农药行业系列报告之二：草甘膦高景气延续，供需紧平衡利好行业龙头
敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2023年1月12日 行业研究 草甘膦高景气延续，供需紧平衡利好行业龙头 ——农药行业系列报告之二 基础化工 全球农药中除草剂的市场份额最大，草甘膦是除草剂第一大单品：除草剂是世界各国杂草防除的核心手段，是全球农药最主要的品种之一。根据Phillips McDougall数据，2020年全球作物用除草剂销售额约为274.07亿美元，在作物用农药市场中占比44.2%。根据先达股份招股说明书，近年来，我国除草剂施用面积以每年3000万亩的速度递增，目前已达6000万公顷，每年施用除草剂有效成分达8万吨以上，且未来10年，我国除草剂施用面积预计将增加3100万公顷，具有较大的市场潜力和发展空间。草甘膦是除草剂中占比最高的品种，是目前农药第一大单品。从除草剂的细分品种来看，2019年草甘膦的全球销售额达到52.51亿美元，在全球除草剂销售额中的占比高达18.1%。 转基因作物持续推广和百草枯退出打开草甘膦需求空间。全球转基因作物产业不断扩大，市场空间广阔，根据ISAAA数据，全球转基因作物的种植面积从1996年的170万公顷上升到2019年的1.904亿公顷，CAGR约为22.8%。受全球持续的粮食不足影响，开发改良性状的转基因作物将成为大势所趋。我国已出台相关政策，加速推进转基因商业化的进程。与此同时，我国农作物种植市场广阔，但转基因作物渗透率还较低，未来转基因作物的持续推广将为我国草甘膦带来需求增量。另外，百草枯是继有机磷农药之后中毒发病率第二高的农药品种，目前已被20多个国家禁止或者严格限制使用。百草枯的禁限用为草甘膦提供了较大的增量空间。目前全球百草枯的产能主要集中在中国，截至2022年7月，我国还有13.5万吨百草枯产能，未来这部分产能仍有望继续退出市场，将带动以草甘膦为主的除草剂替代需求的增加。 农药行业高景气，草甘膦中长期供需维持紧平衡。2020年以来，新冠疫情和俄乌地缘政治冲突的全面升级再度加剧了全球粮食供给体系的不稳定性，推升“粮食安全”的重要性，且全球大宗商品价格抬升支撑农药产品价格，农药行业处于景气周期。与此同时，全球草甘膦现有产能集中在美国和中国。2021年全球共有112.2万吨草甘膦的产能，除了拜耳（孟山都）的37万吨/年IDA法的草甘膦产能外，全部集中在中国，未来除兴发集团5万吨/年甘氨酸法草甘膦外暂无新增产能。在农药行业景气度抬升，草甘膦的供需格局有所改善的当前，草甘膦短期内有望维持供需偏紧的格局。近年来我国草甘膦的开工率和产量总体稳定增长，目前价格处于上行周期。2020年四川乐山洪水导致部分草甘膦企业停产，叠加2021年下半年能耗双控导致原材料黄磷、甘氨酸等产品价格大幅上升，推动了草甘膦价格上涨，目前虽有小幅回调，但仍然处于历史的较高水平。 投资建议：草甘膦中长期内有望维持供需偏紧的格局，行业头部企业凭借其成本、规模与环保等优势将充分受益。我们推荐国内草甘膦行业的领先企业扬农化工、新安股份和江山股份。 风险分析：原油价格波动影响农药企业盈利风险，农产品价格下跌导致农药需求下滑风险，环保和安全生产风险。 重点公司盈利预测与估值表 证券代码 公司名称 股价（元） EPS（元） PE（X） 投资评级 21A 22E 23E 21A 22E 23E 600486.SH 扬农化工 106.88 3.94 6.23 7.23 27.1 17.2 14.8 买入 600596.SH 新安股份 15.74 3.24 2.77 2.98 4.9 5.7 5.3 买入 600389.SH 江山股份 45.16 2.75 6.42 6.57 16.4 7.0 6.9 增持 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2023-1-9 增持（维持） 作者 分析师：赵乃迪 执业证书编号：S0930517050005 010-57378026 zhaond@ebscn.com 联系人：周家诺 021-52523675 zhoujianuo@ebscn.com 联系人：胡星月 010-58452014 huxingyue@ebscn.com 行业与沪深300指数对比图 -29%-19%-9%0%10%12/2104/2207/2209/22基础化工沪深300 资料来源：Wind 相关研报 农药行业景气向上，登记证壁垒高筑，龙头企业迎 发 展 良 机——农 药 行 业 系 列 报 告 之 一（2022-10-04） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 基础化工 投资聚焦 除草剂是全球农药最主要的品种之一，草甘膦是除草剂中占比最高的品种。受益于粮食安全备受重视背景下对于高品质农药产品需求的提升，叠加俄乌冲突等因素造成全球上游化学原料供应明显收缩，致使农药上游原材料价格大幅上涨，农药行业将维持较高的景气程度，从而带动了除草剂第一大单品草甘膦的景气上行。 后续随着全球转基因作物渗透率的提高，百草枯禁用释放替代空间，草甘膦需求量持续提升。受全球持续的粮食不足影响，开发改良性状的转基因作物将成为大势所趋。目前我国农作物种植市场广阔，但转基因作物渗透率还较低，我国现已出台相关政策，加速推进转基因商业化的进程，未来转基因作物的持续推广将为我国草甘膦带来需求增量。另外，百草枯是继有机磷农药之后中毒发病率第二高的农药品种，目前已被20多个国家禁止或者严格限制使用。目前全球百草枯的产能主要集中在中国，未来这部分产能仍有望继续退出市场，将带动以草甘膦为主的除草剂替代需求的增加。 但是，未来草甘膦现有产能可能持续收缩，未来暂无新增产能。全球除了拜耳（孟山都）的37万吨/年IDA法的草甘膦产能外，其余81万吨/年草甘膦产能全部集中在中国。