全球布局拓宽成长边界，被低估的热管理龙头

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 飞龙股份（002536.SZ）事件点评 全球布局拓宽成长边界，被低估的热管理龙头 2023年03月14日 ➢ 事件概述：2023年3月13日，公司发布公告，与某国际知名汽车公司签订了《产品开发协议》，成为该客户某电子水泵项目单独供应商，已进行多轮技术交流、送样、试验并准备小批量供货，生命周期内预计销售收入3.6亿元。 ➢ 海外市场再下一城，新能源热管理业务全球布局未来可期。据Clean Technica数据，22年全球新能源乘用车销量达到1009.12万辆，同比+56.4%，渗透率提升至14%（21年9%）。电子水泵为新能源汽车热管理核心部件，单车搭载量约为3只（单只约200元），汽车电动化将持续打开电子水泵市场空间。公司为国内机械水泵龙头，以机械水泵为基础，横向拓展高壁垒、高附加值的大功率电子水泵业务，现已获得零跑科技、吉利汽车、广汽埃安、合众汽车、天际汽车等优质自主品牌定点，国内市场稳步推进。同时，公司长期发力海外市场（22H1海外营收占比达55.80%），积累大量海外优质客户。以海外客户为基础，叠加电子水泵核心竞争力，电子水泵已获海外车企VINFAST多项目定点，此次再次获得国际知名车企电子水泵定点，表明公司电子水泵海外市场持续发力，全球布局扩宽公司成长边界。当前公司电子水泵全球市场在手订单充裕，预计23年销量将超300万只，电子水泵有望迎来加速放量期。伴随着在手订单持续落地，公司电子水泵业务有望贡献核心业绩弹性。 ➢ 传统主业稳健发展，定增加大扩产力度，新能源冷却业务助力公司再腾飞。公司以传统主业为基础，大力发展新能源汽车相关业务。其中，传统业务：1）机械水泵市占率稳定在20%左右，业务稳定；2）排气歧管高镍化，相比于传统歧管附加值，盈利能力强，公司高镍化产品稳定放量，持续贡献公司业绩弹性。增量业务：1）电子水泵发力：依托技术优势，重点发展高壁垒、高附加值的大功率电子水泵业务，电子水泵系列产品当前主要客户有理想、零跑、奇瑞、吉利、广汽埃安、蔚来、越南VINFAST、合众等65家，22年销量超100万只，目前23年在手订单超300万只；2）热管理模块落地：较早布局新能源热管理系统，当前主要客户有理想、吉利、越南VINFAST、岚图、亿华通等33家，22年销量超15万只，目前23年在手订单超80万只。新能源冷却业务加速放量有望贡献核心业绩弹性。同时，为满足客户需求，公司于2022年7月25日召开董事会审议通过定增项目，预计募集资金总额不超过7.8亿元，用于年产600万只电子水泵和年产560万只新能源热管理部件系列产品等项目，持续扩充新能源冷却业务产能。在手订单充足，产能持续扩张，新能源冷却业务有望助力公司再腾飞。 ➢ 投资建议：我们预计公司2022-2024年实现归母净利润0.71/2.65/3.37亿元，当前市值对应2022-2024年PE为62/17/13倍。公司研发实力雄厚，新能源冷却业务为公司发展带来新的增长空间，维持“推荐”评级。 ➢ 风险提示：芯片供应短缺风险；行业竞争加剧导致毛利率降低等。 [Table_Forcast] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 3,116 3,388 4,054 4,761 增长率（%） 16.9 8.8 19.6 17.4 归属母公司股东净利润（百万元） 142 71 265 337 增长率（%） 14.2 -50.0 273.4 27.0 每股收益（元） 0.28 0.14 0.53 0.67 PE 31 62 17 13 PB 2.0 1.9 1.8 1.6 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2023年3月13日收盘价） 推荐 维持评级 当前价格： 8.85元 [Table_Author] 分析师 邵将 执业证书： S0100521100005 邮箱： shaojiang@mszq.com 研究助理 张永乾 执业证书： S0100121110030 邮箱： zhangyongqian@mszq.com 研究助理 郭雨蒙 执业证书： S0100122070027 邮箱： guoyumeng@mszq.com 相关研究 1.飞龙股份（002536.SZ）事件点评：混动放量驱动涡壳业务提速，被低估的热管理行业龙头-2023/03/07 2.飞龙股份（002536.SZ）2022年度业绩快报点评：业绩实现超预期，高增长低估值热管理龙头-2023/02/26 3.飞龙股份（002536.SZ）事件点评：涡壳产品再获定点，充分受益混动放量-2023/01/12 4.飞龙股份（002536.SZ）事件点评：电子水泵再获订点，新能源热管理业务加速落地-2022/12/01 5.