!"#$%&'()*+,!!" 波动下经营恢复领先，关注房价弹性 ✲⟝!#$!%&'&()*++,-./01234567894:;9<=>2?@A>B!CDEFGH7+IJK0LMHNOPQ+))H!$CRS1234567T8<=>2?@A>BU+VWHXJJIYK0LMHNOPQJHJRZ"挿霉[\*)]^_`abcdefg0hidjklmnopqZ18")*++">2?@A>"!DrsY$I+Ktumvwx*$_yJICz5{0|}~"JJI+KH7+IÄz5{Å7!JIÄz5{0fx!DrÇÉ0kfÑtAT>"+)ÄWHX$I!KÅX$IJKÑ0ÖOÜáeàâäãSàâå0çéQèêH,ëíH}ìî>2?@A>fx7DI+KH7!ÄI!KH7YIJK0B!DrfïU+IÄKHU$I+KHUÄIJK0,ëíeñ[óòôöZ!Äõ!+#ú#<=>2?@4ùB!DrsU)KHYUKHD!Ktì eûü>}†\°!UH+CH+Uz5{0¢px£c§•¶fg0ú#ß®©hidj™ ́ ̈≠0ÆØ∞ï>2?@4ù±≤ ́≥l¥!DrsDCKμ∂0lmno∑qZ"[∏>2?@A>π∫!Drfïª≥0ºΩ±≤ ́æÖtyøO¿¡¬√ƒZT8")*++">2?@A>um¥!Drfï!!ÄKÅ≈∆«»... ÀÃ=†ÕŒœ–—“B!ÄÄKÑt£+*++s!Ä!K≥äDz5{0”‘å~"CDI$KHX!$I+z5{Å7!+IYz5{Ñ0AT>"!++VWHX+DIUKÅ+CIYKÑZ~£≥’v_yJIYz5{0"AT>≥ä÷B>2?@A>lm◊ÿ^ZVŸ⁄¤‹›fiÜfl‡·0‚√ƒ÷¬,-çø„‰—“0&'ΩÂÊÁæìAT>tyøO¿Z"ËÈÍÊÁÎÏ0@Ìz2ÓÌÔ2 ́OÒZ)*++"18LMHNMÚQ.fx7!DDH7++JRtw x*$"7!YCH7YUR0ËÈÍÚQÛx+)IJKtwx≥’v7ÄIJz5{SÙMgPQ18"+C))RHwxX+UÄR0|},ëíı}ìîwxX!Ä$RHX!JURZ"䫏餴䒊雳&'„È^tÈÍ^t–ˆê ̃<= ̄ ̆£d0,-./lm•¶fgZ ̇ ̊ ̧ ̋ ̨ˇò!"X#$%v&'_0()*+,Öæä-É>2?@A>lm.ºï/⁄0ºΩ++0õ+)0Î1!$JI$H!YUIUH+!DIY2WtfOJIJKH$UIYKH!UI!K0,3è45N67!ÄI+H+)I)H$CIY2W0,3è078üTA"JI$H)DI!HJ)IC2W0π∫9:1;<ãZ"굥ꤗ䲿爙†\©=>m‹›0VŸ√ƒ‹›0?@AÉ‹›0MQBvCÀºïDZ"国金证券研究所 分析师：苏晨（执业S1130522010001） suchen＠gjzq.com.cn 联系人：叶思嘉 yesijia＠gjzq.com.cn ! 市价（美元）：48.75元 ! 相关报告： 1.《DH净利端首季度扭亏，持续看好精益增长-华住3Q22业绩点评》，2022.11.29 2.《Q3恢复行业领先，疫情波动不改长期向好-华住3Q22经营数据...》，2022.10.26 3.《边际复苏明显，本地化管理强化下沉扩张-华住2Q22业绩点评》，2022.8.30 ! !Ⱆ぀㛇劥䞔ⲃ➃字䋏고湡12/2012/2112/22E12/23E12/24E蠒⚌佐Ⰶ(涰♰⯋)10,19612,78513,62518,77021,978蠒⚌佐Ⰶ㟞Ɤ桧-9.06%25.39%6.57%37.76%17.09%絑靈侮䔱嫢ⲙⵄ嶹(涰♰⯋)-1,805-260-1,0212,4423,575䔱嫢ⲙⵄ嶹㟞Ɤ桧-215.48%85.60%-292.77%339.16%46.37%絑靈侮嫦肅渠ⵄ⯋-0.062-0.008-0.0320.0760.111嫦肅絑蠒䚍梡ꆄ崨ⲙ괄0.190.420.821.832.52ⲙ餴❡佐渤桧-19.35%-4.25%-19.55%20.72%23.67%䋑渠桧⦔NANANA43.4329.67EV/EBITDA⦔NA50.18157.6522.2416.14勻彂Ⱆ぀䎃䫣ծ㕂ꆄ霆ⵚ灇瑕䨾 05010015020025022.0028.0034.0040.0046.0052.0058.00220131繠⯋(⯋)䧭❜ꆄ괄(涰♰⯋)䧭❜ꆄ괄廾⡞ 公司点评 证券研究报告 华住（HTHT.NASDAQ） 2023年01月31日 买入（维持评级） "#$% !!"#$%&'()*+,!+"!E`!F&'PQ,-./ºG" 2018 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 经营数据 Legacy Huazhu（CNY） 综合RevPAR 197 197 149 172 155 203 209 217 %2019同期 76% 87% 79% 103% 106% 110% 综合OCC 87% 85% 71% 72% 66% 82% 83% 82% %2019同期 84% 85% 78% 97% 97% 97% 综合ADR 226 233 210 238 234 247 254 264 %2019同期 90% 102% 100% 106% 109% 113% 成熟酒店 经济型: 租赁及自营 RevPAR 183 182 128 153 132 176 187 192 %2019同期 70% 84% 73% 97% 103% 