更多的来自彭博社的报道:RESP CMBR <转>和http://www.cmbi.com.hk2023年3月24日乎(ZH型我们)职业培训& AIGC LT司机尽管面临宏观挑战和疫情卷土重来，但知乎在22年第四季度取得了好于预期的业绩，会员和职业培训实力雄厚，亏损收窄。我们预计知乎的转速将从 1Q23E 开始重新加速（预测同比增长 +28%），这得益于：1） 弹性会员资格;2）继续提供强大的职业培训（预测同比+140%）;3）随着中国的重新开放，广告温和复苏。我们更加看好职业培训潜力，提供丰富的产品矩阵和课程设置。我们认为，即使有AIGC投资，知乎也能提高利润率并在24财年实现季度盈亏平衡。我们在23-24财年将其转速提高了5%-8%，而24财年的底线几乎没有变化，目标价为2.3美元。 4如全面的击败。22 年第 4 季度修订版同比 +9%，高于市场预期/我们的预期 4%/6%。按细分市场划分，CCS/广告同比下降19%/-27%（比我们的预期高3%/4%）。付费会员同比+93%，比我们的预期高出9%，这归因于社区生态系统增强支持的付费用户增加。非GAAP净亏损环比收窄至人民币1.34亿元，高于市场共识和我们的预期，这得益于销货成本的节省和一般事务与行政费用的降低。GPM为56.4%，比市场预期高出6个百分点。 通过弹性会员资格和温和的广告恢复，重新加速。随着内容的丰富以及创作者和用户的更高参与度，我们对它的会员势头充满信心（预计23财年为+54%）。知乎将推出燕燕应用。<盐言故事 >，以增强其用户体验。对于广告和CCS，宏观逆风可能会在1Q23E挥之不去（预测23年第一季度同比增长-15%），我们预计第二季度的广告需求将上升，尤其是电子商务和快速消费品垂直行业。我们预计调整后的NPM将在23财年同比提高13个百分点，这要归功于更高的GPM和纪律严明的S&M。 职业培训和AIGC举措，以增强LT的势头。22年第四季度职业培训修订率同比增长281%。通过利用其“知识启发”社区，我们预计1Q23E/FY23E的职业培训业务+140%/81%，产品矩阵丰富，课程多样化。作为一个以问答为导向的知识社区，知乎凭借独特的价值主张和值得信赖的PUGC脱颖而出，从而为其AIGC计划建立了数据和内容储备。我们预计其AIGC探索将为生态系统增强和货币化带来进一步的上行空间。 保持购买。为了考虑更强的职业培训和会员资格，我们在23-24财年将其营收提高了5%-8%，但将其利润率调整为-5~0个百分点，目标价维持在2.3美元不变（这意味着2.1倍23财年市盈率）。业绩总结(你们12月31日)FY21AFY22AFY23EFY24EFY25E收入(mn)元2,9273,6054,6085,6746,645同比增长(%)116.523.127.823.117.1轮廓分明的净收益(mn)元(735)(1,196)(942)(129)222轮廓分明的每股收益(元)(1.29)(1.95)(1.54)(0.21)0.36同比增长(%)NANANANANA共识每股收益(元)NANA(1.4)(0.6)1.3P / E (x)NANANANA24.5P / S (x)1.71.51.21.00.8净杠杆率(%)净现金净现金净现金净现金净现金资料来源:公司数据,布隆伯格CMBIGM估计目标价格2.3美元(以前的tp 2.3美元)上/下行85.5%当前价格1.2美元请阅读LAST 上的分析师认证和重要披露页面1招银国际全球市场 |股票研究 |公司更新买(维护)中国互联网行业苏菲黄(852) 3900 0889徐伊森(852) 3900 0849股票数据Mkt帽(mn)美元761Avg 3 m t / o (mn)美元7.9252 w高/低(美元)3.33/0.89的总发行股票(mn)602 资料来源:彭博社股权结构宇宙蓝投资高盛1.65%1.26%美国银行(Bank of america) 1.05%资料来源:彭博社分享性能绝对的相对1 - m - 23.7%-26.1%3 - m - 22.2%-29.8%6-mth 5.3%-0.4%资料来源:彭博社12-mth性价比(美元)433221103天 ZH型我们CCMP(重置)jun-22 sep-22 12月22日资料来源:彭博社审计:安永(Ernst & Young) 2023年3月24日请阅读最后一页的分析师认证和重要披露24如全面的击败22年第四季度同比增长+9.3%，高于市场预期/我们的预期4%/6%。按细分市场划分，CCS/广告 - 同比增长19%/-27%（比我们的预期高出3%/4%），原因是在疫情影响和挑战性宏观的情况下缩减了营销预算。另一方面，职业培训修订率同比增长281%，课程更加多样化。付费会员同比增长96%，这得益于被新内容和更好的算法吸引的付费用户的增加。非美国通用会计准则净亏损环比收窄至人民币1.34亿元，好于市场普遍预期的人民币2.43亿元。我们对它好于人们担心的GPM（56.4%，比市场预期高出6个百分点）印象深刻。月活跃度达到100.7百万，环比+4%（同比-2.5%），因为知乎正在清理低质量的内容以增强用户体验。图1:4的时候金融评论收入4786388241,0197438369121,11422.2%9.3%1,0764%1,0496%营业利润(342)(351)(322)(375)(648)(461)(279)(216)NANA(327)钠(341)NA净利润(495)(321)(270)(383)(614)(487)(300)(180)NANA(305)钠(355)NA轮廓分明的净利润(194)(200)(112)(241)(367)(444)(251)(134)NANA(243)钠(262)NA轮廓分明的每股收益(元)(1.35)(0.34)(0.19)(0.41)(0.61)(0.72)(0.41)(0.22)NANA(0.47)钠(0.43)NA利润率(%)毛利率57.0%59.0%51.6%47.1%45.1%47.8%48.7%56.4%50.6%50.3%营业利润