新增产能释放助力收入高增，盈利能力边际向好

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2023年3月8日 公司研究 新增产能释放助力收入高增，盈利能力边际向好 ——东宏股份（603856.SH）2022年年报点评 买入（维持） 事件：东宏股份发布2022年年报。2022年，公司实现营业总收入/归母净利润/扣非净利润29/1.5/1.3亿元，同比+29%/+12%/+5%；22Q4，公司实现营业总收入/归母净利润/扣非净利润7.7/-0.02/-0.14亿元，同比+35%/+81%/+12%。 点评： 新增产能释放，带动产销量大幅增长。2022年，公司PE管/钢丝管/防腐管/保温产品/PVC产品收入分别为4.6/3.8/10.2/3.1/0.9亿元，同比+13%/-7%/+112%/+80%/+104%。2022年，公司产销量分别为27/25万吨，同比+55%/+61%。产销改善主要由于：1）新增产能逐步释放；2）需求向好，2022年基建投资增速前低后高。 22Q4盈利能力边际向好，收现比同比明显改善。2022年，公司综合毛利率19.3%，同比-0.1pct；其中22Q4毛利率为19.8%，同比+8.0pcts，环比+3.8pcts，边际已出现改善趋势，或主要受益于原材料成本下行。2022年，公司主要原材料聚乙烯/聚氯乙烯/钢丝/钢管钢带采购均价分别同比+1%/-12%/-13%/-14%。现金流层面，2022年经营性净现金流+0.18亿元，同比+2.19亿元，主要由于收现比改善，2022年公司收现比101%，同比+12pcts。 2022年，公司归母净利润增速低于收入增速，主要由于减值计提增长较快所致；2022年，公司信用减值损失及资产减值损失共计0.97亿元，同比+131%，占收入比重为3.4%，同比+1.5pcts。减值增长较快主要由于应收账款账龄结构变化所致，截至2022年末，公司账龄为2-3年的应收账款约4.3亿元，同比+4.2亿元，该账龄区间坏账准备1.28亿元，同比+1.23亿元；账龄结构拉长或主要由于：1）项目大型化导致付款周期变长；2）公司下游领域以政府类项目为主，受地产行业景气度低迷影响，2022年基建地产链资金相对缺乏。 盈利预测、估值与评级：2022年东宏股份产销量大幅增长，带动公司收入保持较快增长，部分产品品类收入增长接近翻倍。22Q4公司毛利率环比已出现明显改善，原材料成本波动对公司盈利能力压制有望阶段性解除。展望2023年，宏观复苏预期下，公司或将保持较快增长。考虑到2022年净利润实际水平与我们此前预测值差异较大，结合我们对公司产能增长、市场竞争格局等方面的判断，我们调整公司2023-2024年EPS预测分别为1.46元（下调22%）、1.73元（下调27%），新增2025年EPS预测2.18元。现价对应2023年动态市盈率8x，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格大幅上涨，下游需求不及预期，产能释放不及预期。 公司盈利预测与估值简表 指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 2,209 2,851 4,139 5,485 6,623 营业收入增长率 -7.67% 29.09% 45.17% 32.51% 20.73% 净利润（百万元） 133 149 377 445 560 净利润增长率 -58.23% 12.15% 152.50% 18.07% 25.87% EPS（元） 0.52 0.58 1.46 1.73 2.18 ROE（归属母公司)（摊薄） 6.64% 7.04% 15.37% 15.98% 17.44% P/E 24 21 8 7 6 P/B 1.6 1.5 1.3 1.1 1.0 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2023-03-07 当前价：12.26元 作者 分析师：孙伟风 执业证书编号：S0930516110003 021-52523822 sunwf@ebscn.com 分析师：冯孟乾 执业证书编号：S0930521050001 010-58452063 fengmq@ebscn.com 联系人：陈奇凡 021-52523819 chenqf@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 2.57 总市值(亿元)： 31.56 一年最低/最高(元)： 10.38/15.91 近3月换手率： 64.93% 股价相对走势 -30%-20%-10%0%10%03/2206/2209/2212/22东宏股份沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 3.78 3.15 -14.37 绝对 3.11 5.42 -18.52 资料来源：Wind 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 东宏股份（603856.SH） 利润表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 2,209 2,851 4,139 5,485 6,623 营业成本 1,779 2,300 3,309 4,370 5,273 折旧和摊销 41 56 62 66 71 税金及附加 10 15 22 28 34 销售费用 82 75 103 134 158 管理费用 88 85 117 152 180 研发费用 54 85 110 143 169 财务费用 20 30 88 113 136 投资收益 3 -1 0 0 0 营业利润 147 177 437 513 652 利润总额 149 177 436 513 652 所得税 16 27 59 68 92 净利润 133 150 377 445 560 少数股东损益 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 133 149 377 445 560 EPS(元) 0.52 0.58 