本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 老白干酒（600559.SH）2022年度业绩预告点评 改革激励成效亮眼，业绩增长动能强劲 2023年01月14日 ➢ 事件：公司发布2022年度业绩预告，预计2022年度实现归母净利润6.9亿元左右，同比增加3亿元左右，同比增长77%左右；预计2022年度实现扣非归母净利润4.7亿元左右，同比增加1.2亿元左右，同比增长35%左右。 ➢ 本部中高端布局成效凸显，产品结构持续优化。根据业绩预告测算，22Q4单季度公司实现归母净利润1.6亿元左右，同比增长12.1%左右；扣非归母净利润1.5亿元左右，同比增长23.6%左右，主要由于公司不断精简SKU，优化产品结构，加强中高端产品布局，同时2022年1月收到了土地收储补偿款，导致22年非经常性损益同比增加1.8亿元左右。长期来看，公司持续提升运营效率，中低端条码削减成效逐步显现；未来坚定聚焦“衡水老白干”和“十八酒坊”双品牌战略，甲等15、甲等20、1915产品有望不断提升华北市场渗透率。我们持续看好公司中高档产品放量，营收占比提升，稳步推进高端化转型。 ➢ 区域渠道精耕细作+基酒产能持续扩张，板城、武陵酒发展前景值得期待。公司推进“名酒进名企”，经销商拓展资源，省内市场保持稳健增长，板城受益于团购渠道拓展与产品结构升级表现亮眼；省外安徽文王贡酒及湖南武陵酱酒市场不断突破，多香型布局以及渠道推广优势有望支撑公司后续的全国化发展。公司产能建设规划稳步推进，以武陵酒为例，公司武陵酒业酱酒酿造异地建设项目拟建基酒产量为6600吨/年，其中一期产能3600吨/年，二期产能3000吨/年，主要用于武陵王、极客武陵和武陵三酱系列酒。一期项目1500吨基酒产能已于2021年9月建成投产，二期产能按计划逐步落地，建成后基酒产能有望达4000吨以上，为武陵酒长期增长提供保障。 ➢ 国企改革提质增效，股权激励提供长期发展动能。2022年5月公司推行了新一期股权激励计划，设置了2022-2024年ROE不低于10%、扣非归母净利润相较2020年CAGR不低于15%等核心业绩考核指标，有效绑定了核心管理层和技术、销售骨干利益，激发团队活力，内部经营动力有所提升。从22年业绩增速情况来看，22年归母净利润/扣非归母净利润较20年CAGR分别在49%/ 31%左右，超额完成股权激励计划中15%增长的考核目标，改革成效凸显。 ➢ 投资建议：河北省内老白干、板城承接消费升级，武陵酒加速区域扩张；公司“一树三香，五花齐放”，依靠产品结构优化及渠道市场精耕，坚持系统化营销管理机制改革，业绩增长动能充足。我们预计公司22-24年营业收入分别为48.5/60.2/72.6亿元；归母净利润分别为6.9/8.3/10.5亿元；EPS分别为0.75元/0.91元/1.15元，当前股价对应PE为38/32/25倍，维持“推荐”评级。 ➢ 风险提示：主销区域市场竞争加剧；产品结构升级不及预期；疫情影响消费场景、冲击终端需求等。 [Table_Forcast] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 4027 4853 6024 7256 增长率（%） 11.9 20.5 24.1 20.4 归属母公司股东净利润（百万元） 389 690 834 1053 增长率（%） 24.5 77.3 20.9 26.3 每股收益（元） 0.43 0.75 0.91 1.15 PE 68 38 32 25 PB 7.1 6.1 5.1 4.3 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2023年01月13日收盘价） 推荐 维持评级 当前价格： 28.76元 [Table_Author] 分析师 王言海 执业证书： S0100521090002 电话： 021-80508452 邮箱： wangyanhai@mszq.com 相关研究 1.老白干酒（600559.SH）2022年三季报点评：精耕渠道，提质增效，业绩增长亮眼-2022/10/31 2.老白干酒（600559.SH） 2022年半年度业绩预告点评：业绩高增，产品+渠道改革齐头并进-2022/07/14 3.老白干酒（600559.SH）深度报告：改革蓄力，酒业集团能否扬帆？-2022/05/15 老白干酒(600559)/食品饮料 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_FINANCE] 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入 4027 4853 6024 7256 成长能力（%） 营业成本 1316 1580 1853 2211 营业收入增长率 11.93 20.52 24.12 20.45 营业税金及附加 627 758 940 1148 EBIT增长率 6.60 78.87 23.59 25.63 销售费用 1238 1374 1660 1954 净利润增长率 24.50 77.27 20.88 26.30 管理费用 368 433 536 653 盈利能力（%） 研发费用 16 17 22 27 毛利率 67.32 67.45 69.23 69.52 EBIT 492 880 1087 1366 净利润率 9.66 14.22 13.85 14.52 财务费用 5 5 5 5 总资产收益率ROA 5.12 7.80 7.92 8.36 资产减值损失 -3 0 0 0 净资产收益率ROE 10.45 16.06 16.26 17.04 投资收益 21 21 