微传动系统龙头，XR、汽车扬帆启航

微型传动系统领先供应商，下游应用多点布局：公司深耕微传动系统，立足核心精密齿轮制造能力向微驱动系统拓展，凭借“一站式”解决方案持续开拓多领域应用，获得了下游行业知名企业的广泛认可。过去几年，公司受产品结构调整、宏观冲击、研发投入等多因素影响业绩承压，2022年前三季度公司归母净利润1.03亿元，同比下滑21.71%。未来，公司将重点聚焦汽车电子、智慧医疗、AR/VR、工业装备等领域的开拓，传统通信业务预计稳健，整体业绩有望迎来拐点，重回增长趋势。 XR方兴未艾，积极布局创新前沿：2023年作为苹果MR入局下的硬件大年，行业有望重回高增长趋势。根据我们测算，2026年XR产品微传动系统潜在市场空间或达26.9亿元。公司积极布局XR瞳距调节所用微传动系统，已被国内龙头PICO所采用并量产出货，未来有望被苹果MR等更多终端采用，公司凭借先发优势与精密制造能力所构筑的壁垒，长期有望在XR微传动系统市场中占据重要地位。 智能汽车长坡厚雪，微传统系统望迎价量齐升：2022年全球智能汽车累计销售465万辆，累计渗透率22.5%，其中新能源汽车智能化累计渗透率46.09%。汽车智能化带动微传动系统价量齐升，公司产品覆盖智能屏、门把手、尾翼、尾门等20余环节，单车价值量合计有望达到千元级别。公司凭借自身行业Know-How沉淀，与博世、比亚迪、长城及其他国内主要汽车合作稳固，未来随着新客户、新产品的持续拓展，该领域有望成为公司重要成长驱动之一。 投资建议：公司凭借精密制造核心能力从微传动系统向微驱动系统拓展，凭借“一站式”解决方案在重点行业持续开拓，未来有望重回增长。我们预计公司22/23/24年归母净利润为1.53/2.01/3.01亿元，EPS为0.89/1.17/1.76元/股，对应PE倍数为74.75/56.82/37.91倍，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：原材料价格上涨风险；下游需求不及预期风险；研发项目不及预期风险。 1兆威机电：微型传动系统领先供应商 1.1微传动系统领先，下游多应用布局 公司以精密注塑件制造起家，通过战略转型，产品结构由微型传动向微型驱动系统发展。主要产品包括精密齿轮部件与电机部件，并通过技术、客户积累拓展下游应用行业。公司于2010年开始以微型传动系统为主的发展策略，产品不断向通信设备、智能手机、汽车电子、智能家居、服务机器人、个人护理、医疗器械等产业领域拓展。2011年公司成为博世供应商进入汽车领域；2012年成为华为基站天线传动机构供应商；2018年公司微型传动系统进入华为智能手机摄像头升降模组供应链；公司于2019年被认定为国家高新技术企业，并获得国家科技进步二等奖、中国机械工业科技进步奖特等奖；2020年在深交所上市，同年成立德国子公司；2021年公司苏州子公司成立，进一步提升产能并加强属地化产业配套能力，提升了公司的长期竞争力；2022年公司微型传动系统进军XR应用领域。 图1.公司发展历程 公司产品、业务布局呈现多元化和垂直一体化的特点，综合覆盖零组件、模组与系统组装。 公司主要产品为微型驱动系统、微型传动系统、精密注塑件和精密模具等。公司主要产品类型包括：1）全系列精密行星齿轮箱减速电机，直径3.4mm-38mm，功率：0.01-40W，输出转速5-2000rpm，减速比5-1500，输出扭矩 1kgf•cm到50kgf•cm；2）通用驱动器、调节器齿轮箱传动机构系统；3）定制化精密齿轮、蜗杆传动机构系统；4）精密、微小的塑胶和特殊金属粉末冶金零件及集成装配组件。 精密模具可用于制作注塑件、齿轮等传动系统零部件，进一步与微型电机、控制单元结合组成微传动、驱动系统。微型电机在微传动系统中成本占比高，性能质量对整体影响大，因此部分由客户委托开发指定采购；塑料粒、支架、外壳、轴、轴承则由公司自己采购；齿轮、蜗杆、齿轮箱等精密零件由公司自己制造，公司凭借核心精密齿轮零部件的制造能力实现了对微电机及其他结构件的系统集成。 