东方证券（香港）有限公司 请参阅最后一页所载的分析员核证、公司披露事项以及免责声明 1 2022年最后一次的FOMC会议在12月14日结束了 – 美联储符预期加息50bps，美联储主席J. Powell表示该行会继续努力控制通胀，并排除明年减息的机会，美股当天先涨后收跌。 市场不太相信通胀会继续处于高水平 - 市场并不认为美联储能坚持其越来越强硬的立场，即是投资者预期美联储不会将利率提高到高于预期的水平（>5%），并保持利率不变 一段时间。基于核心CPI按月连跌三个月，似乎加息的确对抗通胀是有效的，但再加上去可能会造成通缩。 劳动市场依然强劲 – J. Powell一直强调就业市场非常紧张，并认为更高的工资会给公司的劳动力成本带来压力，最终导致通货膨胀。所以，美联储可能必须充分放慢经济，以在劳动力市场上产生足够的闲置，从而使工资趋势下降到与 2% 的通货膨胀率一致。但要强调的是控制“wage growth”并不是他们的任务。 12月份经济数据回顾- 11月核心CPI为6.0%，比市场预期6.1%低，同时低于10月份的6.3%，这是按月三个月连跌。上周五的PPI数据比预期高一点，按月升0.3%，高于市场预期0.2%。 1月份CPI将是焦点- 明年1月6日的非农数据和12日的CPI数据将是2月份议息前最重要的经济数据。我们估计这段期间市场将会较为波动，缓和的劳动市场和按月下跌的CPI可能逼使美联储考虑停止加息。 美联储又放鸽又放鹰？市场预料明年下半年会减息，惟标普500失守200天线。 2022年12月19日 股权策略周报 冯皓霆 (SFC CE: BKB324) 分析师 +852 3519 1201 ht.fung@dfzq.com.hk 图1: 标普500 在200天线的挣扎 数据来源：雅虎，东方证券（香港） 东方证券（香港）有限公司 2 一、点阵图显示更高的终端利率但市场有别的看法 美联储主席J Powell自11月30日在Brookings Institution发言放鸽以来，他变得更加鹰派，好像与市场的立场不太一致。另外，标普收复 200 天移动平均线后因Nick Timiraos以下的发布和更好的ISM服务数据而失守。市场的读解是美联储有可能把终端利率提升，同时亦考虑在2023年第一次会议加50bps与12月的加幅相同。如果如是的话，转让点（Fed pivot）又要继续往后推，这对风险资产是不利好的。 与市场预期有分歧 – 12月份议息后，市场竟然把终端利率调整至4.87%而已，比美联储点阵图预测的5.15%差28基点，约等于加少一次25bps。而且，市场认为2023年的下半年，美联储需要减息50bps，回到现时的4.38%。 为什么市场会质疑美联储？在该次记者会，被问到现时金融状况（financial conditions）是否较为松，主席Powell的回应不是，意味着他不觉得股市反弹了很多。在准备好的讲话中传达他的鹰派信息时，他犹豫了一会儿，这削弱了听众对该信息的可信度。 图2: 12月份点阵图 数据来源：彭博，东方证券（香港） 东方证券（香港）有限公司 3 二、美国衰退不一定在2023年出现 美国GDP在2022年第三季度年比增长1.9%（2Q: 1.8%）是证明了美国经济仍处于有增长。除了科技行业，劳动市场依然很紧张，雇主担心请不到人，但同时代表工资上升，消费能力会随着增加，这对消费行业的盈利是好消息。 美联储主席Powell亦提及过，劳动市场空缺有约3-4百万个，主要是因为劳动参与率低，人口提早退休，移民来美国减少，另外有50万跟Covid死亡有关。 我们的立场是美国经济正处于一个缓慢的增长期（并非面临衰退），如果通胀下降，而美联储决定暂停加息，股市将处于“金发姑娘（goldilocks）”的环境。中国经济重启，将修复供应链问题，同时注入新的需求，因此我们对美股的看法开始转好。 如果以最近三个月的CPI走势来看，到夏季的时候核心CPI可能只有2%-3%的年比增长。若果美联储的“substantially restrictive”政策是通胀+2%的话，代表利率应该是4%-5%，所以与市场预估相若，到下半年时候，应该不能维持5%+，反而要减息。 回到香港，目前恒生指数已从14，600点大力反弹至接近2万点，短短一个半月的升幅达36%。投资人可能认为应该先止盈，再看1月份的经济数据才考虑继续买货。 图3: 市场对利率的预判 数据来源：彭博，东方证券（香港） 图4: 美联储近期资产负债表趋势 东方证券（香港）有限公司 4 三、美联储在放慢缩表 QT速度在12月14日的一周减慢了。截至12月14日，过去4周的缩减达到422亿美元，较前两周平均跌了一半，亦比每月缩减900-1000亿美元的额度低。这点也是可能市场质疑美联储鹰派的立场,但要观测多几周才可确认这个转向。 