IPO专题：新股精要-国内工业X射线智能检测龙头日联科技

公司核心看点及IPO发行募投：（1）公司是国内领先的工业X射线智能检测装备供应商，成功自主研发90kV和130kV微焦点X射线源，打破海外垄断，X射线源供不应求背景下公司国产替代空间广阔。X射线智能检测技术下游应用广泛，政策支持有望推动行业快速发展。（2）公司本次公开发行股票数量为1985.1367万股，发行后总股本为7940.5467万股，公开发行股份数量占公司本次公开发行后总股本的比例为25%。公司募投项目拟投入募集资金总额6亿元，用于提高生产能力、促进技术转化、产品升级迭代，并增强资金实力。 主营业务分析：公司专注于工业X射线智能检测装备的研发及生产销售，主要产品包括集成电路及电子制造检测装备、新能源电池检测装备和铸件焊件及材料检测装备产品营收占比稳定，其中集成电路及电子制造领域收入占比最高。下游需求爆发带动公司业绩快速增长，2019~2021年公司营收、净利润复合增速分别为52.39%和147.16%。 公司是国内唯一实现闭管式热阴极微焦点X射线源量产的企业，产品放量未来有望推动公司收入进一步增长，并带动毛利率提升。 行业发展及竞争格局：我国高精度检测设备需求持续增长是工业X射线智能检测装备市场持续发展的重要驱动，国家层面政策出台，对智能型新能源动力电池检测提出较大要求，增加了工业X射线智能检测装备的应用比例和市场规模。国内X射线检测装备2021年市场规模达119亿元，2026年有望达241.4亿元。高端检测设备等质量监控的高精度趋势明显，产业从进口依赖转向先导研发，逐步实现国产替代。 可比公司估值情况：公司所在行业“C35专用设备制造业”近一个月（截至2023年3月15日）静态市盈率为35.88倍。根据招股意向书披露，选择正业科技（300410.SZ）、美亚光电（002690.SZ）、奕瑞科技（688301.SH）、奥普特（688686.SH）作为可比公司。截至2023年3月15日，可比公司对应2021年PE为48.62倍，对应2022和2023年Wind一致预测PE分别为46.25倍和31.50倍。 风险提示：1）存货积压的风险；2）能耗管理模块业务不可持续的风险。 1.日联科技：国内工业X射线智能检测龙头 公司是国内领先的工业X射线智能检测装备供应商，成功自主研发90kV和130kV微焦点X射线源，打破海外垄断，X射线源供不应求背景下公司国产替代空间广阔。公司专注于X射线全产业链技术研究，主要从事微焦点和大功率X射线智能检测装备的研发及生产，在核心部件X射线源领域实现重大突破，成功研制出国内首款封闭式热阴极微焦点X射线源并实现产业化应用，是国内唯一实现该产品量产的企业，成功打破海外厂商垄断。X射线检测设备上游核心零部件包括X射线源与探测器，其中微焦点X射线源代表行业最高研发水平，而该部件长期以来受日本滨松光子、美国赛默飞世尔等海外厂商技术和供应垄断，根据公司第二轮审核问询函回复意见披露，日本滨松光子和美国赛默飞世尔在封闭式微焦点X射线源的市场占有率在85%以上，能提供80-180kV全系列封闭式微焦点X射线源。自2021年下半年以来，X射线检测设备下游动力电池市场、储能电池市场、集成电路、电子制造市场的火热，业内企业均在加速相关产能的扩张，但是上游微焦点X射线源产能释放不及下游需求增长速度，目前国内微焦点X射线源尤其是130kV及以上的微焦点X射线源处于“一源难求”的局面。公司自产的微焦点X射线源主要涵盖90kV~150kV系列，已批量应用于集成电路封测、电子制造SMT/PCB/PCBA、新能源电池等领域，2019年至2021年，自产X射线源产量由32套/年提升至434套/年，根据招股书披露，公司计划于3年内实现微焦点X射线源的完全自主可控，检测设备中应用资产X射线源的比例逐渐由2022年的35%提升至95%以上。整体来看，公司X射线源产能仍处于产能爬坡阶段，但已经在一定程度上缓解了国内缺“源”的紧张局面，保障了下游行业的稳定发展。