2022年业绩良好，童装及电商持续发力

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2023年03月21日 证 券研究报告•2022年 业绩点评 买入 （ 维持） 当前价： 3.78港元 361度（1361.HK） 纺 织服饰 目标价： 5.39港元 2022年业绩良好，童装及电商持续发力 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：蔡欣 执业证号：S1250517080002 电话：023-67511807 邮箱：cxin@swsc.com.cn 联系人：周铁 电话：18798688288 邮箱：zhoutyf@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 52周区间(港元) 3.21-4.26 3个月平均成交量(百万) 1.17 流通股数(亿) 20.68 市值(亿) 78.16 相 关研究 [Table_Report] 1. 361度（1361.HK）：22H1业绩亮眼，童装及电商持续发力 (2022-08-26) 2. 361度（1361.HK）：疫情冲击下业绩亮眼，双轮驱动前景可期 (2022-07-26)  [Table_Summary]  业绩摘要：公司发布2022年业绩。全年公司实现营收69.6亿元，同比增长17.3%。实现归母净利润7.5亿元，同比增长24.2%。单季度来看，2022Q4公司主品牌零售额同比持平；361度童装品牌零售额同比实现约低单位数正增长，电商实现25%增长。  费控优化，盈利能力稳健。公司毛利率为40.5%，同比下降1.2pp，主要由于疫情冲击下公司自有产能受限，采用成本更高的OEM产能替代所致。分品类来看，2022年鞋类/服装类/童装 毛利率分别 为41.2%/41.6%/40.9%， 分别同 比-1.9pp/+0.2pp/-0.3pp。其中服装与童装受疫情影响较小主要受益于销售结构优化。费用率方面，2022年总费率为23.4%，同比下降0.2pp，其中销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为20.6%/7.8%/0.1%，分别同比+1.4pp/-1.6pp/-0.5pp。销售费用率增长主要由于公司通过电商平台举办了更多活动，其中广宣开支同比增长31%；管理费用率下降主要受益于公司精细化数字管理，强化费用控制，其中研发费用率为3.8%，同比下降0.4pp。此外公司所得税税率为23.3%，同比下降5.7pp。综合来看公司净利率为10.7%，同比增加0.6pp。  童装表现亮眼，多品类量价齐升。分品牌来看，主品牌/童装分别实现营收54亿元/14.4亿元，分别同比增长13.7%/30.3%，童装表现亮眼。主品牌各品类中，鞋 类 、 服 装 、 配 饰 分 别 贡献营收28.5/24.5/1亿 元 ， 分 别 同 比 增 长12.7%/14%/39%。整体按量价拆分来看，2022H1公司销售鞋类/服装/配饰/童装的 批 发数 量分 别 同比+6.2%/+5.7%/+12.3/+21.1%，批发价 格 分别 同 比+6.1%/+7.9%/+23.8%/+7.5%，多品类实现量价齐升。  线上稳步高增，线下扩张与升级并举。公司积极推动线上线下全渠道发展，2022年电商业务实现营收16.9亿元，同比增长37.3%，营收占比达24.2%，业绩亮眼。主要受益于公司将线上平台打造为新品与联名产品首发平台，其中专供网上独家发售产品占比达到82%，带来流量快速增长实现业绩转化。线下渠道方面，公司稳步推进渠道扩张及升级，2022年公司主品牌/童装分别净开店210家/392家。其中截至2022年底主品牌第九代形象店数量已增加至2664家，占主品牌门店总数48.6%，提升20.4pp；童装第四代形象店增加至1642家，占童装门店总数71.8%，同比提升26.4pp，门店升级有助于带动店效进一步增长。  盈利预测与投资建议。预计2023-2025年EPS分别为0.43元、0.53元、0.62元，对应PE分别为8倍、6倍、5倍。考虑到1）童装业务作为第二道增长曲线有望持续引领增长；2）公司品牌及渠道升级持续推进，市占率有望不断提升，给予公司23年11倍PE，目标价5.39港元，维持“买入”评级。  风险提示：消费修复不及预期的风险，行业竞争加剧的风险。 指标/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元人民币) 6960.83 8146.54 9583.73 11465.20 增长率 17.31% 17.03% 17.64% 19.63% 归属母公司净利润(百万元人民币) 747.12 898.06 1093.12 1282.86 增长率 24.17% 20.20% 21.72% 17.36% 每股收益EPS 0.36 0.43 0.53 0.62 净资产收益率 9.41% 10.16% 11.00% 11.44% PE 9.35 7.78 6.39 5.44 数据来源：Wind，西南证券 -31%-20%-9%2%13%24%22/322/522/722/922/1123/123/3361度 恒生指数 85703 361度（1361.HK）2022年 业 绩点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测与估值 关 键假设： 假设1：公司主品牌门店稳步增加，预计23-25年大装门店分别增长150家/120家/100家； 假设2：公司童装门店增速会有所放缓，预计23-25年童装门店分别增长120家/100家/100家； 假设3：受益于疫情放开盈利能力修复叠加渠道和产品升级，我们认为鞋类、服装、童装毛利率均会稳步改善，带动整体毛利率改善，预计23-25年整体毛利率分别为41.1%、41.6%、41.8%。 