特步 （1368 HK） 人民币快速复苏及稳健指引

2023年1月17日招银国际全球市场|股票研究|公司更新Xtep(1368港元)买(维护)快速重新非常元robus t指导目标价格(以前的TP上/下行当前价格11.52港元10.52港元)+25.9%我们对春年期间零售销售增长的快速恢复印象深刻，甚至去年基数较高。此外，我们确实发现23财年指引令人鼓舞，因此，我们维持买入，并将目标价上调至11.52港元，基于21倍23财年市盈率（比5年平均水平15倍高出1倍，高于19倍）鉴于转机），其估值不太苛刻，为17倍FY23E P/E。9.15港元中国运动服装行业沃尔特吸引(852) 3761 8776walterwoo@cmbi.com.hk2023元是快速的复苏。2022年12月的改善后,2022 年 11 月，HSD 下降与十几岁中期下降相比，零售销售进一步增长2023年春节前10天加速至20%+（与同比去年），零售折扣也提高到只有25%到30%关闭（比去年好约1-2个百分点）。我们对这个结果印象深刻，鉴于去年的基数很高，COVID-19 爆发最少。拉斐尔谢霆锋(852) 3900 0856raphaeltse@cmbi.com.hk尽管22财年预期有所下调，但我们对体面的FY23E指导。我们将22财年销售额/净利润下调1%/8%，以考虑：1）交易会订单的调整，2）GP的下降利润，由双11和3期间的积极促销带动） 更多向经销商支付的去库存补贴。但我们确实找到了FY23E指导稳健，这是信心的标志。管理现在预计零售额增长20%+，上市CO水平约为十几岁销售增长，包括：1）平均售价增长5-10%，2）特步儿童增长40%+3）约300家新店开业。此外，管理层还指导核心品牌净利润率与21财年水平相近（CMBI估计为1个百分点）更保守），由 GP 利润率和运营支出控制的改善推动，这足以抵消A&P费用的激增（约为10%）到销售额的12%，因为更多的马拉松比赛正在恢复。股票数据Mkt帽(mn港币)港元Avg 3 m t / o (mn)52 w高/低(港元)总发行股票(mn)资料来源:彭博社24,126134.4014.98/6.792,636.7股权结构奥丁埗与家庭摩根大通 ( J P M o r g a n C h a s e )49.14%4.60%2.74%中国通用资产管理有限公司广发基金管理有限公司自由浮动1.79%41.73%来源:港交所,彭博社库存水平：最糟糕的情况已经过去，但到4Q23E将恢复正常。管理层认为，减少库存大约需要 1 年时间，以到 4Q23E 大约 4 个月的水平，因为多余的 SKU 大多是从 3Q22 和 4Q22。Howev er，在库存清关期间人民币，管理层也认为该比率可能会降至5个月左右在 2Q23E 中。事实上，上市的co级库存天数也应该降到90左右天FY22E,从100天1 h22。分享的性能绝对相对-16.2%-10.3%-38.7%-20.9%1-mth3-mth6-mth12-mth-5.9%17.6%-34.3%-29.5%资料来源:彭博社保持购买和莱斯e TP,收于11.52港元。我们削减FY22E / 23 e / 24 e网盈利~8%/ ~1%/ ~2%，但维持买入，目标价较高至11.52港元，基于21倍23财年市盈率（高于19倍，因为我们认为转机就在这里），考虑到21-24财年19%的NP复合年增长率，这是相当合理的。它是交易在17倍FY23E P / E，我们相信它具有吸引力，这要归功于40%的折扣折扣安踏,李宁' s 28 x,对2年的平均仅为30%。12-mth性价比(港元)1368港元恒生指数(重置)161514131211109业绩总结86(你们12月31日)FY20A8,172(0.1)513FY21A10,01322.5FY22E12,52325.1FY23E14,39515.0FY24E16,44714.31月22日Apr-22Jul-22Oct-22收入(mn)元同比增长(%)净收益(mn)元每股收益(元)资料来源:彭博社9089641,2370.47026.11,5450.58624.9审计:安永(Ernst & Young)相关的报告0.206(31.6)N/A0.35572.10.3724.8同比增长(%)共识每股收益(元)P / E (x)1.Xtep(1368港元,购买)–指导N/A0.41020.40.48916.70.61113.4软化与越来越多的库存风险–2022年10月19日2.Xtep(1368港元,购买)–库存不是一个担心和指导维护–242022年8月37.321.3P / B (x)2.72.42.42.32.1收益率(%)1.52.82.53.64.53.Xtep(1368港元,购买)–一个resilient2Q22和FY22E指导支持–7月14日2022净资产收益率(%)7.011.411.413.715.8净杠杆率(%)资料来源：公司数据，彭博社，CMBIG M估计净现金净现金净现金净现金净现金请阅读最后一页的分析师认证和重要披露更多的报道FROMBLOOMBERG: RESP CMBR <转>事务:/ / www.cmbi.com.hk1 2023年1月17日4的时候大概是内联。特步22年第四季度零售额受HSD回落，略有好转比CMBI估计的低青少年下降。零售折扣在22年第四季度为30%，恶化从25%在 30 年第 3 季度减 22%，但这符合管理层的指导。库存与销售比率在22年第四季度攀升至5.5个月左右，从4.5个月攀升至5.0个月左右22年第三季度，略低于CMBI预期。但电子商务/特步的零售额增长孩子在青少年时期仍然具有很强的弹性/ 40%+在 4Q22。新品牌的顺利发展，尤其是桑科尼和K-swiss。Saucony的22财年的销售额已经翻了一番，23财年还有100%的增长可能。它可能成为第一个在23财年达到盈亏平衡的新品牌。