2022年8月，公司与宁德时代签订了X射线源供货协议，根据供货协议的约定，宁德时代于协议生效起至2023年12月31日期间，累计向公司采购130kV微焦点X射线源合计500套。此外，目前公司正在推进80kV、120kV、150kV等系列闭管微焦点射线源的研发及产业化工作，有望进一步缩小我国在该领域与国外的技术差距。未来，随着国内X射线智能检测装备厂商技术提升，特别是在核心部件和核心软件领域实现更进一步的突破，国内厂商将利用本地化服务和成本的优势，进一步打破国外垄断，逐步实现国产替代。 X射线智能检测技术下游应用广泛，政策支持有望推动行业快速发展。 公司X射线智能检测装备下游应用领域包括集成电路及电子制造、新能源电池、逐渐焊材及材料检测等。1）在集成电路及电子制造领域，公司已成为该领域龙头，是国内极少数能提供3D/CT功能X射线智能检测装备的供应商，开发的离线型、在线型检测设备已交付至安费诺、立讯精密、宇隆光电、景旺电子、宏微科技、斯达半导体、比亚迪半导体等客户，并获得英飞凌、达迩科技、瑞萨半导体等知名客户订单。2）在新能源电池领域，公司业务规模位列国内市场第二位，解决了高厚度卷绕电池极片检测及刀片电池AT9涂层干扰等行业痛点，主要产品已覆盖欣旺达、比亚迪锂电池、宁德时代、力神电池等知名新能源电池客户。3）铸件焊件及材料领域，公司利用在这一领域超十年的行业经验，成功研发并交付了特斯拉上海超级工厂首台一体化压铸成型车架X射线检测装备，并已完成大功率X射线智能检测装备重要零部件225kV高压发生器的研发及样品试制，在纹波系数和电压恒定性等技术指标方面均实现较大突破。目前，国内X射线检测设备整体处于快速发展阶段，根据沙利文咨询数据，除医疗健康外，2021年我国X射线检测设备的市场规模约为119亿，预计到2026年，我国X射线检测设备除医疗健康领域外的其他主要应用领域的市场规模为241.4亿元，未来五年的复合增长率约为15.2%。工信部等七部门于2023年2月底联合印发《智能检测装备产业发展行动计划（2023—2025年）》，大力支持精密检测装备行业的发展，未来几年X射线智能检测行业有望保持快速发展。 2.主营业务分析及前五大客户 下游多领域需求放量推动公司业绩快速增长。公司主要从事微焦点和大功率X射线智能检测装备的研发生产，产品及技术应用于集成电路及电子制造、新能源电池、铸件焊件及材料等检测领域。目前公司业务处于高速成长期，2019~2022年1~6月，公司主营业务收入分别为14850.48万元、19521.04万元、33881.80万元和20135.10万元，2019~2021年复合增长率51.05%；归母净利润分别为831.84万元、2137.62万元、5081.59万元和2108.01万元，2019~2021年复合增长率147.16%。目前，公司来自于集成电路及电子制造领域收入占比最高。从细分领域来看：1）集成电路及电子制造检测装备：2019~2021年及2022H1，公司该领域收入分别为6012.11万元、9493.53万元、13096.24万元和8911.10万元，占主营业务首日占比均在40%以上。目前公司在该领域销售产品主要为离线型X射线检测装备，但随着下游企业对电子元器件质量标准不断提升，公司在线型产品收入占比逐年提升，由2019年的14.06%提升至2022H1的48.05%。2）新能源电池检测装备：2019~2021年及2022H1，新能源电池检测装备收入分别为3581.70万元、3743.29万元、12574.28万元和5977.35万元，保持高速增长态势。随着新能源汽车行业的快速发展以及电池质量管控要求的逐步提高，锂电池生产商的固定资产投资规模持续扩大，对能源电池X射线智能检测装备的需求大幅增长，2021年实现收入增长8830.98万元，同比增长率达到235.91%。