核心发电业务增长强劲

1 公司报告 跟踪报告日期：2016.3.31 目标价：HK$ 0.65 现价：HK$ 0.405 预计升幅：60% 股本数据 股本(亿股)89.46 市值(亿港元)35.38 52周高/低（HK$）0.72/0.315 每股净值(港元) 0.632 所属行业：新能源 主要股东 China Wind Power Investment Limited (27.03%) 华电福新能源股份有限公司 (10.07%) 52周行情图( Vs 恒生中国指数) -10003000700011000150000.250.350.450.550.650.750.85182 HKHSCEI 相关报告 相关报告1 首发报告 20100331 相关报告2更新报告 20100812 相关报告3更新报告 20110309 相关报告4更新报告 20140707/0821 相关报告5更新报告 20150320/5/20 相关报告6更新报告 20150706/0811 相关报告7更新报告 20160105 国元证券(香港)研究部 分析师：杨义琼 电话： (852) 3769 6888 (86) 755-2151 6065 电邮： yangyq@gyzq.com.hk 跟踪报告 协合新能源(182.HK) 评级：强烈推荐 核心发电业务增长强劲 2016-3-31星期四 投资要点: 2015年核心发电业务增长强劲，EPC业务利润显著回升： 2015年公司实现收入43.2亿港元，同比增长21.74%，归属股东净利润5.08亿港元，同比增长60.17%，基本每股盈利5.73港仙，公司业绩符合预期。2015年公司核心发电业务收入5.4亿港元，同比增长125.8%，发电业务贡献税后净利润2.88亿港元，同比增长211.9%。期内公司权益发电量为156,576万千瓦时，按年增长40.52%。其中，风力发电权益发电量103,720万千瓦时，同比增长19.78%；太阳能发电权益发电量52,856万千瓦时，同比增长112.79%。EPC业务方面，2015年完工量约400MW，收入同比增长15.39%，税后净利润同比大幅增长287.2%。 装机稳步推进，业绩稳定增长： 2016年公司已开工在建项目超过400MW，全部位于非限电地区。其中太阳能权益容量110MW，风电权益容量311.52MW,2016年计划完工300-400MW，每年亦保持此规模开发，2018年目标总权益装机达到2.3GW（即在2015年1.25GW基础上翻一番）。目前公司发电资产63%位于非限电地区，每年核准项目规模保持在800-1000MW的水平，且均分布于非限电区域，未来资产组合更趋优良，为每年发电利润提供保证。 国家接连出台强制措施，着重解决弃风限电： 继配额制明确2020年各省能源消费总量中的可再生能源比重目标在5%到13%之间后，发改委重磅发布《可再生能源发电全额保障性收购管理办法》，指出保障性收购电量确定的首要原则就是要保证可再生能源发电项目的合理收益，对于限电严重的区域实行保障性收购电量加市场交易电量的办法。政府一系列政策的出台，有利改善风电行业限电情况，保证风电运营商合理投资回报。 维持强烈推荐评级，目标价0.65港元： 截止2015年底公司在手现金19亿港元，净资产57.6亿港元，资本负债率59%，财务稳健，2016年PB仅 0.62倍，价值显著低估。我们更新公司盈利预测给予公司目标价0.65港元，相当于2016年和2017年9.2和7.3倍PE,并对应2016年和2017年1.0和0.89倍PB,目标价较现价存在60%上升空间，给予强烈推荐评级。 截止 12 月31 日201420152016E2017E2018E营业额(港币百万)3,5504,3215,0516,2457,745变动(%)88.5%21.7%16.9%23.6%24.0%净利润(港币百万)317506632793977变动(%)109.9%59.6%24.7%25.5%23.3%每股盈利(港仙)3.625.737.068.8610.92市盈率@0.405港元(倍)11.27.15.74.63.7每股股息(港仙)0.01.01.51.82.0股息现价比率(%)0.00%2.47%3.70%4.44%4.94% 2 公司报告 行业估值 图表1、行业估值 H股新能源行业PEPB名称代码交易货币股价2014A2015E2016E2017E2014A2015E2016E2017E新天绿色能源956 HKHKD0.9414.2416.297.615.990.650.340.330.32京能清洁能源579 HKHKD2.5314.677.086.345.441.480.980.860.80龙源电力916 HKHKD5.8920.3012.3410.388.891.571.060.960.88大唐新能源1798 HKHKD0.9024.6052.4117.4712.030.670.490.480.46华电福新816 HKHKD1.8512.496.405.244.681.640.720.640.57华能新能源958 