证券研究报告·公司点评报告·光伏设备 东吴证券研究所 1 / 3 请务必阅读正文之后的免责声明部分 晶科能源（688223） 2022年业绩预告点评：新技术龙头量利双升，N型超额收益兑现 2023年01月28日 证券分析师 曾朵红 执业证书：S0600516080001 021-60199793 zengdh@dwzq.com.cn 证券分析师 陈瑶 执业证书：S0600520070006 chenyao@dwzq.com.cn 研究助理 郭亚男 执业证书：S0600121070058 guoyn@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 15.73 一年最低/最高价 9.18/19.35 市净率(倍) 6.18 流通A股市值(百万元) 30,830.80 总市值(百万元) 157,300.00 基础数据 每股净资产(元,LF) 2.54 资产负债率(%,LF) 77.05 总股本(百万股) 10,000.00 流通A股(百万股) 1,960.00 相关研究 《晶科能源(688223)：2022年三季报点评：全年出货上调预期，TOPCon持续领跑 》 2022-10-30 《晶科能源(688223)： 2022Q3预告点评：TOPCon渗透率快速提升，单瓦盈利持续改善 》 2022-10-21 买入（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入（百万元） 40,570 82,971 103,810 128,170 同比 21% 105% 25% 23% 归属母公司净利润（百万元） 1,141 2,831 6,538 8,990 同比 10% 148% 131% 38% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 0.11 0.28 0.65 0.90 P/E（现价&最新股本摊薄） 150.43 60.66 26.26 19.10 [Table_Tag] 关键词：#业绩超预期 [Table_Summary] 投资要点 ◼ 事件：公司发布2022年度业绩预告，公司预计实现归母净利润26.6-29.6亿元，同增133%-159%，扣非归母净利润25-28亿元，同增371%-428%。2022Q4归母净利润9.84-12.84亿元，同增134.21%-205.61%，环增27.65%-66.57%，扣非归母净利润9.84-12.84亿元，同增314.01%-440.20%，环增38.09%-80.18%。表观业绩符合预期，2022Q4美国滞港费影响部分利润，实际经营业绩超预期！ ◼ 单瓦盈利持续提升、新技术超额收益兑现。我们预计公司2022年组件出货约44.5GW，同增约100%；其中2022Q4出货约16GW，环增约55%/同增约78%，TOPCon出货约6.9GW。公司盈利能力持续改善，我们测算2022Q4单瓦净利约1毛/w，环比提升3分；其中PERC单瓦盈利约6分，TOPCon单瓦盈利约1毛5，N型超额收益逐渐兑现。展望2023年，公司组件出货持续高增，我们预计2023全年增长50%以上，N型TOPCon占比60%+，远高于行业同行；2023年美国市场已开始批量放行，我们预计2023全年美国出货占比5-10%，高溢价市场修复+新技术占比提升+原材料价格下行，带动盈利进一步提升！ ◼ TOPCon持续领跑、新技术迭代升级。公司现已满产24GW TOPCon电池，量产效率超25%；尖山二期11GW电池将在2023Q1满产，采用HOT2.0+技术（正面SE结构），我们预期后续效率可提升至25.8%。同时，公司布局云南楚雄6.5GW TOPCon，我们预计将于2023Q3投产，海宁袁花基地6.5GW电池改造（2023Q2出片），我们预计2023年底N型产能达40GW+。提效上，公司2024年将推出HOT3.0（全域钝化），2025年将TOPCon与其他技术结合，我们预期效率破26%。降本上，公司现已实现新技术组件P/N成本同价，后续随效率提升进一步摊低单瓦成本。提效降本贡献超额收益，新技术持续领跑，TOPCon龙一地位稳固。 ◼ 盈利预测与投资评级：基于公司为TOPCon占比逐步提高，我们上调盈利预测，我们预计公司2022-2024年归母净利润为28/65/90亿元（前值27/55/75亿元），同增148%/131%/38%，我们给予2023年35XPE，对应目标价23元，维持“买入”评级。 ◼ 风险提示：竞争加剧、政策不及预期等。 -23%-13%-3%7%17%27%37%47%57%67%77%2022/1/282022/5/272022/9/232023/1/20晶科能源沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司点评报告 2 / 3 晶科能源三大财务预测表 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 47,679 78,291 99,485 124,334 营业总收入 40,570 82,971 103,810 128,170 货币资金及交易性金融资产 18,632 28,991 41,019 52,228 营业成本(含金融类) 35,135 73,670 89,743 110,151 