3）铸件焊件及材料检测装备：2019~2021年及2022H1，铸件焊件及材料检测装备收入分别为4017.39万元、4172.60万元、5908.92万元和3478.82万元。公司该领域以离线式装备为主，主要应用于汽车制造、航空航天、压力容器等领域的影像检测，行业口碑较好，订单获取稳定。公司成功研发并交付了特斯拉首台一体化压铸成型车架X射线检测设备，且同类型设备已完成向蔚来配套工厂的交付，与其他新能源整车厂的相关订单正在积极接洽中。 截至2022年6月末，公司该类设备在手订单超过4800万元，在手订单体现了较好的持续性。4）其他X射线检测装备：2019~2021年及2022H1，铸件焊件及材料检测装备收入分别为482.93万元、534.10万元、633.81万元和105.60万元。受到2021年四季度90kV微焦点X射线源产能快速提升以及市场培育阶段的影响，部分产品仍处于客户验证阶段，公司2021年的射线源产销量相对较低。随着客户验证工作的推进以及自制自产微焦点X射线源应用的不断增加，2022上半年为微焦点X射线源的产销率有所提升。 图1：公司业绩处于快速增长阶段 图2：集成电路及电子制造领域收入占比最高 公司核心部件微焦点X射线源自主生产占比逐年提升，推动公司毛利率稳中有升。2019~2021年及2022H1，公司主营业务毛利率分别为39.44%、40.51%、40.47%和38.44%。其中：1）第一大收入来源集成电路及电子制造检测装备毛利率由2019年的39.45%稳步提升至2022H1的44.79%，主要原因是其核心部件微焦点X射线源采用自主生产的占比提升，2019~2021年分别为1.19%、20.64%和30.55%，有效降低成本提升毛利率。2）新能源电池X射线智能检测装备业务，2019~2021年及2022H1分别为43.50%、38.45%、34.31%和30.21%，呈下降态势，2020~2021年下降主要是由于非关键组成部分对外定制化采购占比提升，2021年及2022H1毛利率下降主要是由于核心零部件X射线源紧缺，公司向宁德时代提供的51台设备中有44台设备核心部件由宁德时代自行采购，其毛利率相对较低。3）铸件焊件及材料检测X射线智能检测装备业务，2019~2021年及2022H1毛利率分别为32.43%、36.60%、35.54%和31.76%，基本保持平稳。 公司总期间费用率相对稳定，规模效应下管理费用率及销售费用率呈下降趋势。公司2019~2021年及2022H1期间费用率分别为33.04%、33.01%、28.74%和32.97%，同时随着公司营收规模增大及新能源电池领域头部客户的不断开发，收入规模逐渐显现，管理费用率和销售费用率逐渐下降。 图3：2019-2021年公司毛利率整体下滑 图4：公司期间费用率有所下降 表1：公司2022年1-6月前五大客户 比亚迪 4 5 700.45 626.55 6,279.48 6.29%4.90%58.84% 上海智澈贸易有限公司合计 数据来源： 、公司招股意向书、国泰君安证券研究。 Wind 3.行业发展及竞争格局 3.1.高端检测需求增长驱动我国工业X射线智能检测装备市场规模提升 X射线智能检测装备应用广泛，产业政策推动行业发展，市场规模预计接近250亿元。X射线检测设备下游可应用于集成电路及电子制造、新能源电池、铸件焊件及材料、医疗健康以及公共安全等领域。根据沙利文咨询的统计和预测，除医疗健康外，2021年我国X射线检测设备的市场规模约为119亿元，受到下游集成电路及电子制造、新能源电池等行业需求的快速增长影响，X射线检测设备预计在未来五年将维持高速增长的趋势，预计到2026年，我国X射线检测设备除医疗健康领域外的其他主要应用领域的市场规模为241.4亿元，未来五年的复合增长率约为15.2%。 3.2.X射线源检测行业集中度高、海外厂商市场占有率高 高端检测设备等质量监控的高精度趋势明显，产业从进口依赖转向先导研发，逐步实现国产替代。在X射线智能检测装备领