本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 1 2023年03月18日 中国平安(601318.SH) 公司快报 寿险改革趋势逐步向好，信保短期拖累产险 证券研究报告 保险III 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价 58元 股价 (2023-03-17) 46.20元 交易数据 总市值(百万元) 844,547.15 流通市值(百万元) 500,469.10 总股本(百万股) 18,280.24 流通股本(百万股) 10,832.66 12个月价格区间 36.15/52.35元 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -3.5 -1.6 8.1 绝对收益 -5.3 -1.5 1.5 张经纬 分析师 SAC执业证书编号：S1450518060002 zhangjw1@essence.com.cn 相关报告 NBV表现环比改善，市场波动投资承压 2022-10-27 ■事件：公司披露2022年年报，全年实现归母营运利润约1484亿元（YoY+0.3%），归母净利润838亿元（YoY-18%)，新业务价值288亿元（YoY-24%），集团内含价值达1.42万亿元（YoY+2%)，2022年全年发放每股股息2.42元（YoY+1.7%）。我们认为2022年年报核心重点在于：（1）NBV下滑符合预期，队伍质态逐步提升。受去年疫情防控、居民消费疲软影响，个险新单同比下滑3.2%，NBV Margin同比下滑3.7pct.至24.1%，导致NBV同比下降24%，基本符合预期。（2）市场波动影响，投资表现乏力。受资本市场大幅波动影响，2022年公司整体投资表现承压，总投资收益率、净投资收益率分别为2.5%、4.7%，同比-1.5pct.、+0.1pct.。（3）信保业务拖累财险，综合成本率升至100.3%。受去年小微客户还款困难影响，公司保证保险综合成本率增至131.4%，导致公司整体综合成本率上行2.3pct.至100.3%，拖累公司产险整体承保亏损8.9亿元。 ■NBV同比下滑24%，基本符合预期。2022年公司寿险及健康险业务实现归母营运利润1112亿元（YoY+16%），新业务价值288亿元（YoY-24%），主因长期保障型产品销售疲软（YoY-50%），拖累整体NBV Margin进一步下滑至24.1%。（1）队伍质态迎来提升，NBV单月增速转正延续向好态势。截至2022年底个险渠道代理人规模降至44.5万人（YoY-26%），人均产能得到明显改善，提升22%至47,639元，新增人力“优+”占比同比增长14.1pct.，队伍质态迎来提升。今年受寿险改革成效渐显以及疫情防控放开等因素影响，平安寿险NBV在2023年2月增速同比转正，并在2023年3月继续保持正增长的势头；预期2023年一季度及全年新业务价值可实现正增长。（2）NBV Margin下滑6.8pct.，有望迎来边际改善。2022年受代理人线下展业受限等因素影响，长期保障型销售疲软，导致其NBV贡献同比下滑50%；另外长储型产品NBV贡献同比下滑20%。高保障业务在个险NBV中占比较高，拖累个险NBV同比下滑24%。此外，个险NBV Margin同比-6.8pct.，其中长期保障型NBV Margin下滑0.3pct.至86.4%，而长交两全产品下滑2.8pct.至44.7%。（3）寿险改革持续深化，医疗健康生态圈加速布局。公司加速推动“4渠道+3产品”的改革战略，渠道端加速向多渠道转型，产品端打造“保险+服务”差异化体系。目前，渠道端持续打造“三高队伍”，提升潜力队伍、“优+”产能和收入水平，深化数字化转型。医疗健康方面，平安自有医生团队近4,000人，外部签约医生超4.5万人；在平安近2.27亿的个人客户中有近64%的客户同时使用了医疗健康生态圈提供的服务。 -20%-10%0%10%20%2022-032022-072022-112023-03中国平安沪深300本报告仅供 Choice 东方财富 使用，请勿传阅。999563316 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 2 公司快报/中国平安 ■信保业务拖累产险，车险业务显著改善。由于信保业务受小微企业还款困难影响（其综合成本率上升40.2pct.至131.4%），公司产险整体承保亏损8.9亿元，2022年实现营运利润89亿元（YoY-45.2%），综合成本率为100.3%（YoY+2.3pct.）。其中车险保费收入2013亿元（YoY+6.6%），由于去年整体出行减少导致出险率下滑，车险综合成本率下滑3.1pct.至95.8%，表现稳健盈利改善。 ■市场波动投资表现不佳，总投资收益率为2.5%。截至2022年底，公司保险资金投资规模达4.4万亿，较年初增长11.5%。受市场利率波动、投资资产减值以及市场波动加剧影响，实现总投资收益率为2.5%（YoY-1.5pct.），净投资收益率为4.7%（YoY+0.1pct.）。从投资结构来看，股基及债券投资占比分别-0.7pct.和+2.1pct.；不动产的投资规模占比 4.7%，其中物权类资产占比近60%。 ■内含价值同比-0.2%，投资假设偏差与商誉减值影响较大。2022年集团内含价值达到1.42万亿元（YoY+2%），寿险及健康险业务内含价值为8748亿元（YoY-0.2%）。