请在此输入标题 医美细分I：再生元年的针剂趋势 邓欣（化妆品&家电） SAC证书编号：S0740518070004 2021.06.07 证券研究报告 行业研究报告，服务于财经领域，整合发布高质量的财经相关领域精品资讯，提供各行业研究报告和干货。我们以微信公众号为基础，覆盖第三方平台为财经相关领域从业群体提供高质量的免费资讯信息服务。 我们的优势： 高质量的内容生产模式、多平台覆盖的整合营销服务、超百余万的高净值人群粉丝、专业、稳定的管理与团队。 旗下的矩阵号： 行业研究资本、行研资本、行研君、IPO智囊团、IPO最前沿、并购大讲堂、科创板的韭菜花、海外投资政策、海外置业政策、海外留学政策、海外留学、全球海外移民政策、番国志。 扫码关注公众号： 行研君 IPO最前沿 全球海外移民政策 报告索取请加：report08 商务合作请加：report998 I.品类梳理：再生材料是能够刺激人体纤维细胞和胶原蛋白再生的新型材料，注射后起到结构重塑和容积填充作用，达到抗衰目的，效果通常比玻尿酸更加持久。目前玻尿酸、肉毒在注射医美占比约为2/3、1/3。随着国内童颜针、少女针等胶原再生刺激剂陆续获批，有望替代部分水货及玻尿酸市场份额，开启轻医美“再生时代”。 II.优劣比较：主流产品有童颜针（PLLA）、少女针（PCL）、婴儿针（PN/PDRN）等，还包括CaHA、PMMA、PVA、葡聚糖等同样能刺激自身胶原再生的骨性材料。综合比较后我们认为童颜针未来空间最大，少女针短期竞争较小。 III.标的分析：爱美客童颜针预计即将获批；华东医药独家重磅产品少女针H2在国内上市，代理婴儿针；四环医药童颜水凝、童颜针、少女针等产品在研（2022-2024申报）；奥园美谷代理韩国婴儿针，医美产品管线丰富；汉商集团作为国内医用级聚乳酸材料生产龙头，大力开发聚乳酸微球等医美产品。 风险提示：市场空间不及预期、产品审批不及预期、竞争加剧、信息滞后 2 核心结论 mNnOoQuNpOqQoRmPqPsOmNbRdNaQpNoOsQnMjMoOpRjMqQwO7NsQnOwMsOnQxNtOmN目 录 一、品类梳理 二、优劣比较 三、标的分析 1.1 医美行业或将步入“再生时代” 4 •医学抗衰走向大众市场：根据新氧大数据，Z世代步入抗初老阶段，医美抗衰消费诉求提升，十年后或将成为大众消费。根据三星经济研究所及韩国产业研究院，抗衰老市场趋势从消费品逐渐向医疗领域转变，而全球再生医疗产品中皮肤/软组织占比达到15%（2012年约18亿美元）。 •近两年“再生”概念被市场炒热，一时间主打刺激胶原蛋白再生疗效的各类注射产品与光电项目层出不穷，再到国内首个童颜针少女针产品获批，2021年必将是医美行业的“再生元年”... 来源：新氧，三星经济研究所, Alliance for Regenerative Medicine，中泰证券研究所 中国医美消费诉求变化 全球再生医疗产品比重 1.1 分层抗衰与再生材料定义 5 •人体衰老包含多种层次：衰老由表及里，抗衰需要采取不同手段分层治疗。胶原蛋白流失是皮肤衰老主要成因，胶原蛋白由成纤维细胞合成与分泌。随着年龄增长，自身生成和分解胶原的平衡被打破，从而导致皮肤萎缩、厚度减少、皱纹形成等衰老症状。 •本报告中的再生材料指的是胶原蛋白刺激剂：注射进皮下后能够刺激人体自身纤维细胞和胶原蛋白再生，起到结构重塑和容积填充的作用，达到抗衰老效果。新一代再生产品主要有童颜针、少女针、婴儿针等。 •一些“光电声”治疗设备也能够刺激真皮层、筋膜层的胶原蛋白再生，从而起到抗衰效果。 