我们认为投资者不应单看利率走势，还有注意量化收紧的速度，因为这才对债息的影响更大。 图5: 美联储近期资产负债表趋势 数据来源：美联储，东方证券（香港） : 美联储近期资产负债表趋势 图4: 美联储近期资产负债表滚动 4 周变化 数据来源：美联储，东方证券（香港） 东方证券（香港）有限公司 5 分析员核证 分析员，冯皓霆，主要负责拟备本报告并谨此声明－ (1) 本报告所表达之意见均准确反映分析员对所述公司(等)/证券之个人见解； (2) 分析员之补偿与本报告的推荐或意见或投资银行部并没有直接或间接的关系； (3) 分析员不是直接或间接地受投资银行部监管或隶属予投资银行部； (4) 分析员就报告中论述的公司(等)/证券，根据证监会操守准则第16.5(g)段，并没有违反安静期限制； (5) 分析员及其有联系者没有曾在发表本报告之前的30天内进行交易或买卖涉及本报告所论述的公司(等)/证券； (6) 分析员及其有联系者并没有在任何与报告中论述的公司(等)中担任高级人员； (7) 分析员及其有联系者并没有拥有研究报告内所论述股份的任何财务权益。 东方证券评级含义 买入—描述了我们预期在未来12个月内将提供>10%的总回报的股票。 增持—描述了我们预期在未来12个月内将提供>0%的总回报的股票。 持有—描述了我们预期在未来12个月内将提供-20%至20%的总回报的股票。 卖出—描述了我们预期在未来12个月内将提供<0%的总回报的股票。 重要披露及免责声明 东方证券(香港)有限公司可能与报告中论述的公司(等)拥有或正寻求业务关系。因此投资者应留意报告的客观性可能受潜在的 利益冲突所影响。在进行投资决定时，投资者应视本报告为其中一个参考因素。 东方证券(香港)有限公司及其附属公司、要员、董事及雇员在任何时间可能持有本报告所提及之任何证券、认股证、期货、期 权、衍生产品或其他金融工具的长仓或短仓。 东方证券(香港)有限公司或其集团公司可能持有相等于或高于本报告所评论之公司的市场资本值、已发行股本或已发行单位的 1%的财务权益。 东方证券(香港)有限公司或东方证券(香港)有限公司任何其他成员在任何情况下，均不会就由于任何第三方在依赖本报告内容 时之作为或不作为而导致任何类型之损失（无论是直接、间接、随之而来或附带者），负上法律责任或具有任何责任。 本报告内容或意见仅供参考之用途，并不构成任何买入或沽出证券或其他金融产品之要约。本报告并无顾虑任何特定投资者 之特定投资目标、财务状况、或风险承受程度，投资者在进行任何投资前，必须对其投资进行独立判断或在需要时寻求独立专业意见。东方证券(香港)有限公司不保证执行此报告提及的投资产品或金融工具的交易。 虽然本报告资料来自或编写自东方证券(香港)有限公司相信是可靠之来源，惟东方证券(香港)有限公司并不明示或暗示地声明 或保证任何该等资料之准确性、完整性或可靠性。本报告内所提及之价格仅供参考之用途，投资产品之价值及收入可能会浮 动，包括受汇率、市场指数、有关公司相关数据或其他因素而变动。本报告内容或意见可随时更改，东方证券(香港)有限公司 并不承诺提供任何有关变更之通知。证券过去的表现不可作为未来表现的指标，同时未来回报是不能保证的，你可能蒙受所有最初存入资金的损失。 东方证券(香港)有限公司可发出其他与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告。本报告反映研究人员的不同观点、见解及分析方法，并不代表东方证券(香港)有限公司或者附属机构的观点。报告所载资料、意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断，可随时更改且不予通告。 我们的销售人员、交易员和其它专业人员可能会向我们的客户及我们的自营交易部提供与本研究报告中的观点截然相反的口头或书面市场评论或交易策略。我们的自营交易部和投资业务部可能会做出与本报告的建议或表达的意见不一致的投资决策。 对部分的司法管辖区或国家而言，分发、发行或使用本报告会抵触当地法律、法则、规定、或其它注册或发牌的规例。本报告不是旨在向该等司法管辖区或国家的任何人或实体分发或由其使用。 任何在香港以外的国家或地区进行/执行之投资产品或金融工具的交易，将受有关当局/当地之相关法律/法规及监管机构的管 辖，本报告的发表单位及分析员并不受有关当局/当地的所有披露要求或法规管辖。 未经东方证券(香港)有限公司事先书面授权，任何人不得为任何目的复制、分发、转发、发表此报告，东方证券(香港)有限公司保留一切权利。 在过去12个月，东方证券(香港)有限公司及其公司集团与本研究报告所述公司并无投资银行业务关系。 本研究报告仅为东方证券(香港)有限公司的客户提供信息。