请阅读最后一页信息披露和重要声明 海外研 究 跟踪报告 证券研究报告 ＃industryId＃ 消费 ＃investSuggestion＃ 未评级 ＃investSuggestionChange＃ ＃mark etData＃ 市场数据 报告日期 2016.03.15 收盘价（港元） 3.55 总股本（百万股） 2,200 总市值（百万港元） 7,812 净资产（百万元） 4,852 总资产（百万元） 8,114 每股净资产（元） 2.205 数据来源：Wind ＃relatedReport＃ 相关报告 海外消费研究 高级分析师：鲁衡军 注册国际投资分析师CIIA luhj@xy zq.com.hk SFC：AZF126 SAC：S0190515010004 ＃assAuthor＃ 联系人：王佳卉 wangjiahui@xy zq.com.cn ＃dy Stockcode＃ 01368 .HK ＃dy Comp any＃ 特步国际 ＃title＃ 得益于策略改革，2015年净利润增三成 ＃createTime1＃ 2016年03月15日 主要财务指标 ＄zycwzbzw|主要财务指标中文＄ 会计年度 2012 A 2013 A 2014 A 2015A 营业收入(百万元) 5,553 4,346 4,781 5,298 同比增长(%) 0.1% -21.7% 10.0% 10.8% 净利润(百万元) 810 606 478 623 同比增长(%) -16.2% -25.2% -21.1% 30.3% 毛利率(%) 40.7% 40.2% 40.8% 42.2% 净利润率(%) 14.6% 13.9% 10.0% 11.8% 净资产收益率（%） 19.8% 13.8% 10.4% 13.0% 每股收益(元) 0.3722 0.2784 0.2195 0.2897 数据来源：公司资料、兴业证券研究所 投资要点 ＃summary＃  2015年公司净利润同比增三成： 公司于3月15日中午收盘后发布2015年业绩公告，全年收入同比增长10.83%至52.95亿元，净利润同比增长30.25%达到6.226亿元，实现每股盈利0.2897元，基本符合市场一致预期末期股息每股0.07港元及特别股息每股0.035港元，全年派息比率60%。公司将收入改善归于成功的品牌管理、服装产品去库存后的恢复性增长以及电子商务的快速增长。公司下半年加大广告和推广力度，收入环比上半年增长21.5%。2015年全年公司电子商务收入占总收入比重从2014年的单位数字上升至低双位数字。  全年盈利性提升，2H15盈利性环比回落：2015年公司整体毛利率提升1.4ppt至42.2%，2H15公司整体毛利率季环比提升0.8ppt，毛利率提升主要受到产品结构改善。2015年全年公司净利润率同比去年上升1.8ppt，2H15净利润率同比去年同期提升2.3ppt，但环比1H15下降4.8ppt，主要受到广告推广费用下半年环比增长42%影响，广推费用占收入比重季环比提升1.3ppt。2015年全年广推费用同比增长24%，占收入比重上升1.6ppt点至14.7%，主要用于赞助赛事、体育及娱乐节目、代言人及社交媒体广告等。  我们的观点：我们看好公司的品牌管理策略及新产品的成长空间，预计智能跑步鞋和特步儿童业务及电子商务业务有望成为公司2016年的新增长点。同时，鉴于公司年内成本和费用压力不大，产品结构的持续升级有望推升公司2016年盈利性的进一步改善。根据Bloomberg市场一致预期, 2016年公司收入、净利润同比增长11.4%和14.4%，目前公司股价对应2016年P/E为9.4倍，建议投资者积极关注。 风险提示：新品上市推迟；电商平台发展慢于预期；费用支付大幅超出预期 请阅读最后一页信息披露和重要声明 - 2 - 跟踪报告 报告正文  2015年公司净利润同比增三成： 公司于3月15日中午收盘后发布2015年业绩公告，全年收入同比增长10.83%至52.95亿元，净利润同比增长30.25%达到6.226亿元，实现每股盈利0.2897元，基本符合市场一致预期（Bloomberg市场一致预期收入、净利润分别为53.1亿元和6.07亿元）。末期股息每股0.07港元及特别股息每股0.035港元，连同中期股息每股0.1港元，全年派息比率60%。公司将收入改善归于成功的品牌管理、服装产品去库存后的恢复性增长以及电子商务的快速增长。  下半年收入环比增长21.5%：公司下半年加大广告和推广力度，收入环比上半年增长21.5%，同比2H14增长9.9%，且毛利环比增长23.8%。分品类看，2015年鞋、服装和配饰同比增长7.1%、14.2%和133.9%，分别占公司总收入的61.5%，36.4%以及2.1%。2H15鞋履收入环比增长17.9%，服装收入环比增长28.2%，主要受益于渠道去库存后的恢复性增长，以及公司品牌管理的正面效应。  “3+”战略及“双轨营销策略”：公司专注跑步和足球项目，持续采用“体育营销”+“娱乐营销”的双轨道品牌管理策略，2015年赞助17项大型马拉松，冠名四场“特步炫彩夜跑”，同时在国内赞助校园级别的官方足球赛，在海外赞助西班牙西甲维拉利尔足球俱乐部。娱乐营销方面，公司2015年冠名及合作了湖南、浙江、安徽及东方卫视等五档综艺节目。公司在2015年推行“产品+”、“体育+”和“互联网+”，并将2016年继续推行该路线扩大业务。公司2015年零售店数目为7000家，较去年底下降110家，但特步儿童全国销售点截止2015年底为600个，较去年增长100个。  