科华数据系列之一：首次覆盖：数能/数据双轮驱动，储能明星冉冉升起

首次覆盖，给予“增持”评级：科华数据业务涵盖数据中心、智慧电能、新能源三个版块，新能源业务下辖的储能版块订单饱满、优势凸显， 业绩发展有望超预期。预计22-24年公司归母净利润为4.51/6.73/8.52亿元，同比增长2.9%/49.1%/26.7%；对应22-24年EPS为0.98/1.46/1.85元。参考23年行业平均估值并考虑公司处于加速成长期，给予公司23年46.82xPE，对应23年目标价68.28元，首次覆盖，给予“增持”评级。 公司数据中心业务稳健发展，持续深耕智慧电能。公司2019-2021年在中国微模块数据中心、UPS市场份额第一，基于深厚的技术积淀与丰富的客户资源，公司的数据中心与智慧电能业务有望稳步提升。 实施“双子星”战略，大力发展新能源业务。公司于2007年起陆续推出光伏逆变器等新能源产品，并基于相关技术和客户渠道开拓储能变流器和储能系统等业务。公司储能布局完善，大储产品满足国内外客户需求，同时开发户储一体机，进一步丰富产品生态。 国内外大型储能装机加速，公司储能业务增长有望超预期。公司大储在手订单饱满，基于公司的渠道、技术与产品运营优势，伴随国内外大型储能招标快速增长，公司储能业务发展有望超预期。 风险提示：公司储能中标量不及预期；公司产能投放不及预期；产业竞争加剧超预期。 1.盈利预测与投资建议 我们预计2022-2024年公司营收分别为57.65/83.00/107.93亿元，增速分别为18.5%/44.0%/30.0%； 预计22-24年公司归母净利润分别为4.51/6.73/8.52亿元，增速分别为2.9%/49.1%/26.7%；对应22-24年EPS分别为0.98/1.46/1.85元。 （1）数据中心&智慧电能业务：公司同时是国内微模块数据中心和UPS行业的龙头企业，伴随国内数据中心和UPS市场规模的逐渐扩大，公司的数据中心&智慧电能业务将获得稳步增长。 （2）新能源业务：公司储能产品齐全、业务覆盖国内外，叠加2023年国内外大中型储能项目招标快速增加，公司储能产品收入有望超预期。 表1:公司收入预测 结合公司行业和业务特征，选取科陆电子、盛弘股份、阳光电源作为可比公司，采用PE和PB两种估值方法： 1）PE估值法：参考2023年行业平均估值水平为40.89x PE，给予公司2023年40.89x PE，对应的合理估值水平为59.63元。 2）PB估值法：参考2023年行业平均估值水平为7.77x PB，给予公司2023年7.77x PB，对应的合理估值水平为76.94元。 结合PE和PB两种估值方法，基于审慎性原则并考虑公司处于加速成长期，给予公司对应2023年46.82xPE，对应目标价为68.28元，首次覆盖，给予“增持”评级。 表2:可比公司估值一览 2.公司实施“双子星”战略，新能源业务加速发展 2.1.公司深耕数据中心研发，业务多点开花 公司专注电力电子技术研发与设备制造，行业优势地位突出。在“科华数据”、“科华数能”的“双子星”战略布局下，公司持续推动数据中心、智慧电能及新能源业务的发展：公司在北、上、广等地拥有8大数据中心，超3万个自持机柜；公司以电源系统整体为出发点，稳定各行业电力保障；同时，公司已在发电侧、电网侧、用电侧以及微网储能等领域进行布局，拥有全系列、全场景储能解决方案。公司近年来陆续推出一系列主打产品，行业竞争力进一步增强。 表3：公司业务涵盖数据中心、智慧电能及新能源三大版块 表4：公司近年来陆续推出一系列主打产品 公司在UPS产品上拥有30多年的研发设计经验，新能源业务厚积薄发。 公司前身于1988年开启UPS的研发和制造业务。1998年，公司面临人员流失、市场缩减、业务下滑等危机，在漳州市委、市政府主导下，确定了科华四公司职工现金出资，设立股份有限公司，股份公司收购科龙公司持有的科华四公司股权的改制方案。