特斯拉系列行业事件点评：特斯拉Q4业绩创新高，助燃产业链景气上行

研究助理：李孝鹏 研究助理：席子屹 执业证号：S0100122060007电话：021-60876734 邮箱：xiziyi@mszq.com 特斯拉Q4季度业绩再创新高，营收与净利稳健增长。22Q4营业收入243.2亿美元，同比/环比分别为+37.2%/+13.3%；毛利润为57.8亿美元，毛利率为23.8%，同比/环比分别下降3.6pts/1.3pts，净利润为37.07亿美元，净利率为15.2%，同比增加3.6pts，环比下降0.3pts。汽车业务板块22Q4营业收入为213.1亿美元，同比/环比分别为+33.4%/+14.0%，汽车毛利润为48.08亿美元，毛利率为23.8%，同比/环比分别下降6.5pts/2.5pts。特斯拉22Q4单车毛利润为1.19万美元，若维持20%以上毛利率，以平均售价4.7万美元，20%毛利率为基准计算所得单车毛利润在0.94万美元以上。1月26日22Q4财报电话会议宣称23年目标销量为180万辆，以此销量计算，我们预测23年毛利润最低能达到169.2亿美元。随着23年产能释放后的规模效应与新技术带来的降本成效，预计未来公司盈利能力将得到进一步强化。 降价刺激销量增量显著，23年有望突破目标180万辆。全球销量约131.4万辆，同比增加40.3%，其中Model 3/ Y的生长状态比较缓和，全球产量和销量分别为129.8万辆和124.7万辆，同比增长约43.3%和36.9%；Model S/X的产销增长态势更加明显，全球产量和销量分别为7.1万辆和6.7万辆，同比增长约107.0%和167.0%。根据销量年复合增长率40%预测，我们预测2023年Model 3/Y销量有望达175万辆，Model S/X销量有望达9万辆，全年销量预测达184万辆，2025年全年销量有望达约360万辆。 新规划助力拓宽未来成长空间，实现量利齐升。特斯拉扩产重卡和4680电池厂，打开降本增收空间。展望未来，2023年多种车型加速量产，全球超级工厂产能加速放量，总产能达到190万辆，助力全年冲刺190万辆，实现满产满销。 投资建议：1）长期竞争格局向好，且短期有边际变化的环节。重点推荐：电池环节的【宁德时代】、隔膜环节的【恩捷股份】、热管理的【三花智控】、高压直流的【宏发股份】、薄膜电容【法拉电子】，熔断器的【中熔电气】。2）4680技术迭代，带动产业链升级。建议关注：大圆柱外壳的【科达利】；布局LiFSI的【天赐材料】、【新宙邦】和碳纳米管领域的相关标的。3）一体化压铸降本增效成果显著。受益标的：【旭升集团】，建议关注【文灿股份】、【拓普集团】、【泉峰汽车】、【爱柯迪】。 风险提示：1）新车型销量不及预期。2）原材料价格波动。3）产能扩张不及预期、产品开发不及预期。 重点公司盈利预测、估值与评级 122Q4业绩创新高，23年毛利率或稳步20%以上 特斯拉Q4季度业绩再创新高，营收与净利稳健增长。23年1月26日，特斯拉22Q4财报公布，营收端：22Q4营业收入243.2亿美元，同比/环比分别为+37.2%/+13.3%；22年全年总收入为814.6亿美元，同比+51.4%。 图1：各季度营业收入和同比增速（亿美元，%） 利润端：22Q4毛利润为57.8亿美元，毛利率为23.8%，同比/环比分别下降3.6pts/1.3pts，净利润为37.07亿美元，净利率为15.2%，同比增加3.6pts，环比下降0.3pts；22年全年毛利润为208.5亿美元，毛利率为25.6%，同比上升0.3pts；净利润为125.9亿美元，净利率为15.5%，同比增加5pts，归母净利润为125.6亿美元。 