飞龙股份（002536.SZ）事件点评：热管理订单加速落地，新能源业务迎来高速发展期-2022/11/18 飞龙股份(002536)/汽车 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_FINANCE] 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入 3,116 3,388 4,054 4,761 成长能力（%） 营业成本 2,457 2,732 3,115 3,627 营业收入增长率 16.89 8.76 19.63 17.45 营业税金及附加 23 27 32 38 EBIT增长率 8.59 -47.11 212.87 40.68 销售费用 97 147 162 176 净利润增长率 14.18 -49.96 273.37 27.02 管理费用 186 203 243 286 盈利能力（%） 研发费用 197 224 259 286 毛利率 21.13 19.38 23.14 23.82 EBIT 170 90 282 396 净利润率 4.56 2.10 6.54 7.08 财务费用 39 23 30 42 总资产收益率ROA 3.32 1.55 5.01 5.40 资产减值损失 -23 -9 -10 -11 净资产收益率ROE 6.27 3.11 10.50 12.16 投资收益 -8 0 1 1 偿债能力 营业利润 108 59 243 344 流动比率 1.14 1.02 0.98 0.90 营业外收支 -3 0 0 0 速动比率 0.59 0.57 0.56 0.52 利润总额 105 59 243 344 现金比率 0.17 0.13 0.12 0.11 所得税 -17 -10 -19 7 资产负债率（%） 46.94 50.08 52.24 55.58 净利润 121 70 263 337 经营效率 归属于母公司净利润 142 71 265 337 应收账款周转天数 83.65 86.68 86.68 86.68 EBITDA 382 324 571 762 存货周转天数 127.68 115.50 115.50 115.50 总资产周转率 0.76 0.76 0.82 0.83 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 每股指标（元） 货币资金 314 274 315 364 每股收益 0.28 0.14 0.53 0.67 应收账款及票据 783 830 992 1,166 每股净资产 4.52 4.57 5.04 5.53 预付款项 31 41 47 54 每股经营现金流 0.17 0.87 0.93 1.28 存货 860 856 976 1,136 每股股利 0.10 0.05 0.19 0.24 其他流动资产 189 238 268 301 估值分析 流动资产合计 2,176 2,239 2,599 3,021 PE 31 62 17 13 长期股权投资 5 5 5 5 PB 2.0 1.9 1.8 1.6 固定资产 1,645 1,873 2,218 2,743 EV/EBITDA 12.65 15.24 9.04 7.28 无形资产 160 160 159 157 股息收益率（%） 1.13 0.57 2.11 2.68 非流动资产合计 2,103 2,347 2,692 3,215 资产合计 4,278 4,586 5,290 6,236 短期借款 679 749 1,029 1,464 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 应付账款及票据 1,104 1,318 1,503 1,750 净利润 121 70 263 337 其他流动负债 117 124 126 146 折旧和摊销 211 234 289 366 流动负债合计 1,901 2,191 2,658 3,361 营运资金变动 -281 109 -127 -117 长期借款 15 15 15 15 经营活动现金流 83 435 467 642 其他长期负债 92 90 90 90 资本开支 -114 -411 -633 -889 非流动负债合计 107 105 105 105 投资 0 0 0 0 负债合计 2,008 2,296 2,764 3,466 投资活动现金流 -114 -466 -633 -888 股本 501 501 501 501 股权募资 0 0 0 0 少数股东权益 5 4 1 1 债务募资 159 70 265 435 股东权益合计 2,270 2,289 2,527 2,770 筹资活动现金流 4 -9 207 295 负债和股东权益合计 4,278 4,586 5,290 6,236 现金净流量 -27 -40 41 49 资料来源：公司公告、民生证券研究院预测 飞龙股份(002536)/汽车 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 评级说明 投资建议评级标准 评级 说明 以报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 公司评级 推荐 相对基准指数涨幅15%以上 谨慎推荐 相对基准指数涨幅5%～15%之间 中性 相对基准指数涨幅-5%～5%