莫罗夫，特许经营模式将推出，大约 1/3 和 2/3 将由现有的特步经销商和具有国外品牌经验的新经销商。那里23财年将开设约50至100家新店。K-瑞士的新商店在22财年开业，我们也很受欢迎，每家商店的销售额为300-40万元。最重要的是，所有四个新品牌的净亏损都不会高于人民币150 mn FY23E。收益修正图1:盈利修订新FY23E14,3956,0931,8781,2370.470老差异(%)FY23E-1.9%-1.3%-1.1%-0.9%-0.9%元锰FY22E12,5235,2261,490964FY24E16,4477,0322,2871,5450.58642.8%13.9%9.4%FY22E12,5915,2701,6121,0520.40641.9%12.8%8.4%FY23E14,6726,1721,9001,2480.474FY24E16,7747,1292,3501,5790.59942.5%14.0%9.4%FY22E-0.5%-0.8%-7.6%-8.3%-8.3%-0.1 ppt-0.9 ppt-0.7 pptFY24E-1.9%-1.4%-2.7%-2.2%-2.2%0.3 ppt-0.1 ppt0 ppt收入总利润息税前利润净利润丙氨酸。稀释每股收益(R MB)毛利率息税前利润率净利润att.保证金0.37241.7%11.9%7.7%42.3%13.0%8.6%42.1%12.9%8.5%0.3 ppt0.1 ppt0.1 ppt资料来源:公司数据,CMBIGM估计图2:CMBIGM es timates vs共识CMBIGM共识FY23E15,4296,450差异(%)FY23E-6.7%-5.5%-0.7%-2.3%-4.0%0.5 ppt0.8 ppt0.4 ppt元锰FY22E12,5235,2261,490964FY23E14,3956,0931,8781,2370.47042.3%13.0%8.6%FY24E16,4477,0322,2871,5450.58642.8%13.9%9.4%FY22E12,8735,3381,5861,0600.41041.5%12.3%8.2%FY24E18,8167,9072,3601,5820.61142.0%12.5%8.4%FY22E-2.7%-2.1%-6.1%-9.0%-9.3%0.3 ppt-0.4 ppt-0.5 pptFY24E-12.6%-11.1%-3.1%-2.4%-4.1%0.7 ppt1.4 ppt1 ppt收入总利润息税前利润1,892净利润丙氨酸。稀释每股收益(R MB)毛利率息税前利润率净利润att.保证金1,2660.37241.7%11.9%7.7%0.48941.8%12.3%8.2%资料来源:公司数据,CMBIGM估计请阅读最后一页的分析师认证和重要披露2 2023年1月17日Fo cus图表图3:通过品牌段Xtep如性能FY21-24ECAGR销售(mn)元FY19FY20FY21FY22EFY23EFY24EFY25EXtep核心品牌盖世威和钯Saucony和梅里尔jv总计7,7074667,1019998,84197110,8511,26840312,3391,42962713,9961,61383815,5921,82216.5%18.4%61.0%18.0%10722011,0868,1838,17210,01312,52314,39516,44718,500FY21-24ECAGR净利润(mn)元FY19FY20FY21FY22EFY23EFY24EFY25EXtep核心品牌盖世威和钯Saucony和梅里尔jv总计790-60656-1261,055-1011,109-1001,346-841,575-221,8204814.3%-39.9%-43.4%19.4%-2-17-46-44-25-8117285139089641,237FY23E10.9%-5.9%-4.0%8.6%1,545FY24E11.3%-1.4%-1.0%9.4%1,879FY25E11.7%2.7%1.0%10.2%NP保证金FY1910.2%-12.9%-19.6%8.9%FY209.2%-12.6%-23.7%6.3%FY2111.9%-10.4%-23.0%9.1%FY22E10.2%-7.9%-11.0%7.7%Xtep核心品牌盖世威和钯Saucony和梅里尔jv总计资料来源:公司数据,CMBIGM估计请阅读最后一页的分析师认证和重要披露3 2023年1月17日操作数图4:运动服装品牌销售增长趋势操作数耐克Chinasales阿迪达斯ChinasalesAntabrand的SSSG3问题1927.0%11.0%4问题1923.0%15.0%1 q20-4.0%-58.0%2 q201.0%0.0%3 q208.0%-5.0%4 q2019.0%7.0%1温度系数42.0%156.0%2对方篮里9.0%-16.0%3温度系数1.0%-15.0%4温度系数-24.0%-24.0%1的时候-8.0%-35.0%2的时候-20.0%-35.0%3的时候-13.0%-27.0%4 q22e6.0%-20.0%1 q23e-23.0%-5.0%2 q23e26.0%30.0%已经高的负20%,中期ve低收入已经高中期Antabrand的零售销售核心品牌负LSD ve LSD迷幻药40% -45% 35% -40%负MSD MSD负HSD0.0%4.0%青少年ve低收入青少年青少年25%负20%,25%青少年青少年青少年负低中期十几岁的青少年负中期青少年ve HSD-ve LSD -ve MSD -ve MSD 35%-40% 35%-40% +ve HSD +ve MSDve迷幻药负20%,25%低-低负ve中期青少年负,青少年孩子们Over25%25%已经什么?45% - -50% Over20%默沙东公司20% -