图2.公司微传/驱动系统结构示意图 公司的微型传动和微型驱动系统应用领域覆盖汽车电子、智能家居、移动通 信、医疗器械、消费电子、工业装备等领域。主要原理是通过控制算法将指令传达至机械传动机构，将微型电机的动能转化为适配产品需要的运动模式，从而实现终端产品的有效运动控制。未来公司计划重点聚焦汽车电子、智慧医疗、AR/VR、工业装备等领域的开拓，为客户的智能化驱动提供定制化服务。 表1.公司产品按下游应用领域拆分 1.2业绩拐点有望来临，多领域驱动增长 公司业绩因产品结构调整及宏观因素影响有所承压，公司积极拓展汽车电子、XR等业务板块优化整体产品结构，叠加市场潜在需求复苏可能有望推动公司重回增长。 公司2018-21年营业总收入从7.57亿元增长至11.40亿元，CAGR+14.62%，归母净利润从1.27亿元增长至1.48亿元，CAGR+5.23%。2018年公司成功研发用于智能手机升降摄像头模组的微传动系统，相关收入大幅增长， 2018/2019/2020H1分别实现收入1.31/10.78/1.34亿元，受智能手机出货量下降和采用升降式摄像头方案的智能手机新品有所减少等因素影响，2020年公司相关业务收入大幅下滑，带动整体收入、利润下降，但公司非手机业务仍实现了43.19%的收入增长。2021年受全球芯片紧缺、国际原材料价格上涨及疫情持续等因素影响，公司生产经营受到一定的影响，总营收11.40亿元，同比减少4.61%；归母净利润为1.48亿元，同比减少39.71%。 2022年前三季度公司营收7.81亿元，同比下滑5.26%；归母净利润1.03亿元，同比下滑21.71%。公司对产品结构进行战略转型，对于盈利能力有限的业务进行缩减，积极拓展具备潜力的新业务。2022H1智能家居与机器人、通讯业务板块营收同比分别-31.65%、-33.99%，汽车电子、医疗与个人护理、精密模具及其他行业板块营收分别实现同比26.77%、16.64%、20.82%的增长。2022H1受国内疫情多点散发，外部宏观经济局势持续动荡，大宗商品价格大幅波动等因素叠加，公司项目执行、验收交付及经营调度受到一定的影响，使得公司营收端和利润端业绩承压。随着国内疫情影响减弱，宏观冲击逐步消解，公司业绩有望重回增长轨道。 图3.公司总营收（亿元）及归母净利润（亿元） 图4.公司营收按下游领域拆分（亿元） 公司毛利率近年有所下滑，主要系公司产品结构调整、原材料价格上升。2018-21年公司毛利率从36.85%降至28.67%，主要原因是公司产品结构调整及原材料价格波动。2018-19年公司拓展智能手机升降摄像头模组的微传动系统产品，通讯业务营收占比从50.61%提升至74.20%，毛利率从42.69%下降至32.85%，对公司整体毛利率有一定影响；2021年受国际原材料价格上涨及疫情持续等因素影响，公司毛利率产生波动。 公司2018-21年期间费用率有所增长，积极进行研发投入。其中销售费用率、管理费用率及研发费用率在2021年出现较大幅度的增长，主要系公司加大管理团队建设、增加研发投入、推广销售渠道，对公司净利率造成一定的压力，2022前三季度公司期间费用整体趋稳。近年公司在研发端持续投入，围绕汽车电子、通信设备、智能家居、医疗器械、智能工业装备等行业的需求，分别设立产品经理，专注解决各行业的痛点问题以及具体应用场景的产品和解决方案开发。公司在技术上继续垂直延伸突破，有利于维持行业领先优势。 图5.公司毛利率及净利率 图6.公司期间费用率及研发费用率 1.3股权结构稳定，多基地助力产业布局 公司股权结构稳定，本公司实际控制人为李海周和谢燕玲夫妇。公司创始人李海周、谢燕玲分别持有深圳前海兆威金融控股有限公司55%及45%股权。李海周、谢燕玲均为聚兆德投资（员工持股平台）的有限合伙人，分别持有聚兆德投资3.59%、19.02%的份额；李海周为清墨投资的有限合伙人，谢燕玲为清墨投资的执行事务合伙人，分别持有清墨投资50%、50%的份额。 