图2：各季度毛利润和毛利率（亿美元，%） 图3：各季度净利润和净利率（亿美元，%） 费用端：22Q4研发支出为8.1亿美元，研发费用率为3.3%，同比下降0.9pts，单从22年季度分析，投入研发费用率下降；全年研发支出为30.8亿美元，研发费用率为3.8%，同比下降1pts，从年度分析，22年研发支出达到新高，研发费率每年却持续下降，主要因为营收大幅增加，同时企业前期的研发投入也有待逐步显示成效，为营收创造更多的增量。 图4：各季度研发费用和研发费率（亿美元，%） 图5：各年度研发费用和研发费率（亿美元，%） 现金流量端：2022Q4经营活动产生的现金流为32.78亿美元，较Q3下降18.22亿。虽然2022Q4的净利润较Q3增加3.57亿元，受营运资本较Q3增加24.22亿的影响，经营活动现金流整体呈下降趋势。2022Q4投资活动投入的现金流为61.31亿美元，较上一季度增加33.40亿美元投入。其中Q4的资本性支出为18.58亿，较上一季度的18.00保持平稳。投资活动的大幅增加主要源于Q4发生的43.68亿的投资支出。 图6：各季度经营活动产生的现金流量净额（亿美元） 图7：各季度投资活动产生的现金流量净额（亿美元） 汽车业务板块：22Q4汽车营业收入为213.1亿美元，同比/环比分别为+33.4%/+14.0%；22年全年汽车收入为714.6亿美元，同比+51.3%。22Q4汽车毛利润为48.08亿美元，毛利率为23.8%，同比/环比分别下降6.5pts/2.5pts； 22年汽车全年毛利润为176.11亿美元，毛利率为24.6%，同比下滑3.3pts。从季度数据看，22Q4毛利率下降，但整体保持较高水平，预计随着降价策略的落地，未来还会继续下滑。 图8：各季度汽车业务收入和同比增速（亿美元，%） 图9：各季度汽车业务毛利润和毛利率（亿美元，%） 特斯拉22Q4单车毛利润为1.19万美元，22年单季度毛利润一直下降，Q4/Q3/Q2/Q1季度环比降幅分别为13%/1.3%/6.9%/1.5%。1月26日22Q4财报电话会议中高管表示23年公司毛利率有信心维持在20%以上的水平，平均售价会高于4.7万美元，相较其他新能源车企，仍处于绝对领先优势。若维持20%以上毛利率，以平均售价4.7万美元，20%毛利率为基准计算所得单车毛利润在0.94万美元以上。1月26日22Q4财报电话会议宣称23年目标销量为180万辆，以此销量计算，我们预测23年毛利润最低能达到169.2亿美元。随着23年产能释放后的规模效应与一体化压铸带来的成本降低，预计未来公司盈利能力将得到进一步强化。 图10：各季度单车毛利润（万美元/辆） 特斯拉能源收入持续增长，营收空间继续拓宽。特斯拉2022全年营收结构中，汽车销售收入672.1亿美元，占比83%，同比增加47.4%；汽车租赁收入24.8亿美元，占比3%，同比增加50.8%；汽车监管收入17.76亿美元，占比2%；能源收入39.09亿美元，占比5%，同比增加40.2%，服务及其他收入60.91亿美元，占比7%，同比增加60.2%。22Q4能源收入13.10亿美元，同比增加90.4%。 储能板块22Q4出货2.46GWh，同增152%，全年出货6.54GWh，同增64%，为应对饱满的订单，公司40GWh的Megapack工厂产能正快速爬坡，光伏板块22Q4装机100MW，同增18%，全年装机348MW，同增1%。目前市场对特斯拉储能板块产品需求仍然远超其供应能力，能源收入取得历史性增速并在持续发力助推特斯拉向可再生能源服务商转型，加速构筑第二成长曲线。 图11：2022年度营收结构 图12：2021年度营收结构 2降价刺激23Q1销量增量明显，23年有望突破目标180万辆 2022年特斯拉销量成绩瞩目。全球销量约131.4万辆，同比增加40.3%，其中Model 3/ Y的生长状态比较缓和，全球产量和销量分别为129.8万辆和124.7万辆，同比增长约43.3%和36.9%；Model S/X的产销增长态势更加明显，全球产量和销量分别为7.1万辆和6.7万辆，同比增长约107.0%和167.0%。