2022年全年盈利承压，Q4盈利环比明显改善

2022全年业绩承压，四季度环比回暖明显。2022年公司实现营收2574.85亿元（同比+13.82%），归母净利润30.11亿元（同比-27.12%），其中2022Q4公司单季毛利率环比+2.07pct至5.10%，归母净利同比+45.90%至6.58亿元，盈利边际改善明显。此外，公司2022年费用控制能力进一步加强，销售期间费用率为3.97%，同比减少15%。公司作为厨房食品龙头，品牌及渠道优势依然稳固，销量与营收规模稳步增长。 原材料上涨趋势缓和，四季度盈利明显提升。2022年公司厨房食品、饲料原料及油脂科技两大主业收入稳步扩张，分别同比增长10.67%、19.50%，但盈利水平承压，毛利率分别同比-1.62pct至6.68%，同比-3.60pct至3.81%，主要系受到全球通胀、俄乌冲突及天气影响，大豆、棕榈油、小麦等原材料价格上涨明显，同时受国内经济疲软、消费不振等因素影响，公司产品价格上调的幅度不能完全覆盖原材料成本的涨幅。2022下半年开始大豆、棕榈油等原料价格回落，公司成本端压力减缓，投资收益亦转正（2022Q3和Q4分别实现投资收益1.80亿元、8.25亿元），业务毛利率同步回升（2022Q4单季毛利率环比+2.07pct）。 高端产品销量稳步增长，央厨等新项目顺利落地。公司具备产业链延伸和多元化发展能力，已将食用油经验成功复制到小包装食用植物油、包装面粉、包装米等领域，2022年公司持续加强高品质厨房食品的推广力度，高端产品的销量稳步增长，产品结构持续优化。在2022年双11活动中，公司的高端产品包括胡姬花花生油、欧丽薇兰橄榄油、金龙鱼金玉稻香五常大米、金龙鱼高筋麦芯小麦粉、金龙鱼活性发酵挂面礼盒等销量增长尤其明显，在天猫、京东等主流平台上得到认可。此外，公司在2022年亦持续进行米、面、油、中央厨房等厨房食品新基地的建设，截至2022年年底，公司在全国拥有75个已投产生产基地，米面产能进一步增加，央厨杭州、周口、重庆基地顺利投产。新基地的建成有望充分发挥规模经济优势，使得公司整体物流、库存成本降低，实现效率最大化，在原材料高涨的背景下进一步稳固成本优势。 风险提示：天气异常及疫病影响饲料行业阶段性波动的风险。 投资建议：厨房食品龙头，多元化发展值得期待，维持“买入”。 公司是管理层优秀的优质成长标的，“强品牌+多渠道+低成本”的优势明显，厨房食品龙头地位稳固，看好长期发展。预计23-25年EPS分别为0.70/0.87/1.06元，对应PE为62/50/41X，维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 2022全年业绩承压，四季度环比回暖明显。2022年公司实现营收2574.85亿元（+13.82%），归母净利润30.11亿元（-27.12%）。2022年公司盈利下滑主要系受全球通胀、俄乌冲突及天气影响，大豆、棕榈油、小麦等原材料价格上涨明显，同时受国内经济疲软、消费不振等因素影响，公司产品价格上调的幅度并不能完全覆盖原材料成本的涨幅，最终导致公司毛利率降低。从公司单季业绩表现来看，随大豆、棕榈油等原料价格回落，公司投资收益转正（Q3、Q4分别实现投资收益1.80亿元、8.25亿元），业务毛利率回升（Q4单季毛利率环比+2.07pct），进而带动公司Q4业绩回暖，Q4单季归母净利润环比+74.54%、同比+45.90%至6.58亿元。 图1：金龙鱼营业收入及增速（单位：亿元、%） 图2：金龙鱼单季营业收入及增速（单位：亿元、%） 图3：金龙鱼归母净利润及增速（单位：亿元、%） 图4：金龙鱼单季归母净利润及增速（单位：亿元、%） 厨房食品业务2022年营收增速达10.67%，全国布局、多品类、多品牌、多渠道推动整体规模稳步扩张。2022年公司厨房食品、饲料原料及油脂科技两大主业收入稳步扩张，分别同比增长10.67%、19.50%。公司具备产业链延伸和多元化发展能力，已将食用油经验成功复制到小包装食用植物油、包装面粉、包装米等领域，近三年现代渠道市场份额在这三类产品中均排名第一，同时公司也在拓展调味品、酵母、日化用品、植物肉以及中央厨房等新领域。我们认为公司通过产业链的延伸有望将现有更好整合并产生协同作用，看好其在新品类领域的长期发展。 图5：金龙鱼分业务的营收增速情况（单位：%） 图6：金龙鱼分业务营收占比情况（单位：%） 毛利率同比下滑，费用率改善明显。2022年公司销售毛利率为5.68%，同比减少30.56pp；销售净利率为1.21%，同比减少38.89%；三项费用率合计3.88%，同比减少14.86pp，其中销售费用率2.32%（-20.63pp）、管理费用率1.28%（-15.44pp）、财务费用率0.28%（+140.64pp）。在原材料价格高涨的背景下，公司通过大型综合企业群实现效率最大化和规模经济，将产业链上下游的工厂集合于一个生产基地内，从而降低了整体的物流和库存成本，同时共享基础设施，能源供应、后勤保障、管理团队等获得最优成本，公司成本控制优势凸显。 图7：金龙鱼毛利率、净利率变化情况 图8：金龙鱼费用率变化情况 经营性现金流净额同步持平，应收及存货周转效率较稳定。从现金流情况来看，2022年销售收到的现金2750.05亿元（+12.88%），保持平稳增长，而经营性现金流量净额7.25亿元（同比持平），主要系公司业务规模扩张及原材料价格上涨，采购额增加。另外，从主要流动资产周转情况来看，2022年应收账款周转天数为13.87天（+9.38%），存货周转天数为74.09天（-1.83%），存货周转小幅加快。 图9：金龙鱼经营性现金流情况 图10：金龙鱼主要流动资产周转情况 投资建议：公司是管理层优秀的优质成长标的，“强品牌+多渠道+低成本”的优势明显，厨房食品龙头地位稳固，米、面、调味品、中央厨房等多元化新业务有望打开新的成长空间，看好公司长期发展。预计23-25年EPS分别为0.70/0.87/1.06元，对应PE为62/50/41X，维持“买入”评级。 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元） 免责声明