请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2023年03月13日超配建筑行业周观点再论中国特色估值体系与建筑板块的关系核心观点行业研究·行业周报建筑装饰超配·维持评级证券分析师：任鹤联系人：朱家琪010-88005315021-60375435renhe@guosen.com.cnzhujiaqi@guosen.com.cnS0980520040006市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《建筑行业周观点-专项债限额和赤字率目标提升，后续政策力度仍值得期待》——2023-03-06《建筑行业2023年3月投资策略-基建高景气，地产企稳复苏，建议积极布局建筑龙头》——2023-03-02《建筑行业周观点-房建开复工超预期，基建资金到位将更加前置》——2023-02-27《建筑行业周观点-开复工节奏加快，高景气可期》——2023-02-20《建筑行业周观点-开工高峰在即，基建稳增长确定性再加强》——2023-02-13建筑央企减值计提充分，资产质量有保障。但是若充分分析应收账款的结构，龙头建筑央国企在手项目质量较高，回款能力更强，减值计提充分，其资产质量被严重低估。截止2022年底，中国建筑3年以上应收账款占比仅4%，而应收账款总共计提了10.8%的减值准备，比较同业的话地方国企上海建工3年以上应收占8.8%,计提11%，账期更长，但只比中国建筑多计提了0.2个百分点，民企龙元建设3年以上应收账款占30%以上，只计提了6%的减值准备。再看他们三者的PB，中国建筑是0.68，上海建工0.86，龙元建设0.65，中国建筑PB小于上海建工和龙元建设相当。国企改革驱动建筑央企争取更高的ROE水平。今年国务院国资委提出了“一利五率”考核指标的概念，从考核净利率改成考核ROE，从考核营业收入利润率改为考核营业现金比率，即增强了对资产运用效率和现金流的考核。建筑企业的普遍采用高杠杆经营策略，国资委又要求资产负债率控制在75%以内，这就需要建筑企业重新权衡净利率和周转率，以实现更高的ROE考核目标。在中特估值体系下，考核指标将更加重视对股东利益的保护，建筑央企有望积极采取措施进行市值管理，采取更有利于股东的经营策略。专项债：本周发行320亿元，年初至今已发行9757亿元。年初至今，地方专项债已发行9757亿元。过去一周，共发行专项债规模320亿元，环比上期减少70%。投向领域方面，民生工程、城市更新、乡村振兴等领域占比明显提升。城投债：单周净融资715亿元，2月净融资累计同比+89%。2.6-3.12城投债发行2182亿元，净融资938亿元。年初至今，城投债发行1.19万亿元，净融资4471亿元。2月份以来城投债发行节奏持续加快，净融资规模持续为正。建材价格：主要建材价格普遍上涨。本期主要建材价格均有所上涨，水泥、混凝土价格指数上涨1.02和1.10个点，螺纹钢价格上涨76元/吨，石油沥青价格上涨43元/吨。春季集中开工对主要建材均体现出较强的需求支撑，建材价格上涨趋势开始显现。投资建议：建议积极布局建筑龙头。年后可以看到市场对今年需求端的投资力度或者财政力度的预期开始缓慢释放，叠加国企改革和一带一路催化，从现在看建筑板块尤其是建筑央企是非常好的配置时机。重点推荐中国中铁、中国建筑、中国铁建、中国交建。风险提示：相关政策推进不及预期；重大项目审批进度不及预期；国央企改革推进不及预期。 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2内容目录本周核心观点..................................................................4再论中国特色估值体系与建筑板块的关系..................................................4专项债：本周发行320亿元，年初至今已发行9757亿元.....................................5城投债：单周净融资715亿元，2月净融资累计同比+89%....................................5建材价格：主要建材价格普遍上涨........................................................6市场表现回顾..................................................................7板块：下跌1.87%......................................................................7个股：34%个股上涨.....................................................................7行业政策要闻..................................................................8公司公告要闻..................................................................9 