除新业务价值创造放缓影响外，营运偏差贡献为-86亿元，投资回报差异-405亿元，以及并表新方正集团商誉剔除影响-209亿元。此外，公司2022年发放每股股息2.42元（YoY+1.7%），持续通过提高分红、回购股票等方式回馈股东。 ■投资建议：维持买入-A投资评级。预计中国平安2023-2025年EPS分别为6.3元、7.6元、8.1元，对应2023年P/EV为0.55倍，目前P/EV处于历史低位，6个月目标价为58元。 ■风险提示：权益市场大幅波动、监管政策不确定性、代理人规模持续下滑等。 [Table_Finance1] (百万元) 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 1,180,444 1,110,568 1,182,755 1,259,634 1,341,510 归母净利润 101,618 83,774 115,742 138,452 147,456 每股净资产(元) 44.4 47 49.5 53.9 58.6 每股收益(元) 5.6 4.6 6.3 7.6 8.1 每股内含价值(元) 76.3 77.9 83.7 91.3 99.5 估值水平 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E P/B 1.04 0.98 0.93 0.86 0.79 P/E 8.31 10.08 7.30 6.10 5.73 P/EVPS 0.61 0.59 0.55 0.51 0.46 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 本报告仅供 Choice 东方财富 使用，请勿传阅。 公司快报/中国平安 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 3 财务报表预测和估值数据汇总 （百万元） 2 021A 2 022A 2 023E 2 024E 2 025E （百万元） 2 021A 2 022A 2 023E 2 024E 2 025E 营业收入 1,180,444 1,110,568 1,182,755 1,259,634 1,341,510 投资资产-定期存款 208,417 234,142 287,146 308,924 283,732 已赚保费 739,933 742,418 794,387 849,994 909,494 投资资产-债券 1,904,366 2,216,095 2,047,575 2,555,917 2,592,539 提取未到期责任准备金 -9,298 5,248 6,822 8,869 11,530 投资资产-其他固定到期日投资 196,542 181,821 180,329 219,244 267,566 投资收益及公允价值变动 80,765 39,710 37,725 35,838 34,046 投资资产-权益投资 272,597 228,796 402,187 428,970 371,104 其他收入 369,044 323,192 343,821 364,932 386,440 投资资产-基建投资 1,095,440 76,269 76,269 1,420,280 1,491,294 营业支出 1,040,759 1,004,249 1,029,946 1,076,861 1,146,857 投资资产-现金及其他等价物 110,762 114,508 130,255 118,712 150,788 退保金 52,931 54,102 55,486 56,906 58,362 投资资产-其他资产 24,143 19,014 29,768 40,252 32,867 赔付支出 268,854 282,122 289,341 296,744 304,338 投资资产 3,916,412 4,368,400 4,433,926 4,478,265 4,523,048 提取保险责任准备金 266,815 262,301 269,013 275,896 282,956 发放贷款及垫款 3,063,448 3,238,054 3,853,284 4,585,408 5,456,636 保单红利支出 19,405 19,599 20,100 20,615 21,142 其他资产 3,162,166 3,530,714 3,518,188 3,331,994 3,035,768 保险业务手续费及佣金支出 80,687 70,354 72,154 74,000 75,894 资产合计 10,142,026 11,137,168 11,805,398 12,395,668 13,015,451 业务及管理费 172,597 164,700 168,914 173,236 177,669 准备金 2,473,134 2,454,053 2,282,269 2,168,156 2,059,748 资产减值损失 14,548 3,096 3,175 3,256 3,340 保户储金及投资款 825,057 875,529 901,795 928,849 956,714 其他支出 164,922 147,975 151,761 155,645 159,627 其他负债 5,766,112 6,515,707 6,646,021 6,778,941 6,914,520 营业利润 139,685 106,319 152,809 182,773 194,653 负债合