基于以上假设，我们预测公司2023-2025年分业务收入成本如下表： 表1：分业务收入成本预测 百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 合计 营业收入 6,961.0 8,146.5 9,583.7 11,465.2 yoy 17.32% 17.03% 17.64% 19.63% 营业成本 4140.00 4799.52 5595.02 6676.85 毛利率 40.53% 41.09% 41.62% 41.76% 成人 收入 5,397.0 6,327.2 7,429.3 8,934.0 Yoy 13.67% 17.24% 17.42% 20.25% 成本 3,169.0 3,676.4 4,260.4 5,102.7 毛利率 41.28% 41.89% 42.65% 42.88% ——鞋类 收入 2,854 3,367.7 3,957.1 4,827.6 Yoy 12.71% 18.00% 17.50% 22.00% 成本 1,679 1,953.3 2,255.5 2,751.7 毛利率 41.17% 42.00% 43.00% 43.00% ——服装 收入 2,447 2,839 3,321.07 3,918.86 yoy 13.97% 16.00% 17.00% 18.00% 成本 1,429 1,646 1,909.6 2,233.8 毛利率 41.60% 42.00% 42.50% 43.00% ——配饰 收入 96 120.96 151.20 187.49 Yoy 39.43% 26.00% 25.00% 24.00% 成本 61 77 95.3 117.2 毛利率 36.46% 36.50% 37.00% 37.50% 361度（1361.HK）2022年 业 绩点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 3 百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 童装 收入 1,442 1,658.30 1,940.21 2,250.64 yoy 30.28% 15.00% 17.00% 16.00% 成本 852 970 1,131.1 1,307.6 毛利率 40.92% 41.50% 41.70% 41.90% 其他 收入 122 161.04 214.18 280.58 yoy 55.04% 32.00% 33.00% 31.00% 成本 119 153 203.5 266.6 毛利率 2.46% 5.00% 5.00% 5.00% 数据来源：Wind，西南证券 可比公司方面，我们以同类型业态的李宁、安踏、特步作为可比公司，考虑到1）童装业务作为第二道增长曲线有望持续引领增长；2）公司品牌及渠道升级持续推进，市占率有望不断提升，给予公司23年11倍PE，目标价5.39港元，维持“买入”评级。 表2：可比公司一致性预期 证券代码 证券简称 股价 EPS PE 2023E 2024E 2023E 2024E 1368.HK 特步国际 8.23 0.46 0.57 15.9 12.64 2331.HK 李宁 58.75 2.42 2.69 21.28 19.18 2020.HK 安踏 108.90 3.49 4.22 27.4 22.66 平均值 21.53 18.16 1361.HK 361 3.78 0.43 0.53 7.78 6.39 数据来源：Wind，西南证券整理 361度（1361.HK）2022年 业 绩点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 4 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 3884.58 3114.42 3271.76 3295.80 营业额 6960.83 8146.54 9583.73 11465.20 应收账款 3023.89 3565.12 4194.07 5017.45 销售成本 4140.18 4799.52 5595.02 6676.85 预付款项 、按金及 其他应 收款项 1192.84 1495.13 1758.90 2104.21 其他费用 0.00 0.00 0.00 0.00 其他应收款 0.00 0.00 0.00 0.00 销售费用 1433.25 1710.77 1964.67 2350.37 存货 1182.46 1251.76 1459.24 1741.39 管理费用 541.39 651.72 761.91 905.75 其他流动资产 2000.00 3284.51 3863.95 4622.52 财务费用 9.41 -5.98 -6.35 -6.67 流动资产总计 11283.76 12710.95 14547.92 16781.36 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 投资收益 0.00 0.00 0.00 0.00 固定资产 772.59 703.05 633.52 563.99 公允价值变动损益 0.00 0.00 0.00 0.00 在建工程 0.00 0.00 0.00 0.00 营业利润 836.60 990.50 1268.49 1538.90 无形资产 102.05 81.64 61.23 40.82 其他非经营损益 228.14 289.35 289.35 289.35 长期待摊费用 0.00 0.00 0.00 0.00 税前利润 1064.74 1279.85