在农药行业景气度抬升，草甘膦的供需格局有所改善的当前，草甘膦短期内有望维持供需偏紧的格局，行业头部企业凭借其成本、规模与环保等优势将充分受益。 我们区别于市场的观点 市场认为草甘膦行业中长期内有望维持供需偏紧的格局，主要由于供给端逐渐收缩，但需求端受益于全球转基因作物渗透率的不断提高，以及百草枯禁用释放替代空间而持续扩增。但在此基础上，我们还认为粮食安全的重要性逐步提升也能够提振草甘膦的需求。我国高度重视粮食安全，二十大报告再次强调要“确保粮食、能源资源、重要产业链供应链安全”，“全面推进乡村振兴，坚持农业农村优先发展，巩固拓展脱贫攻坚成果，加快建设农业强国，扎实推动乡村产业、人才、文化、生态、组织振兴，全方位夯实粮食安全根基，牢牢守住十八亿亩耕地红线，确保中国人的饭碗牢牢端在自己手中”。与此同时，我国为了应对人口增长所带来的庞大的粮食需求，推升单位耕地面积的粮食产量，草甘膦等农资产品的需求也将有望加大，草甘膦行业高景气程度有望延续。在当前时点，草甘膦行业具备一定的投资价值。 股价上涨的催化因素 （1）国家进一步出台草甘膦行业的监管政策，行业集中度进一步向技术先进及成本优势显著的头部企业集中； （2）未来现有的百草枯产能仍有望继续退出市场，能够持续带动以草甘膦为主的除草剂替代需求的增加，供需偏紧从而提升产品价格； （3）国内出台相关政策和措施加速转基因作物的商业化，打开草甘膦需求空间。 投资观点 受益于粮食安全备受重视背景下对于高品质农药产品需求的提升，叠加俄乌冲突等因素造成全球上游化学原料供应明显收缩，致使农药上游原材料价格大幅上涨，农药行业高景气，从而带动了除草剂第一大单品草甘膦的景气上行。后续随着全球转基因作物渗透率的提高，以及百草枯禁用释放替代空间，草甘膦需求量有望提升。另外，未来草甘膦产能可能持续收缩，暂无新增产能投产，中长期内有望维持供需偏紧的格局，行业头部企业凭借其成本、规模与环保等优势将充分受益。我们推荐国内草甘膦行业的领先企业扬农化工、新安股份和江山股份。 中庚基金 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 基础化工 目 录 1、 除草剂中草甘膦占比最大 ................................................................................................. 6 1.1、 除草剂是全球农药第一大单品，用于杂草防除 ...................................................................................... 6 1.1.1、 除草剂对杂草具有杀灭和抑制作用，种类多样 ................................................................................ 6 1.1.2、 除草剂市场规模稳步回升，其中草甘膦稳居第一 ............................................................................ 7 1.2、 草甘膦：高效低毒广谱的灭生性除草剂 ................................................................................................. 8 1.2.1、 具备高效低毒的特性，主要用于转基因作物的种植生产 ................................................................. 8 1.2.2、 甘氨酸法和IDA法是草甘膦主要生产工艺 ....................................................................................... 9 2、 农药行业处于景气周期，转基因作物持续推广和百草枯退出打开草甘膦需求空间 .............. 11 2.1、 农药行业处于景气周期，带动草甘膦景气上行 .................................................................................... 11 2.2、 抗草甘膦作物的出现大幅提振草甘膦需求 ........................................................................................... 13 2.2.1、 全球转基因作物种植面积不断提升，有望持续增加草甘膦需求..................................................... 13 2.2.2、 国内加速推广转基因作物，打开草甘膦需求空间 .......................................................................... 15 2.3、 百草枯退出市场，草甘膦打开增量空间 ............................................................................................... 17 3、 草甘膦产能集中，未来暂无新增产能 ............................................................................... 18 3.1、 草甘膦产能集中度高，产量稳步增长 ................................................