HKHKD2.3516.2211.459.147.641.211.090.980.89中广核新能源1811 HKHKD1.344.326.356.135.531.560.910.810.72行业平均15.2616.058.907.171.260.800.720.66协合新能源182 HKHKD0.4111.197.075.744.570.640.640.620.55 数据来源：Bloomberg,国元香港 3 公司报告 投资风险 项目投产延迟 风电及光伏项目投产因多种因素推迟 收入确认延后 EPC项目收入确认延后影响当期业绩 风资源、限电 风资源不好，或限电影响发电量 其他风险 不可抗力等风险 4 公司报告 财务报表摘要损益表港币百万元, 财务年度截至12月31日2014A20152016E2017E2018E2014A20152016E2017E2018E收入3,5504,3215,0516,2457,745经营成本(2,917)(3,313)(3,780)(4,640)(5,569)16%18%22%21%21%其他收入25390009%12%13%13%13%行政费用(150)(146)(144)(141)(138)营运表现财务开支(106)(115)(120)(126)(132)SG&A/收入(%)4%3%3%2%2%应占联营公司利润018181818实际税率 (%)19%8%20%20%20%其他开支(117)(144)(152)(159)(167)股息支付率 (%)0%17%21%20%18%税前盈利3925497899911,221库存周转8686868686所得税(74)(43)(158)(198)(244)应付账款天数249249249249249少数股东应占利润1(2)111应收账款天数102102102102102净利润317506632793977ROE (%)6%9%11%12%14%折旧及摊销(109)(166)(229)(241)(253)ROA (%)3%4%4%5%6%EBITDA5827741,1211,3401,589净负债/股本0.10.30.30.20.2增长收入/总资产0.330.300.350.410.49总收入 (%)89%22%17%24%24%总资产/股本1.912.562.492.342.25EBITDA (%)87%33%45%20%19%收入对利息倍数33.637.442.149.558.5资产负债表港币百万元, 财务年度截至12月31日港币百万元, 财务年度截至12月31日2014A20152016E2017E2018E2014A20152016E2017E2018E现金1,1051,9052,2902,2182,049EBITDA5827741,1211,3401,589应收账款5501,5507449811,180融资成本(274)323918(575)(231)存货350178362489534营运资金变化60(131)(208)29678其他流动资产2,1822,1782,1742,2162,261所得税(74)(43)(158)(198)(244)流动资产4,1885,8115,5695,9056,0232949241,6748631,191固定资产2,8184,6594,8925,1375,394其他固定资产3,7603,9504,0914,2654,474资本开支(1,864)(2,276)(1,200)(800)(1,200)非流动资产6,5788,6098,9839,4029,867其他投资活动(971)329000总资产10,79014,42014,55315,30715,890(2,835)(1,947)(1,200)(800)(1,200)流动负债3,4925,2465,2125,2525,293应付帐款2,3553,9664,0054,0464,086负债变化(614)2,091000短期银行贷款357459459459459股本变化90000其他短期负债780821747747747股息00(179)(224)(223)非流动负债1,5423,4193,3763,3763,376其他融资活动2,408(173)898962长期银行贷款1,3593,3483,3483,3483,3481,8031,918(89)(134)(161)其他负债18371282828总负债5,0348,6658,5888,6288,668(738)895385(71)(170)少数股东权益101120125140151股东权益5,6545,6355,8416,5407,0711,8501,1051,9052,2902,218(7)(96)000每股账面值(港元)0.630.630.650.730.79期末持有现金1,1051,9052,2902,2182,049营运资金696565357653731财务状况财务分析盈利能力EBITDA 利率 (%)净利率(%)汇率变动现金流量表营运现金流投资活动现金流融资活动现金流现金变化期初持有现金