公司在2007年推出光伏逆变器、风电变流器，正式进军新能源领域，并于2016年在北上广自建数据中心。依托成熟的技术积累，公司成为国内最大数据中心提供方与最大UPS制造商之一，持续发力光储赛道。 图1：公司拥有30多年的产品研发经验 2.2.股权结构清晰，激励措施助力长远发展 股权结构稳定集中，管理团队行业功底深厚。公司控股股东为厦门科华伟业股份有限公司，实际控制人、公司董事长陈成辉直接和间接控制公司28.17%股份。公司高管大多具有丰富的本行业内的技术开发经验。公司董事长陈成辉、副董事长陈四雄、副总裁苏瑞瑜均为公司自主培养享受国务院特殊津贴专家，获得“全国优秀科技工作者”奖项。 董监高增持+员工持股，公司持续发展可期。公司于2022年6月公告董监高增持方案，陈四雄、陈皓等9位董事、监事、高级管理人员拟增持公司股份金额合计不低于1,900万元。同时，公司于2022年6月公告一期员工持股计划，本期计划筹集资金金额上限为8,000万元，预计参与员工人数不超过170人。董监高增持是基于对公司未来持续发展的信心与决心，而员工持股计划将员工和公司业务更紧密联结，管理团队的使命感和员工的责任感进一步得到激发，有利于长期发展。 图2：公司实际控制人为公司董事长陈成辉 2.3.新能源业务爆发式增长，境外业务未来可期 公司营收与归母净利未来有望持续增长。2021年公司营收达48.66亿元，同比增长17%。尽管受到疫情、原材料紧缺等影响，2022Q1-Q3公司营收仍保持44%增长。2018年子公司天地祥云计提商誉减值，导致当年净利润大幅下降。2021年公司归母净利达4.39亿元，增速为15%。2022Q1-Q3公司归母净利为2.88亿元，同比增长1%。随着“碳中和”、“东数西算”、“数字经济”等国家发展战略推进与储能产业的快速增长，公司业务前景持续向好。 图3：2022Q1-Q3公司营收达36.43亿元 图4：2022Q1-Q3公司归母净利为2.88亿元 新能源业务占比持续提升，传统业务增长稳健。依托公司多年UPS产品、机柜、逆变器等产品的研发设计经验，公司新能源业务呈现爆发式增长。从2020年至2022年前三季度，新能源业务营收占比从11%提升至19%。公司数据中心业务毛利率基本稳定在略高于30%水平，新能源业务毛利率目前保持在25%-30%，随着电气化进程的加快，智慧电能业务毛利率提升至30%以上。 图5：公司新能源业务营收占比持续增加 图6：公司智慧电能业务毛利率在26%-34% 公司发力全球市场，境外业务未来可期。公司着力于境外市场的拓展，已在美国、法国、俄罗斯、波兰、澳大利亚、印度、越南、印尼、沙特、巴西等30多个国家设有营销和服务团队，其产品销往全球100多个国家。2021年，公司在印度的光伏出货量已经超过2GW,助力伊拉克B9油田光储柴混合能源供电项目，在乌克兰、越南、波兰及巴西等国也取得诸多成功应用。基于公司技术沉淀，预计未来境外业务将迅速放量。 公司在金砖国家的业务发展迅速，2021年出口金砖四国金额突破1亿元，同比增速达96%。 图7：2022Q1-Q3公司境外业务营收达2.65亿元 图8：公司境外主营收入占比持续增加 2.4.毛利率保持高位，降本增效持续优化 公司综合毛利率优于行业平均值，期间费用保持稳定。2021年公司综合毛利率承压，主要受到原材料短缺、价格上涨的影响，2022Q1-Q3公司综合毛利率为30.58%，而随着公司境外业务扩张、大宗商品降价，预计未来毛利率将持续改善。 公司积极开展战略和业务转型，不断改善员工管理及绩效考核机制，提高公司运作效率，从而达到降本增效，因此公司的管理费用率、财务费用率与研发费用基本稳定在6%以下。 图9：公司毛利率高于行业平均值 图10：公司期间费用率基本稳定 2.5.募投扩大优质产能，着重提升研发与数字化能力 公司拟发行可转债募资14.92亿元，一方面扩大公司现有产能，另一方面丰富技术储备、提高公司数字化和智能化水平。 