105% OCC 92% 90% 73% 75% 68% 86% 90% 90% %2019同期 81% 83% 76% 95% 100% 100% ADR 198 202 176 206 193 206 208 213 %2019同期 87% 102% 96% 102% 103% 105% 经济型: 管理加盟及特许经营 RevPAR 166 160 118 135 120 155 164 169 %2019同期 74% 84% 75% 97% 103% 106% OCC 92% 89% 75% 76% 69% 84% 89% 89% %2019同期 84% 86% 78% 95% 100% 100% ADR 180 180 159 177 172 184 185 189 %2019同期 88% 98% 96% 102% 103% 105% 中高端: 租赁及自营 RevPAR 332 317 211 250 217 308 338 351 %2019同期 67% 79% 68% 97% 107% 111% OCC 86% 85% 65% 66% 61% 81% 86% 85% %2019同期 76% 78% 71% 95% 101% 101% ADR 385 374 328 378 359 381 395 411 %2019同期 88% 101% 96% 102% 106% 110% 中高端: 管理加盟及特许经营 RevPAR 245 239 194 214 188 231 250 256 %2019同期 81% 90% 79% 97% 105% 107% OCC 82% 81% 70% 71% 65% 77% 82% 82% %2019同期 87% 87% 81% 95% 102% 101% ADR 298 294 276 301 288 300 304 311 %2019同期 94% 102% 98% 102% 103% 106% Huazhu DH（EUR） 综合RevPAR 69 31 32 61 72 73 74 %2019同期 45% 46% 88% 104% 106% 107% 综合OCC 35% 35% 56% 66% 69% 69% 综合ADR 88 90 109 109 106 107 -./01023456789:;<= "#$% !!"#$%&'()*+,!$"!E`+F&'@H1ºG"单位：人民币百万元 2019A 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 2025E 净收入 11,212 10,196 12,785 13,625 18,770 21,978 25,238 YOY 11.4% -9.1% 25.4% 6.6% 37.8% 17.1% 14.8% 租赁及自有酒店 7,717 6,908 8,118 8,989 12,184 13,640 15,361 管理加盟及特许经营酒店 3,343 3,136 4,404 4,365 6,325 8,079 9,638 其他 152 152 263 271 260 260 240 酒店经营成本 7190 9729 11282 11708 12627 13973 15545 租金 2,624 3,485 3,900 3,901 3,904 4,233 4,599 水电费 404 478 507 605 792 883 999 人员成本 1,854 2,501 3,022 3,660 4,046 4,612 5,309 折旧与摊销 960 1,316 1,413 1,411 1,407 1,453 1,519 消费品、餐饮等 793 885 969 940 1,178 1,328 1,483 其他 555 1,064 1,471 1,191 1,300 1,464 1,636 经营费用 2,046 2,196 2,325 2,350 3,024 3,406 3,798 其他经营成本 57 52 58 49 68 88 101 销售及营销费用 426 597 641 602 864 925 1,074 一般及行政费用 1,061 1,259 1,545 1,591 1,917 2,130 2,325 开业前费用 502 288 81 108 175 263 299 商誉减值亏损 0 437 0 0 0 0 0 其他净经营利润（开支） 132 480 986 335 200 200 200 经营利润 2,108 -1,686 164 -98 3,319 4,799 6,095 利息收入 160 119 89 64 33 56 120 利息费用 -315 -533 -405 -354 -280 -259 -254 其他净（开支）利润 331 -89 157 155 155 155 155 股本证券公允价值变动产生的未实现收益（亏损） 316 -265 -96 -649 0 0 0 外汇收益（亏损） -35 175 -317 -922 0 0 0 所得税前利润 2,565 -2,279 -408 -1,804 3,227 4,752 6,116 所得税开支（收益） 640 -215 12 -61 802 1,183 1,502 权益法投资收益（亏损） -164 -140 -60 -60 -60 -60 -60