经营性应收款项 13,609 21,880 25,787 31,851 税金及附加 119 216 239 256 存货 13,250 24,431 29,204 36,156 销售费用 891 2,000 2,222 2,692 合同资产 139 354 399 519 管理费用 1,133 2,257 2,678 3,140 其他流动资产 2,049 2,635 3,076 3,579 研发费用 716 1,352 1,557 1,794 非流动资产 25,192 26,814 29,330 31,570 财务费用 1,062 253 486 372 长期股权投资 315 466 695 885 加:其他收益 398 1,328 1,557 1,794 固定资产及使用权资产 18,005 18,993 20,036 21,083 投资净收益 227 177 644 320 在建工程 2,430 2,820 3,534 3,949 公允价值变动 71 -60 80 80 无形资产 1,146 1,718 2,179 2,696 减值损失 -460 -955 -565 -630 商誉 0 0 0 0 资产处置收益 -352 -373 -830 -641 长期待摊费用 592 92 142 192 营业利润 1,397 3,339 7,771 10,688 其他非流动资产 2,704 2,724 2,744 2,764 营业外净收支 -37 32 14 19 资产总计 72,871 105,105 128,815 155,904 利润总额 1,360 3,371 7,785 10,706 流动负债 46,804 75,346 92,257 110,092 减:所得税 219 539 1,246 1,713 短期借款及一年内到期的非流动负债 13,391 14,091 15,791 17,291 净利润 1,141 2,832 6,539 8,993 经营性应付款项 22,922 45,411 55,816 67,518 减:少数股东损益 0 1 1 3 合同负债 5,755 9,162 13,461 17,624 归属母公司净利润 1,141 2,831 6,538 8,990 其他流动负债 4,736 6,682 7,189 7,660 非流动负债 12,510 12,720 12,830 12,940 每股收益-最新股本摊薄(元) 0.11 0.28 0.65 0.90 长期借款 399 409 419 429 应付债券 0 0 0 0 EBIT 2,664 3,477 7,371 10,136 租赁负债 615 815 915 1,015 EBITDA 4,518 5,449 9,596 12,439 其他非流动负债 11,496 11,496 11,496 11,496 负债合计 59,314 88,066 105,087 123,032 毛利率(%) 13.40 11.21 13.55 14.06 归属母公司股东权益 13,552 17,033 23,720 32,861 归母净利率(%) 2.81 3.41 6.30 7.01 少数股东权益 5 7 8 11 所有者权益合计 13,557 17,039 23,728 32,871 收入增长率(%) 20.53 104.52 25.12 23.47 负债和股东权益 72,871 105,105 128,815 155,904 归母净利润增长率(%) 9.59 148.00 130.96 37.52 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 重要财务与估值指标 2021A 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流 3,229 13,802 15,688 15,050 每股净资产(元) 1.69 2.13 2.97 4.11 投资活动现金流 -9,131 -3,804 -5,029 -4,945 最新发行在外股份（百万股） 10,000 10,000 10,000 10,000 筹资活动现金流 5,684 460 1,309 1,044 ROIC(%) 9.13 9.68 16.92 18.42 现金净增加额 -252 10,459 11,968 11,150 ROE-摊薄(%) 8.42 16.62 27.56 27.36 折旧和摊销 1,854 1,972 2,225 2,303 资产负债率(%) 81.40 83.79 81.58 78.92 资本开支 -9,145 -3,349 -4,575 -4,005 P/E（现价&最新股本摊薄） 150.43 60.66 26.26 19.10 营运资本变动 -1,547 6,010 5,678 2,349 P/B（现价） 10.14 8.06 5.79 4.18 数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发、转载，需征得东吴证券研究所同意，并注明出处为东吴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 东吴证券投资评级标准： 公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15%以上； 增持：预期