线上平台持续领先：公司2015年7月与顺丰签署合作关系，成为特步电子商务业务的官方独家配送伙伴，确保几日或翌日派送到家，提升客户满意度。同年8月与中国最大的电商平台天猫签署深度合作协议，拓宽线上业务平台的同时，也将获得更有针对性的客户数据库，有利于捕捉市场动态需求。2014年公司在天猫旗舰店的排名居于首位，市占率为61.7%，2015年双十一购物节，公司在线上业务收入为一亿元人民币，较2014年双十一当日收入接近翻倍。2015年全年公司电子商务收入占总收入比重从2014年的单位数字上升至低双位数字。  全年盈利性提升，2H15盈利性环比回落：2015年公司整体毛利率提升1.4个百分点至42.2%，其中鞋履和服装毛利率分别上升1.7百分点和1.2个百分点，2H15公司整体毛利率环比1H15持续提升0.8个百分比，毛利率提升主要受到产品结构改善，平均售价上升的影响。2015年全年公司净利润率同比去年上升1.8个百分比，2H15净利润率同比去年同期提升2.3个百分点，但环比1H15下降4.8个百分点，主要受到广告推广费用下半年环比增长42%影响，广推费用占收入比重环比提升了1.3个百分点。2015年全年广推费用同比增长24%，占收入比重上升1.6个百分点至14.7%，主要用于赞助赛事、 请阅读最后一页信息披露和重要声明 - 3 - 跟踪报告 体育及娱乐节目、社交媒体广告、体育及娱乐代言人以及零售店装修改进。全年研发费用同比增长12.8%，占收入比重同比去年提升0.1个百分点至2.3%。  流动性及资本财力基本稳健：截止2015年底，公司存货结余为3.98亿元，同比去年下降30%，存货周转天数从2014年的71天下降至58天，主要受益于公司销售渠道的扁平化和实时零售存货的监控管理。应收贸易款项周转天数较去年增长7天，由于公司提供暂时性支援分销商，以增加其直接拥有的零售店。应付贸易款项平均周转天数从2014年的85天增长至96天，主要是由于公司利用供应商给予的贷款期和延长付款天数，改善公司运营资金周期。公司全年经营活动现金流从2014年的0.95亿元上升至7.86亿元，主要受到下半年减少存货，应付贸易款项及应收贸易款项回款增加所致。  2016年展望： 公司同时发布2016年第三季订单表现，由于功能性体育用品，尤其是跑步装备的销售继续增加，带动销量及综合平均售价上升，今年第三季订单金额同比录得高单位数增长，是自2013年第四季以来连续12个季度有改善。公司表示，此次订货会推出足球及智能跑步鞋产品，预计第三季开始在店舖出售，相信足球产品将有助公司未来增长。另外，公司于2015年6月与奇虎360科技公司签署合作协议，共同开发智能穿戴设备，首款儿童智能追踪鞋将于2016年首季上市，成长性值得期待。公司2016年前两个月同店收入增长为双位数，广推费用占公司收入比重有望重新回到11%-13%的水平内。公司与智美体育（1661.HK）的合营牌照仍在申请中，预计下半年可以获得。  我们的观点： 我们看好公司的品牌管理策略及新产品的成长空间，预计智能跑步鞋和特步儿童业务及电子商务业务有望成为公司2016年的新增长点。同时，鉴于公司年内成本和费用压力不大，产品结构的持续升级有望推升公司2016年盈利性的进一步改善。根据Bloomberg市场一致预期, 2016年公司收入、净利润同比增长11.4%和14.4%，目前公司股价对应2016年P/E为9.4倍，建议投资者积极关注。 风险提示：新品上市时间推迟；电商平台发展慢于预期；费用支付大幅超出预期 请阅读最后一页信息披露和重要声明 - 4 - 跟踪报告 图表1、公司2015年财务摘要 1H14 2H14 1H15 2H15 2H15环比 2H15同比 2014 2015 2015同比 收入（亿元） 21.34 26.44 23.91 29.04 21.5% 9.9% 47.78 52.95 10.8% 鞋履（百万元） 1,326 1,717 1,495 1,763 17.9% 2.7% 3,043 3,258 7.1% 毛利率 41.0% 4 .0% 43.5% 44.1% 上升0.6p p t 上升1.1p p t 42.10% 43.8% 上升1.7p p t 服装（百万元） 783 905 844 1,082 28.2% 19.7% 1,688 1,927 14.2% 毛利率 39.40% 37.7% 39.10% 40.2% 上升1.1p p t 上升2.4p p t 38.50% 39.70% 上升1.2p p t 配饰（百万元） 25.1 22.1 51.4 59.0 14.8% 166.5% 47.2 110.4 133.9% 毛利率 35.0% 39.1% 36.3% 42.7% 上升6.6p p t 上升3.6p p t 36.90% 39.70% 上升2.8p p t 毛利（亿元） 8.62 10.84 9.99 12.37 23.8% 14.1% 19.46 22.36 14.9% 毛利率 40.4% 41.0% 41.8% 42.6% 上升0.8p p t 上升1.6p p t 40.8% 42.2% 上升1.4p p t 广推费用（亿元） 2.67 3.59 3.21 4.57365 42.5% 27.4% 6.26 7.78 24.4% 占收入比重 12.5% 14.70% 13.4% 14.70% 上升1.3p p t 持平 13.10% 14.70% 上升1.6p p t 研发费用（亿元） 0.519