资本市场改革系列报告之九：中国特色估值体系下的国企价值重估

资本市场改革系列报告之九 中国特色估值体系下的国企价值重估 策略深度报告 策略报告 策略配置 2022年12月14日 相关研究报告 资本市场改革系列报告之八：全面注册制孕育新机遇（2022.06.30） 资本市场改革系列报告之七：退市制度如何形成优胜劣汰——对比美、印退市经验（202 1.03.05） 资本市场改革系列报告之六：成长之路——从纳斯达克十年经验看科创板演绎路径（202 0.08.25） 证券分析师 魏伟 投资咨询资格编号 S1060513060001 BOT313 WEIWEI170@pingan.com.cn 张亚婕 投资咨询资格编号 S1060517110001 021-20661934 zhangy ajie976@pingan.com.cn 郝思婧 投资咨询资格编号 S1060521070001 HAOSIJING374@pingan.com.cn 谭诗吟 投资咨询资格编号 S1060522070004 TANSHIY IN596@pingan.com.cn   随着宏观环境愈发错综复杂和我国经济转型深化，资本市场改革开始适应新的变化，近期易会满主席在金融街论坛上发表讲话，再度提及建设中国特色现代资本市场以及中国特色估值体系，随后沪深交易所制定了新一轮的提升上市公司质量三年行动计划，结合监管表态，我们认为资本市场的改革主线进一步清晰。  一方面，建设中国特色现代资本市场是总目标，探索建立具有中国特色的估值体系，国企央企的重要性抬升。我们将中国特色分为产业结构特色和制度特色两方面。产业特色方面，首先是国企估值面临重塑。易会满主席在最新讲话中强调国企的重要性，我们认为源于四方面环境因素的驱动，一是国企对我国经济的贡献度较大，在经济转型中有压舱石的作，2017-2021年间国企对于新兴产业的投资年均增速超过20%；二是国企在能源、上游工业品、航空航天、金融等涉及国家安全产业中的占比较高；三是资本市场需要重视多元化的经济发展；四是延续三年国企改革自主可控的思路。当前国企在A股中的市值占比达到近50%，且具有高分红、盈利稳健的特点，但是中证国企指数的估值水平位于十年以来28%的相对低位，未来有望回归合理区间。其次是在经济转型的背景下，资本将继续加大对新兴产业的支持。结合十四五规划和二十大报告的内容来看，主要遵循科技创新、数字智能和绿色降碳三大方向。制度特色方面，一是资本市场制度设计在借鉴发达市场实践经验的同时，也会因地适宜作出相应调整，包括注册制坚持放管结合、建立中国特色的证券集体诉讼制度、注重风险防控等；二是在部分制度建设方面还需向发达市场看齐，包括“散户化”现象仍待改善，推动实施信息披露和退市制度等。  另一方面，提升上市公司质量是建设中国特色现代资本市场的重要环节，未来将成为资本市场改革的重点任务。本轮资本市场改革自2019年科创板注册制改革以来已历时三年，期间改革重点在注册制改革和基础制度的搭建，如今注册制运行已较为成熟，创新制度的搭建逐步完善，资本市场改革的重心开始逐渐向提升上市公司质量转移。结合近期易会满主席的讲话和交易所的表态，我们认为未来主要抓手有三点，一是进一步提升科技创新能力，鼓励新兴产业企业并购重组；二是提高上市公司信息披露质量，包括研究制定先进制造、数字经济、绿色低碳等重点领域专项信息披露指引等，ESG信息披露规则有望加快落地；三是加大退市制度的实施力度。  投资展望：我们认为资本市场助力经济转型的重要性进一步抬升，中国特色估值体系值得高度重视，国企价值迎来重估，建议关注国企央企的三条主线。第一，企业性质方面，国企央企将在未来经济转型中扮演重要角色，信息披露要求会进一步清晰，整体有望迎来估值重塑，央企或最先受益；第二，产业性质方面，安全与科技产业链重要性进一步抬升，具有国家安全属性以及科技属性的国企央企有望进一步推动产业升级，并购重组和分拆上市的预期也在升温；第三，回报投资者方面，经营稳健的国企分红比例也有望进一步提升。  风险提示：政策推进不及预期；经济超预期下行；海外资本市场波动加大；疫情蔓延超预期或疫情防控不及预期风险。 证券研究报告 策略深度报告 2/ 17 正文目录 一、 中国特色现代资本市场是总目标 ........................................................................................................ 4 1.1政策背景：服务经济高质量发展，产业特色和制度特色并进 ..................................................................... 4 1.2产业特色：国企央企估值重塑，新兴产业支持延续 .................................................................................. 5 1.3制度特色：因地适宜与他山之石并重 .....................................................................................................11 二、 推动提升上市公司质量是重要环节................................................................................................... 12 2.1政策背景：资本市场改革新阶段的必然要求 .......................................................................................... 12 2.2政策展望：提升科技创新能力，提高信息披露质量 ................................................................................ 14 三、 投资展望：国企央企的三条主线 ...................................................................................................... 15 四、 风险提示 ......................................................................................................................................... 16 策略深度报告 3/ 17 图表目录 图表1 我国进入经济转型关键阶段（%）........................................................................................................ 5 图表2 国际环境错综复杂，逆全球化加深 ....................................................................................................... 5 图表3 2021年我国国企数量占比为1.2% ....................................................................................................... 6 图表4 国企资产占比38.4% ........................................................................................................................... 6 图表5 国企营业收入占比为25.8% ................................................................................................................. 6 图表6 国企利润总额占比为22.4% ................................................................................................................. 6 图表7 国企在能源、工业品、金融等国家安全领域占比较高............................................................................. 7 图表8 行业公司数量占A股比重：电子、电力设备、医药生物和计算机等新兴产业数量占比有明显提升............. 7 图表9 行业市值占A股比重：电力设备、电子、医药生物、通信和国防军工等新兴产业市值占比有明显提升 ...... 8 图表10 A股国企上市公司数量分布 .............................................................................................................. 9 图表11 国企销售净利率长年高于民企（%） ................................................................................................. 9 图表12 国企股息率高于民企（%） .............................................................................................................. 9 图表13 PE_TTM：中证国企估值位于十年来28%水平................................................................................. 10 图表14 二十大报告以及“十四五”规划指明的长期产业结构转型升级 .............................................................. 10 图表15 科创板上市公司行业分布（家，%） ................................................................................................11 图表16 创业板注册制IP O行业分布（家，%） ............................................................................................11 图表17 2020年以来IP O过会率下降.......................................................................................................... 12 图表18 2019年以来IP O审核周期变长 .....................................................................................................