不同层次的衰老及抗衰方法 层次 表现 手段 浅层 （表皮层） 干燥变薄、动态皱纹、暗哑发黄、肤色不均等 日常护肤 （补水防晒） 中层 （真皮层、皮下组织） 胶原蛋白流失、毛孔粗大、泪沟初现、深动态纹形成、皮肤松弛、色斑出现 传统填充剂 再生注射剂 激光设备 深层 （筋膜层、肌肉层） 面部轮廓松弛、皮肤下垂、泪沟苹果肌凹陷、静态皱纹等 射频设备 超声波设备 再生注射剂 线雕 来源：更美，知乎,中泰证券研究所 人体外部结构解剖图 1.2 品类--再生材料在注射中起到补充作用 6 来源：新氧，小红书，中泰证券研究所 功能 成分及注射层次 填充材料 扩张组织容积、 填平褶皱、塑形 补水美肤 大分子透明质酸：真皮深层（乔雅登极致、伊婉V、海薇、润百颜黑金等） 中分子透明质酸：真皮深层（乔雅登雅致、铂金瑞蓝、润百颜白紫、嗨体等） 小分子透明质酸：真皮浅层和表皮（瑞蓝唯缇、逸美） 补充材料 补充胶原 胶原蛋白：真皮层（Evolence、Zyderm、Zyplas、肤美达、肤丽美、肤柔美等） 刺激胶原再生 PLLA、PCL、PN/PDRN：真皮深层、筋膜层、骨膜（舒颜萃、Ellanse等） 支撑材料 塑形、支撑轮廓，补充因骨质流失 造成形态减损 骨性材料：真皮深层、皮下浅层、骨膜。 高交联大分子透明质酸（乔雅登丰颜、瑞蓝丽缇、奥地利公主） CaHA（Radiesse)、PMMA(爱贝芙)、PVA(宝尼达）、葡聚糖等 埋线提拉：真皮深层、皮下脂肪、筋膜层、肌肉层 萎缩材料 减缓皱纹 肉毒素：肌肉组织（保妥适、衡力、丽妥适、乐提葆） 消溶组织 溶脂针：脂肪组织（Belkyra、CFline、Vline） 医美注射产品分类（按功能） •补充材料包括胶原蛋白(类人、猪源)填充剂与刺激胶原再生材料两种。市面上狭义的胶原再生材料主要指的是PLLA（童颜针）、PCL（少女针）、PN/PDRN（婴儿针），能够刺激人体自身纤维细胞和胶原蛋白再生。 •广义的胶原再生材料还包括CaHA、PMMA、PVA、葡聚糖同样能起到刺激自身胶原蛋白再生作用的骨性材料。 1.2 功效--再生材料与传统填充剂对比 7 来源：新氧，小红书，知网，中泰证券研究所 类型 刺激再生型注射剂 玻尿酸填充剂 胶原蛋白填充剂 优点 效果自然，能够刺激 修复自身组织细胞 维持时间长（1-5年） 成本较低、保湿效果好 不容易引起过敏反应 可以打溶解酶修复 几乎无肿胀、具有美肤效果 适用于眼周及泪沟 诱导自身胶原增生修复 （效果较弱） 缺点 对注射技术要求高 部分产品起效较慢 成本高于玻尿酸 短期轻度肿胀、易发生移位 眼周容易产生丁达尔效应 维持时间不长（6-18个月不等） 持续时间短（3-6个月） 易过敏、排异反应多 成本高于玻尿酸 刺激再生型注射剂与可降解传统填充剂对比 •传统填充疗法依靠填充剂本身发挥作用，直接将材料注射到皮下增加组织容积，起到填平凹陷褶皱、塑形的效果。早期填充使用的是不可降解的永久性填充剂；随后出于安全考虑逐步改为可降解的短期填充剂（由于成本和安全等问题，目前玻尿酸已替代胶原蛋白成为主流材料）。 •再生型疗法则是依靠材料刺激自身成纤维细胞分泌胶原蛋白达到疗效。相较传统填充剂有诸多优点（效果更加自然、持久，能够修复自身组织），使得胶原蛋白赛道“重获新生”。 1.2 价格--再生材料与其他注射产品对比 8 来源：新氧，小红书，百度，中泰证券研究所。注：橙色为国产，蓝色为海外品牌 透明质酸（每ml） 大分子 中分子 爱芙莱 润致 宝尼达 伊婉• 婉美 瑞蓝 • 丽瑅 乔雅登• 极致 小分子 嗨体2.5 润致娃娃针 菲洛嘉动能素 瑞蓝 • 唯瑅 肉毒素（每100u） 肉毒素 衡力 乐提葆 吉适 保妥适 再生材料（每瓶/支） 童颜针 瑞博 爱美客、圣博玛童颜针 塑然雅 少女针 Ellanse 婴儿针 丽驻兰、普丽兰等 仪器设备（每次） 光电类 皇后光子 Fotona 4D Pro 射频类 热拉提 热玛吉 价格带 500 1000 2000 4000 6000 8000 10000 12000 20000 •再生类项目（再生材料、仪器设备）价格明显高于玻尿酸、肉毒等产品。 •同时再生材料的国产与海外品牌价格差距缩小，有利于国牌树立高端、专业的品牌形象。 