26 30 偿债能力 营业利润 509 889 1102 1386 流动比率 1.14 1.11 1.19 1.30 营业外收支 4 9 9 9 速动比率 0.47 0.58 0.48 0.71 利润总额 513 898 1111 1395 现金比率 0.27 0.29 0.32 0.49 所得税 124 208 277 342 资产负债率（%） 51.03 51.46 51.27 50.92 净利润 389 690 834 1054 经营效率 归属于母公司净利润 389 690 834 1053 应收账款周转天数 3.21 3.61 3.55 3.06 EBITDA 620 1055 1275 1571 存货周转天数 558.35 507.16 552.61 565.72 总资产周转率 0.57 0.59 0.62 0.63 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 每股指标（元） 货币资金 1006 1290 1651 3069 每股收益 0.43 0.75 0.91 1.15 应收账款及票据 240 714 351 841 每股净资产 4.07 4.70 5.61 6.76 预付款项 132 146 145 200 每股经营现金流 1.23 1.28 0.87 1.97 存货 2298 2153 3537 3413 每股股利 0.15 0.15 0.15 0.15 其他流动资产 541 568 558 586 估值分析 流动资产合计 4217 4872 6242 8109 PE 68 38 32 25 长期股权投资 82 85 87 87 PB 7.1 6.1 5.1 4.3 固定资产 1311 1574 1687 1767 EV/EBITDA 41.17 23.90 19.51 14.93 无形资产 864 913 982 1017 股息收益率（%） 0.52 0.52 0.52 0.52 非流动资产合计 3388 3978 4284 4489 资产合计 7605 8850 10527 12598 短期借款 235 205 225 210 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 应付账款及票据 416 510 614 738 净利润 389 690 834 1054 其他流动负债 3059 3670 4387 5297 折旧和摊销 129 176 188 205 流动负债合计 3711 4384 5227 6245 营运资金变动 655 331 -190 582 长期借款 0 0 0 0 经营活动现金流 1126 1170 800 1804 其他长期负债 170 170 170 170 资本开支 -486 -753 -483 -401 非流动负债合计 170 170 170 170 投资 -415 -4 -2 0 负债合计 3881 4554 5397 6414 投资活动现金流 -874 -737 -460 -371 股本 897 915 915 915 股权募资 0 17 0 0 少数股东权益 0 0 0 0 债务募资 -180 -30 20 -15 股东权益合计 3725 4296 5130 6183 筹资活动现金流 -388 -150 20 -15 负债和股东权益合计 7605 8850 10527 12598 现金净流量 -136 284 361 1418 资料来源：公司公告、民生证券研究院预测 老白干酒(600559)/食品饮料 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 评级说明 投资建议评级标准 评级 说明 以报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 公司评级 推荐 相对基准指数涨幅15%以上 谨慎推荐 相对基准指数涨幅5%～15%之间 中性 相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避 相对基准指数跌幅5%以上 行业评级 推荐 相对基准指数涨幅5%以上 中性 相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避 相对基准指数跌幅5%以上 免责声明 民生证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告仅供本公司境内客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对客户的投资建议，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，客户应当充分考虑自身特定状况，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代个人的独立判断。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损失负任何责任。 本报告是基于已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，且预测方法及结果存在一定程度局限性。在不同时期，本公司可发出与本报告所刊载的意见、预测不一致的报告，但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户。 在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行、财务顾问、咨询服务等相关服务，本公司的员工可能担任本报告所提及