本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 1 2023年01月20日 阿里巴巴-SW(09988.HK) 公司快报 核心电商业务短期承压，云计算组织架构调整 证券研究报告 海外科技 投资评级 买入-A 维持评级 12 12个月目标价 136.00港币 股价 (2023-01-19) 112.20港币 交易数据 总市值(百万美元) 299,754 流通市值(百万美元) 299,754 总股本(百万股) 21,180 流通股本(百万股) 21,180 12个月价格区间 60.30/132.5港币 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 27.5 42.5 4.5 绝对收益 32.0 50.1 -9.7 孙延 分析师 SAC执业证书编号：S1450520040004 sunyan1@essence.com.cn 周蓓蓓 分析师 SAC执业证书编号：S1450522040002 zhoubb@essence.com.cn 相关报告 阿里巴巴：运营效率稳步提升，加大回购力度彰显信心 阿里巴巴：核心电商业务缓慢复苏，持续推进提质增效 2022-11-23 2022-10-03 阿里巴巴：持续优化运营效率，利润表现再超预期 2022-08-12 阿里巴巴：应对逆风挑战，推进高质量增长策略 2022-07-06 3QFY23业绩前瞻：我们预计公司3QFY23收入同比+0.8%至2,446亿元，略低于彭博一致预期，主要由于中国商业收入仍受疫情扰动。而在运营效率提升驱动下，我们预计季度内整体调整后EBITA同比+5.0%至470亿元，对应调整后EBITA利润率同比+0.8pcts至19.2%。 预计CMR表现仍滞后于GMV，国际零售同比提速增长：根据NBS，10-12月国内社会消费品零售总额分别同比-0.5%/-5.9%/-0.2%，计算得同期实物商品网上零售额分别同比+15.3%/+1.2%/4.4%，受疫情管控举措调整导致短期运力不足影响，12月季度国内规模以上快递业务量同比-3%，我们预计季度内公司CMR和GMV的增速差距将有所扩大，主因订单履约受到扰动以及大促期间退货率抬升，预计CMR同比-9.7%，GMV同比中低个位数下滑。我们预计直营及其他收入同比+9.6%（VS 上季度同比+6.4%），主要得益于盒马的良好需求。预计季度内国际零售收入同比+10.5%（VS 上季度同比+3.5%），主要由于速卖通业务受欧盟关税调整影响逐步弱化、土耳其里拉汇率企稳、以及Lazada和Trendyol的增长，同时在经营效率优化驱动下，国际商业板块经调整EBITA亏损有望延续同比收窄态势。 云业务或保持稳定增长，调整架构整装待发：我们预计季度内阿里云收入同比+4.0%（VS 上季度同比+3.7%），相比上季度增速较为平稳，其中混合云板块仍受头部大客户流失及非互联网行业客户项目预算收紧所拖累。近期公司宣布新一轮组织架构调整，由集团CEO张勇接替张建锋兼任阿里云总裁并直接分管钉钉，我们认为本次调整或有助于整合集团内部资源，强化组织效率以更好满足云业务后续发展诉求。 投资建议：维持买入-A评级及SOTP目标价136港币。公司聚焦高质量增长，强调服务好核心消费群体、强化数字商业基础设施建设并持续推进技术创新，且在降本增效举措驱动下不断优化运营效率，多个业务条线利润率均有显著改善。我们预计FY23/24收入同比增长2.0%/11.6%，调整后EBITA为1,515亿元/1,858亿元。 风险提示：疫情反复影响业务复苏；中国零售收入增长放缓；战略投资领域的投入高于预期，拖累利润率。 摘要(百万元) FY21 FY22 FY23E FY24E FY25E 主营收入 717,289 853,062 870,215 970,897 1,080,184 经调整EBITA 170,453 130,397 151,486 185,756 210,526 非通用会计准则净利润 171,985 136,388 145,828 164,717 189,238 -51%-36%-21%-6%9%2022-012022-052022-092023-01阿里巴巴-SW本报告仅供 Choice 东方财富 使用，请勿传阅。999563390 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 2 公司快报/阿里巴巴-SW 非通用会计准则每股收益（元） 63.64 50.61 54.97 61.78 70.49 每股净资产（元） 401 402 441 496 559 盈利和估值 FY21 FY22 FY23E FY24E FY25E 非通用会计准则市盈率(倍） 11.4 14.4 13.3 11.8 10.3 市净率(倍) 1.9 1.9 1.7 1.5 1.4 非通用会计准则净利润率 24.0% 16.0% 16.8% 17.0% 17.5% 净资产收益率 16.5% 13.3% 12.9% 13.0% 13.1% 股息收益率 0% 0% 0% 0% 0% ROIC 27.4% 20.5% 41.7% 41.0% 34.8% 数据来源：公司财报，安信证券研究中心预测 阿里巴巴：4QFY22业绩超预期，新的财年聚焦高质量增长 2022-05-31 本报告仅供 Choice 东方财富 使用，请勿传阅。 