音直播的业务扩张，此外季度内海外业务收入录得同比增长。 投资建议：给予买入-B评级，基于SOTP的12个月目标价至34.0港币。我们认为腾讯音乐在用户基数、产品矩阵布局和整体版权内容方面依旧具备领先优势，并持续强化与腾讯生态的联动，积极探索长音频等新业务，未来其商业化潜力有待进一步释放，同时在降本增效驱动下利润端有望继续录得良好表现。我们预测2023/2024年调整后净利分别为55亿/63亿元，调整后净利率为18.4%/19.8%。 风险提示：MAU和付费率增速放缓，音乐内容投入拉低利润率，社交娱乐行业竞争激烈。 摘要(百万元)主营收入 表1：腾讯音乐-4Q22业绩快览 表2：腾讯音乐–收入利润表 表3：腾讯音乐–现金流量表 表4：腾讯音乐–资产负债表