率-71.6%-54.9%-39.2%-36.8%-87.2%-55.1%-30.6%-19.4%-30.4%-32.5%轮廓分明的净利润率-40.5%-31.4%-13.6%-23.6%-49.4%-53.1%-27.5%-12.0%-22.6%-25.0%增长(%)收入(同比)154.2%144.2%115.1%96.1%55.4%31.0%10.7%9.3%5.6%2.9%收入(集团)-8.0%33.5%29.0%23.8%-27.1%12.5%9.1%22.2%18.1%15.1%营业利润NANANANANANANANANANA轮廓分明的净利润NANANANANANANANANANA资料来源:公司数据,布隆伯格CMBIGM估计图2:4的时候收入分解元锰、Dec-YE1温度系数2对方篮里3温度系数4温度系数1的时候2的时候3的时候4的时候不可小觑同比总营收4786388241,0197438369121,11422%9%Content-commerce解决方案12120727836722724026529812%-19%广告21424832137821723819727540%-27%付费会员12715517820922227133540320%93%职业培训371422404678858%281%其他人142146433841365450%26%资料来源:公司数据锰、元Dec-YE1Q21 2Q21 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22 3Q22 4QoQ22 QoQ 同比共识Diff %CMBIDiff % 2023年3月24日3请阅读最后一页的分析师认证和重要披露元锰元锰强大的职业培训和会员资格将推动23财年加速职业培训将是知乎的LT司机。通过利用其“知识启发”社区，知乎的职业培训业务迅速攀升，我们预测1Q23E培训修订版同比+140%（占总版的10%）。从长远来看，管理层指导培训业务的>20%的转速贡献。知乎将增强其内容，重点是教育和就业改善。我们预计更丰富的内容产品和产品矩阵将推动其未来的强劲势头。凭借丰富的内容以及创作者和用户的更高参与度，我们对它的会员势头充满信心（预测该细分市场在23财年+54%）。知乎将推出燕燕应用。<盐言故事>，以增强用户体验。轻微的广告提前复苏我们认为，1Q23E广告复苏速度可能落后于宏观复苏和电子商务反弹，但在12个月的时间里，广告和CCS应该会受益于中国的重新开放。从广告垂直来看，IT/3C保持弹性，而电子商务、美女和快速消费品可能会从2Q23E（尤其是618）中复苏。我们预测广告和CCS修订版将在23年第一季度同比下降15%。尽管AIGC投资，利润率仍将继续提高我们预计调整后NPM将在23财年同比提高13个百分点，这要归功于更高的GPM（主要是固定成本的效率提高和职业培训的更高转速组合）和纪律严明的S&M.知乎将战略性地投资于AIGC计划，但研发费用将是可控的。我们预测知乎将在24财年实现季度盈亏平衡。图3:季度转速估计12001000800600400200180%160%140%120%100%80%60%40%20%图4:每年转速估计7000600050004000300020001000140%120%100%80%60%40%20%0 1Q21 2Q21 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22 3Q22 4Q22 1Q23E 0%牧师同比0fy21 fy22 fy23e fy24e fy25e0%牧师同比 资料来源：公司数据，CMBIGM估计 资料来源：公司数据，CMBIGM估计 2023年3月24日4请阅读最后一页的分析师认证和重要披露元锰1Q21 2Q21 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22 3Q22 4Q22 1Q23E 流量 轮廓分明的NPMfy20 fy21fy22 fy23e fy24e fy25e 流量 轮廓分明的NPM图5:混合转速变化100%80%60%40%20%图6:职业培训转速估计140012001000800600400200600%500%400%300%200%100%0%fy20 fy21 fy22 fy23e fy24e0fy21 fy22 fy23e fy24e fy25e0%其他 职业培训 付费会员 广告 CCS资料来源:公司数据,CMBIGM估计职业培训牧师同比资料来源:公司数据,CMBIGM估计图7：季度利润率估算 图8：年度利润率估算80%60%40%20%0%-20%-40%-60%资料来源:公司数据,CMBIGM估计70%60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%资料来源:公司数据,CMBIGM估计 2023年3月24日5请阅读最后一页的分析师认证和重要披露购买与TP维持在2.3美元为了考虑到更强大的会员和职业培训，我们在23-24财年将其营收提高了5%-8%，但在23/24财年将其利润率调整为-4.7 / + 0.1个百分点，以反映其AIGC投资，基于DCF的目标价保持不变2.3美元(暗示2.1倍FY23E P / S)。图9:CMBIGM估计与共识元锰、Dec-YEFY23ECMBIGMFY24EFY25EFY23E共识FY24EFY25EFY23E差异(%)FY24EFY25E收入4,6085,6746,6454,7385,9636,845-2.7%-4.8%-2.9%总利润2,3472,9993,5872,4293,2093,959-3.4%-6.5%-9.4%营业利润(1,267)(455)(110)(1,044)(453)436NANANA轮廓分明的净利润(942)(129)222(660)(17)926NANANA每股收益(元)(1.54)(0.21)0.36(1.40)(0.62)1.30NANANA毛利率50.9%5