设立多基地，持续优化公司产业布局与产能分布。公司目前主要生产基地在深圳及东莞，东莞园区作为募投项目，定位珠三角地区生产研发基地，苏州工业园定位为公司长三角地区的主要研发生产基地，当前已启动建设；此外公司还设立了德国及中国香港子公司用于开拓海外市场。公司多点布局进行产业链适配，有序进行项目建设，持续优化公司的产业布局与产能分布。 图7.公司股权结构图（截至2022Q3，其中子公司部分截至2022H1） 1.4核心竞争力：精密制造+一站式方案赋能重点行业 公司立足精密零部件制造，掌握了微型传动系统从模具设计制造—精密传动部件制造—组件装配的全流程—一站式研发生产能力，研发布局零件BU、传动BU、控制BU三大单元，由微传动系统向微驱动系统拓展，为客户提供“精密部件+传动+控制”一体的系统化解决方案，构建了面向5大MU（重点行业）的战略控制点。 精密传动部件制造是公司的立足之本，公司行星齿轮箱的齿轮模数可达0.1毫米。微传动系统零部件精度要求高，装配难度大，公司拥有强大的模具制造能力，是国内少数能采用多种制造工艺和多种材料进行微型精密传动零件开发、制造的企业。早年6毫米以下的微小传动系统，只能采用0.1毫米以下微小模数的齿轮，没有共识的标准、规范，当时仅瑞士和德国少数制造商能够设计开发。公司通过多年研发，成功开发出模数0.1毫米以下微小齿轮模具，实现了金属注射成形微小齿轮的巨量高质高效生产，经科学技术成果鉴定，该技术整体水平处于国际先进。同时，公司通过设立精密检测中心和微型传动综合实验室，通过科学实验检测技术和高端装备进一步确保产品品质。公司研制的微型行星齿轮箱最小外径仅3.4毫米，在全球范围内首次实现了6毫米以下微小传动系统的规模制 造，月产量超200万套。凭借在齿轮等精密零部件的核心制造能力，公司实现了对微传动/驱动模组的集成与供应。 图8.微型齿轮箱拆解放大图 一站式研发生产能力是公司的发展之基，公司由微传动向微驱动积极延伸。为应对行业竞争加剧以及客户对产品“模块化”、“一体化”的要求，公司在原有微传统系统产品基础上，积极布局电机驱动控制板块，当前已形成了零件BU、传动BU、控制BU及技术研发中心多方位研发体系，实现了对微传动/驱动系统核心领域的全覆盖。公司在微型传动系统、电机驱动控制模块设计开发、精密齿轮模具设计开发、微型精密齿轮零件制造、集成装配、性能检测、可靠性测试等方面掌握了核心技术和工艺，并拥有丰富的生产管理经验，是国内少数掌握多种生产工艺并实现规模化应用的企业之一。展望未来，公司有望根据客户的需求，提供更为优质的定制化系统性解决方案，满足客户多方位的需求并进一步提升公司产品的价值量。 重点行业布局是公司成长的动力之源，长期定制化服务沉淀行业“Know- How”。微传动/驱动系统下游应用广泛，各行业需求具有定制化、场景化的特 点，公司建立了以市场和客户需求为导向的研发机制以及“以客户为中心”的研发项目管理机制，聚焦微传动/驱动领域，兼顾产品解决方案开发和共性通用技术解决方案开发。在行业应用层面，分别设立产品经理，专注解决各行业的痛点问题以及具体应用场景的产品和解决方案开发。长期的定制化服务助力公司沉淀行业“Know-How”能力，为公司在下游应用的持续开拓奠定了稳固的基础。当前，公司产品已广泛应用于汽车电子、通信设备、智能家居、医疗器械、智能工业装备等领域，获得了华为、德国博世、比亚迪、长城、罗森伯格、iRobot等下游行业知名企业的认可。未来，公司将重点聚焦汽车电子、智慧医疗、AR/VR、工业装备等领域的开拓，为客户的智能化驱动提供定制化服务。 图9.一站式能力赋能重点行业应用 公司凭借核心竞争力，与国际巨头同台竞技。微型传动系统产品体积较小，精密程度较高，设计开发难度较大，生产制造技术工艺较为复杂，因此参与到微型传动行业市场竞争的企业相对较少。目前，行业市场竞争主要集中于德国IMS、日