根据销量年复合增长率40%预测，我们预测2023年Model 3/Y销量有望达175万辆，Model S/X销量有望达9万辆，全年销量预测达184万辆，2025年全年销量有望达约360万辆。 图13：特斯拉各季度产量和销量 图14：特斯拉Model3/Y年度销量预测 特斯拉Q4产销创历史新高。特斯拉Q4产销增加，22Q4销量为40.5万辆，同比增加31.3%，产量为44.0万辆，同比增加43.8%，产销增速平稳，达到历史新高。降价刺激1月订单量大幅增加。1月6日特斯拉官宣降价，Model 3/Y在中国范围内均刷新历史最低价，其中Model3标准续航版从10月份26.59万元降至22.99万元，下降3.6万元；而Model Y后轮驱动板从28.89万元降至25.99万元，下降2.0万元。继2022年10月份后再次大幅降价，短期内能够拉动需求回暖，23Q1一季度实际订单大幅增加。按照1月26日业绩发布会马斯克宣称，特斯拉订单量在2023年1月达到历史新高，我们参考2020Q3连续降价后销量季度环比增加54.9%，考虑总量限制，按照季度环比增速35%预测2023Q1 Model 3/Y销量有望达到52万辆。 图15：Model3价格走势图（万元） 图16：ModelY不同版本价格走势图（万元） 图17：Model3/Y各季度销量和环比增速 图18：ModelS/X各季度销量和环比增速 3新规划助力拓宽未来成长空间，实现量利齐升 特斯拉扩产重卡和4680电池厂，打开降本增收空间。1月25日，公司宣布投资36亿美元继续扩建内华达超级工厂。扩建部分设施用来制造Semi半挂式电动卡车，另一部分将用来生产4680大圆柱形锂电池。此举或将拓宽且加深其在电动卡车及4680电池领域的优势。 Semi电动重卡有望拓宽特斯拉成长空间。2017年特斯拉首次宣布生产Se mi电动重卡，但实际直到2022年才实现小规模量产，本次扩建有望实现电动重卡大规模量产，助力特斯拉实现交通工具电动化的闭环，推动减少二氧化碳排放，未来销量和营收增量空间较大。 受益特斯拉销量高增长和扩建计划，4680圆柱电池市场潜力巨大。2020年，特斯拉推出4680大圆柱形锂离子电池，搭载车型包括Model 3/Y，Cybertruck和Semi-truck，计划于2022年开始部分装机，2023年开始起量。前期特斯拉4680电池自建产能包括加州弗里蒙工厂、德州工厂及内华达工厂（柏林工厂4680电芯产线考虑补贴因素将迁回德州工厂），产能或达到90GWh左右，近期扩建规划年产能是100GWh，适配150万辆电动汽车，扩建后预计总产能或达到190Gwh。 4680电池量产技术持续获得突破，市场潜力巨大。2022年年初，弗里蒙特工厂生产能力一周约4.38万个，而2022年底该工厂生产了86.8万颗大圆柱形锂离子电池电芯，目前该工厂的产能已经提升到年初的约20倍。预计2024年，随着4680电池工艺及良率的提升，装机量迎来大幅提升，特斯拉电动车成本还会在现在的基础上大幅下降，未来大规模4680量产后将进一步推动公司量利齐升。 多种车型齐放量，2023年开启新一轮产品周期。Model3/Y：截至目前，Model 3已上市6年，Model Y已上市4年，随着市场竞品的更新迭代，特斯拉也准备发布Model3小改款，计划在23年下半年找到新的增长点。Model X/S：2023年年初，新款特斯拉Model X/S正式在中国发售，相继推出了全新Plaid三电机全轮驱动版，重新树立特斯拉豪华品牌的形象。Cybertruck：2023年7月，Cybertruck将在德州工厂进入初期生产阶段，预计年产能75万台。Semi：22年底首台Semi卡车已经完成交付，百事集团2023年计划部署100辆重型Semi卡车。Model Q：2022年10月20日，马斯克在第三季度电话会中透露ModelQ车型定位，下一代车型成本将是Model3/Y的一半，所以预计Model Q售价只需要16-20万左右，该车