lZaUpZxUmYnU8Z8O9R9PnPqQmOnOlOmMnOfQoPmPaQnMsRwMrNoQMYrMoP请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图表目录图1：房屋建设板块不同性质企业应收账款情况对比（单位：%）.................................4图2：历年专项债发行规模（单位：亿元）....................................................5图3：过去一周专项债金额投向（单位：%）...................................................5图4：周度城投债发行量和净融资规模整理（单位：亿元）......................................5图5：水泥价格指数（单位：点）............................................................6图6：混凝土价格指数（单位:点）...........................................................6图7：螺纹钢价格（单位：元/吨）...........................................................6图8：石油沥青价格（单位：元/吨）.........................................................6图9：近半年建筑装饰板块与沪深300走势比较................................................7图10：近1周建筑装饰板块与沪深300走势比较...............................................7图11：A股各行业过去一期涨跌排名（2023.3.6-2023.3.10）....................................7图12：涨跌幅前五个股.....................................................................8图13：板块上涨、下跌及持平家数...........................................................8表1：近期行业政策一览（2023.3.6-2023.3.10）..............................................8表2：近期公司公告一览（2023.3.6-2023.3.10）..............................................9 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4本周核心观点再论中国特色估值体系与建筑板块的关系证监会主席易会满在2022年11月金融街论坛年会上提出：要加快完善契合国企等各类企业特点的估值方法，扭转国企在资本市场大幅“折价”趋势。随后上市建筑央企持续上涨，以市净率作为观测指标，中国建筑PB由2022年11月最低点0.55上升至0.68，中国交建由0.48上修至0.72，中国铁建由0.51上修至0.64。但是目前主要建筑央企仍然处于较大幅度破净状态，建筑央企长期破净的原因可以从两个方面解读：从PB的意义来讲，市场对建筑央企资产质量缺乏信心。受到地方政府债务和房地产风险的影响，建筑央企大多在2020-2021年计提了很多的信用减值损失，导致市场对其应收账款质量有所疑虑。从PB的拆分来讲，ROE是建筑央企PB估值的重要变量。我们把PB拆分为PE×ROE，PE方面，建筑央企PE较低主要来源于对其规模增长不可持续的预期，城市化建设总体节奏放缓，未来建筑业零增长甚至负增长可能是难以避免的趋势。ROE方面，建筑央企ROE普遍偏低，仅中国建筑ROE高于10%。建筑央企减值计提充分，资产质量有保障。但是若充分分析应收账款的结构，龙头建筑央国企在手项目质量较高，回款能力更强，减值计提充分，其资产质量被严重低估。截止2022年底，中国建筑3年以上应收账款占比仅4%，而应收账款总共计提了10.8%的减值准备，比较同业的话地方国企上海建工3年以上应收占8.8%,计提11%，账期更长，但只比中国建筑多计提了0.2个百分点，民企龙元建设3年以上应收账款占30%以上，只计提了6%的减值准备。再看他们三者的PB，中国建筑是0.68，上海建工0.86，龙元建设0.65，中国建筑PB小于上海建工和龙元建设相当。图1：房屋建设板块不同性质企业应收账款情况对比（单位：%）资料来源：iFinD，国信证券经济研究所整理国企改革驱动建筑央企争取更高的ROE水平。今年国务院国资委提出了“一利五率”考核指标的概念，从考核净利率改成考核ROE，从考核营业收入利润率改为考核营业现金比率，即增强了对资产运用效率和现金流的考核。建筑企业的普遍采用高杠杆经营策略，国资委又要求资产负债率控制在75%以内，这就需要建筑 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告5企业重新权衡净利率和周转率，以实现更高的ROE考核目标。在中特估值体系下，考核指标将更加重视对股东利益的保护，建筑央企有望积极采取措施进行市值管理，采取更有利于股东的经营策略。专项债：本周发行320亿元，年初至今已发行9757亿元年初至今，地方专项债已发行9757亿元。过去一周，共发行专项债规模320亿元，环比上期减少70%。投向领域方面，民生工程、城市更新、乡村振兴等领域占比明显提升。图2：历年专项债发行规模（单位：亿元）图3：过去一周专项债金额投向（单位：%）资料来源：企业预警通，国信证券经济研究所整理资料来源：企业预警通，国信证券经济研究所整理城投债：单周净融资715亿元，2月净融资累计同比+89%2.6-3.12城投债发行2182亿元，净融资938亿元。年初至今，城投债发行1.19万亿元，净融资4471亿元。2月份以来城投债发行节奏持续加快，净融资规模持续为正。图4：周度城投债发行量和净融资规模整理（单位：亿元）资料来源：企业预警通，国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告6建材价格：主要建材价格普遍上涨本期主要建材价格均有所上涨，水泥、混凝土价格指数上涨1.02和1.10个点，螺纹钢价格上涨76元/吨，石油沥青价格上涨43元/吨。春季集中开工对主要建材均体现出较强的需求支撑，建材价格上涨趋势开始显现。图5：水泥价格指数（单位：点）图6：混凝土价格指数（单位:点）资料来源：iFinD，国信证券经济研究所整理