1.46 1.73 2.18 现金流量表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流 -201 18 85 -33 157 净利润 133 149 377 445 560 折旧摊销 41 56 62 66 71 净营运资金增加 192 213 644 869 789 其他 -567 -400 -998 -1,412 -1,263 投资活动产生现金流 -301 -42 -312 -150 -150 净资本支出 -163 -35 -150 -150 -150 长期投资变化 65 22 0 0 0 其他资产变化 -204 -29 -162 0 0 融资活动现金流 457 66 442 408 184 股本变化 2 -1 0 0 0 债务净变化 542 270 584 643 461 无息负债变化 14 83 189 188 155 净现金流 -45 41 216 226 191 资产负债表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产 3,468 3,937 5,042 6,205 7,248 货币资金 283 478 694 920 1,111 交易性金融资产 0 0 0 0 0 应收账款 1,278 1,409 1,809 2,350 2,837 应收票据 71 27 39 52 63 其他应收款（合计） 76 63 99 131 158 存货 442 439 600 794 958 其他流动资产 153 206 168 169 190 流动资产合计 2,399 2,839 3,683 4,749 5,701 其他权益工具 98 165 165 165 165 长期股权投资 65 22 22 22 22 固定资产 476 650 635 628 626 在建工程 199 26 72 107 133 无形资产 130 127 174 220 265 商誉 0 0 0 0 0 其他非流动资产 41 44 204 204 204 非流动资产合计 1,069 1,098 1,359 1,456 1,547 总负债 1,464 1,817 2,590 3,421 4,038 短期借款 771 803 1,337 1,931 2,342 应付账款 166 162 232 282 314 应付票据 0 6 8 11 13 预收账款 0 0 0 0 0 其他流动负债 95 103 169 239 298 流动负债合计 1,361 1,487 2,221 3,011 3,586 长期借款 0 247 297 347 397 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 75 68 59 50 42 非流动负债合计 103 330 369 410 452 股东权益 2,004 2,120 2,452 2,784 3,210 股本 258 257 257 257 257 公积金 796 812 812 812 812 未分配利润 957 1,047 1,379 1,710 2,137 归属母公司权益 2,004 2,119 2,451 2,783 3,210 少数股东权益 0 1 1 1 1 盈利能力（%） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 毛利率 19.5% 19.3% 20.1% 20.3% 20.4% EBITDA率 11.2% 12.9% 13.5% 13.7% 13.7% EBIT率 9.4% 10.9% 12.0% 12.5% 12.7% 税前净利润率 6.8% 6.2% 10.5% 9.3% 9.8% 归母净利润率 6.0% 5.2% 9.1% 8.1% 8.5% ROA 3.8% 3.8% 7.5% 7.2% 7.7% ROE（摊薄） 6.6% 7.0% 15.4% 16.0% 17.4% 经营性ROIC 6.9% 9.0% 11.2% 12.3% 12.7% 偿债能力 2021 2022 2023E 2024E 2025E 资产负债率 42% 46% 51% 55% 56% 流动比率 1.76 1.91 1.66 1.58 1.59 速动比率 1.44 1.61 1.39 1.31 1.32 归母权益/有息债务 2.52 1.99 1.49 1.21 1.17 有形资产/有息债务 4.15 3.53 2.93 2.59 2.52 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 费用率 2021 2022 2023E 2024E 2025E 销售费用率 3.71% 2.62% 2.49% 2.44% 2.39% 管理费用率 3.96% 2.97% 2.82% 2.77% 2.71% 财务费用率 0.92% 1.04% 2.12% 2.05% 2.05% 研发费用率 2.42% 2.97% 2.66% 2.61% 2.56% 所得税率 11% 15% 14% 13% 14% 每股指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 每股红利 0.16 0.17 0.44 0.52 0.65 每股经营现金流 -0.78 0.07 0.33 -0.13 0.61 每股净资产 7.77 8.23 9.52 10.81 12.47 每股销售收入 8.56 11.08 16.08 21.31 25.73 估值指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E PE 24 21 8 7 6 PB 1.6 1.5 1.3 1.1 1.0 EV/EBITDA 16.0 11.5 8.5 7.2 6.5 股息率 1.3% 1.4% 3.6% 4.2% 5.3% 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 行业及公司评级体系 评级 说明 行 业 及 公 司 评 级 买入 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数1