表5：公司拟通过可转债募资近15亿元 3.新能源业务发展迅猛，光伏+储能双轮驱动 3.1.光伏：行业需求快速增长，公司主打光伏逆变器 光伏行业发展迅速，逆变器充分享受行业增速。根据彭博新能源财经（BNEF）数据统计，2021年全球光伏新增装机183GW，2030年有望达到334GW。中国新增光伏装机占全球新增装机的比例最大，根据国家能源局以及CPIA数据统计，2021年中国新增光伏装机54.88GW，占全球总新增装机的46.38%，2030年中国新增光伏装机有望达到116.5GW。 光伏电站中逆变器成本占比10%左右，其作为光伏发电的重要组成部分，负责将光伏组件发出的直流电转变成交流电，并且具有光伏阵列的最大功率跟踪和系统保护功能。根据IHS markit预测，2025年全球光伏逆变器市场规模有望达到401GW。受益光伏行业的快速发展，光伏逆变器产业发展潜力巨大。 图11：2030全球新增光伏装机规模有望达到334GW 图12：2030中国新增光伏装机规模有望达到116.5GW 图13：逆变器约占光伏电站成本10% 图14：2025年光伏逆变器市场规模有望达到401GW 公司逆变器产品以大功率为主，国内外同步发展。逆变器的底层技术与UPS电源的底层技术均为电流交流与直流转换。作为UPS的龙头企业，公司较早布局了光伏逆变器产业。公司的光伏逆变器主要以大功率为主，包含集中式、组串式逆变器，产品序列完整；在大型地面电站、分布式电站、光伏复合项目等方面均有成熟应用。在国内市场，公司逆变器解决方案已成功入围国家电投、中国华能、中广核、中核（南京）能源、中节能、中国电力建设、中国能源建设、中国电力工程、中国石油等等大型国央企集采项目。在海外市场，公司为伊拉克B9油田提供的光储柴离网微网解决方案，被伊方作为样板工程进行推广展示；250kW组串式逆变器在乌克兰、越南、波兰及巴西等国有广泛应用。2022年公司已中标多个光伏项目逆变器采购，受益行业快速增长，预计未来公司将加速拓展光伏逆变器业务。 表6：公司2022年光伏逆变器采购订单快速增长（不完全统计） 表7：公司光伏逆变器产品序列完整 3.2.储能：行业发展迅速，公司成为变流器+系统集成龙头 储能行业发展迅速，变流器是不可分割的一部分。据CNESA，2021年国内新增储能装机10.5GW，同比增长228.1%；截止2021年底国内储能累计装机40.9GW。作为储能电站中关键的一环，变流器（PCS）的作用是控制蓄电池的充放电，并进行交直流转换，在无电网情况下直接为交流负荷供电。根据BNEF数据，PCS成本约占锂电池储能电站的成本的12%。作为储能不可分割的一部分，PCS产业将受益于储能的高速发展。 图15：2021年国内新增储能装机10.5GW，累计装机46.1GW 图16：PCS约占锂离子电池储能电站成本12% 储能变流器+系统集成齐头并进，公司国内储能业务业绩丰厚。得益于UPS的技术积累以及光伏逆变器的广泛布局，公司顺利切入储能变流器领域并已成为国内龙头企业。根据CNESA数据，公司为2021年国内PCS供应商中全球储能PCS出货量以及国内新增投运装机量Top2。公司同样深耕储能系统集成多年。根据CNESA数据，公司为2021年国内储能系统集成商出货量Top5以及2021年国内储能系统集成商新增投运装机量Top3。储能PCS以及储能系统集成的龙头地位使公司在储能业内认可度高，斩获大量项目订单。截止2021年底，公司全球储能累计装机规模超过2.6GW/3.8GWh。公司的储能业务在所有的应用场景下均有解决方案并进行了实践：在发电侧，公司的铜川/长治光伏技术领跑基地1MW/1MWh交直流混合储能项目是国内首个为光伏技术领跑者项目配置的交直流混合储能系统解决方案；在电网侧，公司已拥甘肃720MWh大规模储能电站、晋江桐林100MWh独立储能电站，并且建设了国内首例采用储能系统实现9E机组黑启动的项目——深圳南山电厂储能