热门医美产品价格分布情况 1.3 规模—再生材料海外品牌情况 9 •童颜针：目前我国尚无合规童颜针上市，市面上水货20余款，根据艾瑞咨询调研数据，市面上流通的针剂正品率只有33.3%，有3.5%的医美用户注射过非合规童颜针，估算对应用户数量及出货量，估计2020年国内童颜针水货已有近10亿出厂规模。 •少女针：Ellansé已在60多个国家和地区陆续上市，主要市场在欧洲、中东和南美，在亚洲增长迅速（2016年韩国、大中华区占比分别为20%左右）。根据华东医药年报，2019年Ellansé全球市场规模在2亿元左右。之前规模较小主要是由于推广策略、产品定位和牌照监管等原因。作为“填充+修复”双重功效类目前全球范围内上市的独家产品，未来仍有较大的市场发展空间。 •婴儿针：韩国著名品牌丽驻兰2020年全球销售额约为2-3亿人民币(韩国PRP公司年报）。婴儿针诸多海外品牌，国内目前也有多家公司开始生产销售该产品。另外婴儿针在国内未来可替代部分胶原填充剂市场，双美2019年外销销量约14.4万ml（中国大陆）同比增速高达114%。以终端价在2000元/支、平均1ml规格估算，2019年双美品牌大陆市场出厂规模为3亿元左右。 •微晶瓷：根据ISAPS统计，2019年微晶瓷全球注射例数为童颜针的2倍左右。 1.3 规模--再生材料成长空间巨大 10 来源：沙利文，新氧大数据，中泰证券研究所 •根据新氧大数据，2019年中国透明质酸、肉毒在注射医美占比分别达到66.59%、32.67%，多家公司纷纷入局，已成为竞争激烈的红海市场。另外根据沙利文预测，未来玻尿酸、肉毒素市场规模增速将有所放缓。 •蓝海市场：随着童颜针、少女针产品在国内获批，加之市场教育、医生培养的推进，再生针剂市场认可度提升，渗透率有望提高。一方面正规产品将替代部分水货市场，另一方面再生产品将替代部分透明质酸、胶原蛋白市场份额，开启轻医美市场的第二增长曲线。 我国玻尿酸针剂出厂端规模及增速-沙利文预测 12 19 24 31 37 48 50 64 79 97 120 55% 30% 28% 18% 29% 6% 26% 24% 23% 24% 0%10%20%30%40%50%60%020406080100120140玻尿酸市场规模（亿元） yoy12 15 19 30 36 38 48 58 68 80 25% 27% 58% 20% 6% 26% 21% 17% 18% 0%10%20%30%40%50%60%70%020406080100肉毒素市场规模（亿元） yoy我国肉毒素针剂出厂端规模及增速-沙利文预测 目 录 一、品类梳理 二、优劣比较 三、标的分析 2.1 新一代胶原再生型材料梳理 12 童颜针 少女针 婴儿针 成分 PLLA聚左旋乳酸 PCL微球+CMC凝胶 PN/PDRN 效果 填充，全面改善皮肤弹性、皮肤失水 “填充+修复”双重功效 修复受损细胞，并达到多重护理功效 维持时间 及注射疗程 1-2年（3-4次/疗程，每次间隔4-6周） 1-4年（需多次注射，不同产品型号不同） 3-6个月(2-3次/疗程，每次间隔1-2个月） 注射部位 用于面部 (不适用眼睑、嘴唇）、身体多部位 面部填充（不适合注射眼睑、嘴唇等部位） 全脸（眼周适用） 注射层次 真皮深层以及皮下组织层、骨膜上层 注射层次较深，有些涉及到筋膜层、骨膜层 真皮浅层、深层 国内拿证情况 长春圣博玛今年4月获批，爱美客即将获批，塑然雅在临床实验阶段 华东医药Ellanse已于今年4月获批 暂无 •新一代胶原再生材料均起源于欧美但规模较小，随后在中国港台地区、日韩等亚洲市场快速增长。这与不同地域审美有关，东方人更趋向于柔和的面部轮廓，材料主要被用于面部的软组织填充。再生材料也“因地制宜”取了童颜针、少女针等名字进行重新包装，2017年前后在国内大陆市场兴起。 •目前在国内最受欢迎的三个材料为PLLA（童颜针）、P