唯品会2022Q4点评：盈利好于此前预期，复苏向好前路明确

维持增持。Q4盈利好于预期，继续看好公司专注优化运营效率、且长期仍看好公司在折扣零售领域的竞争优势。上调预测2023-24年净利至72/77亿元人民币(原66/73亿元)增速5/7%，预测2025年净利为82亿元人民币增速6%，上调目标价至17.7美元/ADS，对应10倍PE，维持增持。 精益增效取得优异表现，毛/净利率延续较高水平。1)Q4核心经营指标环比实现好转、同比实现降幅收窄，GMV为544亿元/YOY-4.6%，活跃会员4770万人/YOY-3%，订单量2.185亿单/YOY+0.7%；2)Q4核心财务指标：营收318亿元/YOY-6.7%位于指引区间内，NonGAAP归母净利22.3亿元/YOY+23.9%；3)毛利率21.7%/YOY+2.1pct，延续Q3位于近2年季度最好水平，NonGAAP净利率7%/YOY+1.7pct；3)费用率14.7%/YOY+0.1pct，其中履单6.8%/YOY+0.4pct，营销3%/YOY-0.4pct(绝对金额YOY-18%)，技术及内容1.3%基本持平，行政3.6%/YOY+0.1pct；4)公司展望2023Q1收入252~265亿元YOY+0~+5%。 2022全年前低后高、盈利能力创3年最佳水平，SVIP增长显著。1)2022全年核心经营指标：GMV为1752亿元/-8.5%，活跃买家8480万人/-9.7%，订单量7.395亿单/-6%；2)2022全年核心财务指标：营收1032亿元/-11.9%，NonGAAP归母净利68亿元/+14%；分季度看，Q1-4单季NonGAAP归母净利14/16/16/22亿元，YOY增速-17/+8/+55/+24%；3)毛利率21%/+1.2pct，NONGAAP净利率6.6%/+1.5pct，均位于近3年最好水平；费用率15.6%/-0.1pct，营销有明显降低；4)截止2022Q4末核心SVIP达到670万，线上GMV占比41%同环比均小幅提升，我们判断2023年望进一步增长，从而助力公司高质量发展。 核心品牌业务表现亮眼，持续丰富差异化货品供给。1)我们测算公司Q4客单价(收入口径)146元/QOQ+18元，ARPU(收入口径)667元/QOQ+140元实现稳步回升；2)核心品牌业务表现亮眼，Q4有超过70场超级大牌日、今日大牌活动打破品牌历史最高销售记录；3)定制及新锐品牌整体销售额较佳，Q4定制款商品数量及销售额环增超100%，其中波司登等品牌定制款商品销售额环增超过150%；4)加大数字化赋能，推出供应商智数平台。 风险提示：假货风波可能影响公司形象、交易结构恶化风险、活跃用户数量下降、费用增加、线下布局不及预期、疫情影响等