公司快报/阿里巴巴-SW 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 3 表1：阿里巴巴 - 3QFY23业绩前瞻 百万元 Dec-2021 Sep-2022 Dec-2022 QoQ YoY 彭博一致预期 +/-彭博一致预期 总收入 242,580 207,176 244,566 18.0% 0.8% 247,136 -1.0% 中国商业 172,226 135,431 169,334 25.0% -1.7% -中国零售商业 167,995 131,222 164,807 25.6% -1.9% -客户管理 100,089 66,497 90,373 35.9% -9.7% -直营及其他 67,906 64,725 74,434 15.0% 9.6% -中国批发商业 4,231 4,209 4,527 7.6% 7.0% 国际商业 16,449 15,747 18,155 15.3% 10.4% 本地生活服务 12,141 13,073 13,112 0.3% 8.0% 菜鸟 13,078 13,367 15,372 15.0% 17.5% 云计算 19,539 20,757 20,311 -2.1% 4.0% 数字媒体娱乐 8,113 8,392 7,723 -8.0% -4.8% 创新业务及其他 1,034 409 559 36.7% -45.9% 调整后毛利 98,229 77,168 97,863 26.8% -0.4% 调整后毛利率 40.5% 37.2% 40.0% 调整后EBITA 44,822 36,164 47,048 30.1% 5.0% 调整后EBITA利润率 18.5% 17.5% 19.2% 调整后净利润 44,624 33,820 46,013 36.1% 3.1% 调整后净利率 18.4% 16.3% 18.8% 调整后归属普通股东净利润 45,803 34,347 47,985 39.7% 4.8% 45,327 5.9% 调整后归属普通股东净利率 18.9% 16.6% 19.6% 资料来源：彭博，公司财报，安信证券研究中心 本报告仅供 Choice 东方财富 使用，请勿传阅。 公司快报/阿里巴巴-SW 本报告版权属于安信证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 4 表2：阿里巴巴 – 收入利润表 百万元 FY21 FY22 FY23E FY24E FY25E 收入 717,289 853,062 870,215 970,897 1,080,184 收入成本 -421,205 -539,450 -549,477 -613,267 -678,758 毛利 296,084 313,612 320,738 357,630 401,426 毛利率 41.3% 36.8% 36.9% 36.8% 37.2% 产品研发开支 -57,236 -55,465 -60,465 -59,264 -64,124 销售及市场推广开支 -81,519 -119,799 -97,758 -106,346 -121,507 一般及行政开支 -55,224 -31,922 -41,905 -43,886 -47,592 其他开支 -12,427 -36,788 -11,480 -13,800 -16,200 经营利润 89,678 69,638 109,130 134,334 152,003 经营利润率 12.5% 8.2% 12.5% 13.8% 14.1% 非通用会计准则经营利润 139,798 118,750 140,006 171,956 194,326 非通用会计准则经营利润率 19.5% 13.9% 16.1% 17.7% 18.0% 利息及投资收益 72,794 -15,702 -26,583 9,000 21,400 利息支出 -4,476 -4,909 -5,408 -14,087 -20,156 其他净收入（支出） 7,582 10,523 8,941 11,776 11,776 税前利润 165,578 59,550 86,080 141,023 165,023 所得税开支 -29,278 -26,815 -20,941 -25,128 -29,208 期内净利润 143,284 47,079 57,524 115,895 135,815 调整后净利润 171,985 136,388 145,828 164,717 189,238 调整后净利率 24.0% 16.0% 16.8% 17.0% 17.5% 非控制性权益应占盈利 7,294 7,907 8,595 8,400 8,400 公司权益持有人应占盈利 150,308 54,696 65,815 123,783 143,703 净利率 21.0% 6.4% 7.6% 12.7% 13.3% 调整后归属普通股东净利润 178,954 143,515 151,402 172,605 197,126 调整后归属普通股东净利率 24.9% 16.8% 17.4% 17.8% 18.2% 资料来源：公司财报，安信证券研究中心预测 表3：阿里巴巴 – 现金流量表 百万元 FY21 FY22 FY23E FY24E FY25E 净利润 143,284 47,079 57,524 115,895 135,815 + 折旧 26,389 7,286 6,897 6,807 6,542 + 摊销 12,427 3,415 3,073 2,906 2,837 + 股权激励成本 50,120 23,971 30,875 37,622 42,323 + 运营资金变动 67,859 -12